享受牛市变平 期待牛市变陡

　　【享受牛市变平 期待牛市变陡】收益率就像上期我们所预测的那样，“最是那一低头的温柔，像一朵水莲花不胜凉风的娇羞，道一声珍重”。我们之前预计的情景由猜想变为现实，收益率继续低头向下。我们建议大家珍惜收益率低头的娇羞，继续享受右侧。　　收益率就像上期我们所预测的那样，“最是那一低头的温柔，像一朵水莲花不胜凉风的娇羞，道一声珍重”。我们之前预计的情景由猜想变为现实，收益率继续低头向下。我们建议大家珍惜收益率低头的娇羞，继续享受右侧。

　　我们一直强调，5-6月份就是配置债券的时间窗口，交易性机会出现在6月到三季度的概率较大，是收获期。

　　好像没什么可说的了，该说的我们说了好多遍。预言一步步实现。

　　就基本面而言，我们的观点自年初以来就从未动摇过：只有滞，没有胀。

　　房地产投资已拐头向下，最后的悬念消除了，符合我们对房地产投资是“退潮中的小浪花”之判断。制造业投资我们预计年底将出现负增长，全社会固定资产投资增速降至个位数。那么经济企稳就可能是没那么简单，实际上我们认为在供给侧改革的大背景下，周期性因素和趋势性因素叠加，未来两年中国经济仍然处于探底阶段。

　　6月份CPI将降至1.7%左右，三季度会进一步降至全年底部1.5-1.6%。中期来看，经济下行、货币中性、就业和收入下行压力加大，中国通缩压力大于通胀压力，只有滞，没有胀。

　　英国脱欧搅动了全球市场的一池春水，美联储三季度加息几乎不可能。中国货币政策宽松的掣肘大大消除。近期，最后一波利空过去：MPA(俗称莫怕)平稳着陆，三季度的恐慌没有出现，正如我们预期的那样，无论央行还是市场对此早有准备，资金面宽松度过季末。那市场还有什么可以惧怕？最后一波僵尸已被豌豆射手击毙。

　　市场表现的牛市变平，正是对经济下行和通缩压力的反应。建议投资者尽情享受右侧，珍视右侧。

　　我们不认为未来无风险收益率还有较大的、持续的抬升空间。因为基本面是最大的逻辑。荣获第25届台湾流行音乐金曲奖三项大奖的李宗盛的《山丘》告诫我们：“越过山丘才发现无人等候”。不要空等候，白了头。

　　那么市场如何才能演变成牛市变陡呢？

　　这确实是个问题。当前市场最大的障碍是短期资金成本的固化。但别以为问住我了，我们早已在《货币之锚》之四《资金利率何时可向下突破？》中，对此展开充分的讨论和研究。我们认为，未来短期资金利率会向下突破。核心逻辑一是我们认为银行负债成本会继续走低，二是资金将持续呈现衰退式宽松的局面。回购利率向下突破逆回购利率指日可待。况且，作为短期资金锚的MLF和7天逆回购利率下半年本身也存在较大的降低概率。也就是说货币政策宽松的兑现期在三季度。(详见7月7日将发布的宏观经济和利率债半年报之详细论述，并诚邀您亲自莅临7月7日-8日北京香格里拉中信建投有史以来最大规模、最齐门类、最国际化的中期策略会，7日下午设半天固定收益专场，不能没有你！)

　　33万人的冰岛派出准专业的球队能胜强大的英格兰，短期资金成本为何不能下来？当然这是戏言，我们判断资金成本会下降，讲的是逻辑。如果短期资金利率出现松动下行，那牛市变陡就水到渠成了。所以我们判断，近期以来至三季度的债市将经历先牛市变平再牛市变陡的转变。

　　近期债市的利好不断，洗尽尘霾。我们还是坚持“倾国倾城”的投资策略建议。倾城即倾向于投资城投债，享受城投债收益率国开化的红利(信仰的逻辑和现金流改善的逻辑)；倾国即倾向于投资广义利率债，含高评级信用债(基本面的逻辑和风险偏好回落的逻辑).

　　近期市场的表现正在验证我们的观点，继续享受右侧，珍视右侧。未来，期限利差和中高评级信用债利差收窄还有空间。此外，我们认为农发债未来或有较大的超额收益(流动性改善的逻辑)。请谨记我们的提醒。

　　周末愉快，珍重右侧。7月7日北京香格里拉，华堂有鸿儒，把酒论大势。

　　(：DF075)