宏观：先关歪门 才能开新窗

　　【宏观：先关歪门 才能开新窗】货币政策“搭台子”，宏观审慎防风险。　　货币政策“搭台子”，宏观审慎防风险。上周五央行发布的《2 季度货币政策执行报告》凸显了未来两个重要的政策方向：1。加强货币及信贷政策对供给侧改革服务；2。多次强调完善宏观审慎框架。事实上，今年以来的政策似乎都有类似的特点，即通过各项政策来稳定宏观和金融市场环境，为经济结构的转型提供条件，具体而言：

　　全球缺增长，防风险为上。我们在《资本过剩的年代：前景与中国的应对》中指出，全球都没有基本面的情况下，“以邻为壑”的风险在上升，“保证自己不是最先出事的那一个”就变得非常重要，欧洲、日本黑天鹅事件的频发正是典型的例子。对于中国而言，防风险意味着稳定各方面因素，为经济结构转型提供条件。

　　拒绝事后绑架，利用宏观审慎框架预防潜在风险。正如楼继伟部长在 7 月的 G20 财长会议中强调的，“不得轻言公共财政干预。但是不能说政府不作为，要进行监管。当一些大而不能倒的机构发生风险，那就绑架了国家，政府不得不作为，那就要发挥宏观审慎的作用，进行防范”。近年来政府对风险的控制也明显逐渐从“事后补救”转向“事前预防”，宏观审慎框架的不断强调正是这一现象的表现之一。

　　宏观审慎框架：稳的“三方面”。结合宏观审慎的语境来看，我们大致可以将宏观审慎的稳定器作用分为三个方面：1)外部资金流动的稳定；2)经济增速的稳定；3)金融市场的稳定。其中最吸引市场眼球的是第三点。去年最受关注的其实是散户投资者进股市、加杠杆的风险。而去年下半年以来情况已经逐渐发生变化，大量的资金以理财等形式从散户委托给银行，再由银行委托给广义基金进行操作，但预期收益率仍高于无风险资产的回报率，其实仍然是增加杠杆和增加风险来满足收益率要求，只是风险的主体从散户换成了机构。因此我们看到《理财》规范出台，而《货币政策执行报告》里也着重强调了债券等金融市场宏观审慎框架建设。

　　先关歪门，才能开新窗。在某种意义上，宏观审慎框架对金融市场波动和杠杆情况的监控，与 2012-2013 年对非标市场的规范颇有相似之处。两者同样都是中央政府担心资金“脱实向虚”，无法有效帮助实体经济，反而带来泡沫风险。因此，在疏通了政策传输渠道，能够确保资金更好地流向实体之后，我们才期待更多的流动性和刺激政策。 (兴业证券)

　　(：DF315)