三季度股市表现可能好于大宗商品

　　【三季度股市表现可能好于大宗商品】第三季度A股可能出现一次年内绝佳的绝对收益机会，季度股市可能难得好于大宗商品的表现。（长江期货）　　截至目前，今年上半年的市场风头被大宗商品抢光已成不争的事实。第一季度与第二季度，大宗商品收益率均远远跑赢A股市场。相比股市长期横向运行人气低迷而言，大宗商品市场热点持续不断，精彩纷呈，一季度初的贵金属，再到一季度末的黑色，再到二季度的农产品。

　　因此，我们直观感受上，商品市场在一二季度受到越来越多的关注，越来越多的投资者到期货公司开户，也就不足为奇了。

　　　　我们去年12月定调今年的年度策略，强烈推荐了大宗商品市场，并重点推荐了贵金属、原油、农产品，并在前期反复推介。虽然目前皆已验证，但站在这个时点上来看，再看过去的东西意义也相对有限了。

　　上半年商品市场表现强于A股已经成为过去的事实，但我们没有时光机再重回过去。因此，我们依然更想着眼未来，站在当前探讨随后市场的表现(就像在去年12月讨论今年一样)，把握随后市场的机会。

　　最近看到，国信证券首席董德志老师提出了一个类似美林时钟样的东西，比较有意思。

　　简要概述之，这个框按照“货币”的宽松状态与“信用”的宽松状态将宏观经济划分为2乘2，四种状态。而美林时钟是按照物价水平与经济增长划分为4种状态。然后考察，不同阶段情况下，不同大类资产的表现。其中，货币与信用的状态并非同步，货币的松紧主要是政策(决策层，即ZF与央行决定)，而信用的松紧主要是现实(经济自身，即商业银行和实体企业决定).

　　依据董老师的划分，王某考察了一下2002年至2015年期间17个不同阶段的A股与商品市场表现。以152个月的月度收益率作为依据，统计在不同阶段中，不同类型资产的涨跌概率。

　　图1:不同经济状态下，A股的表现

　　　　【结论一】从市场表现来看，市场相对于货币政策的松紧，更看重的是信用状况的松紧状态。

　　“宽货币+宽信用”上涨的概率最大，但也仅略超过“紧货币+宽信用”。无论政策是否宽松，只要在信用宽松的状态下市场上涨概率就比较高。

　　而一旦信用收紧，市场下跌概率就大幅增加。货币与信用双紧无疑是最有可能出现熊市的阶段。

　　图2:不同经济状态下，大宗商品表现

　　　　(大宗商品月收益2005年前取文华商品指数、2006年以后为南华商品指数。“牛”为指数月收益率超过2%，“熊”为指数月跌幅超过2%，-2%至+2%之间为“震荡”)

　　【结论二】大宗商品与股市不同，股市基本只需要“宽信用”就可以产生大概率的上涨行情，而大宗商品的走牛，往往需要“宽信用”与“宽货币”的双重配合。

　　虽然“信用”的重要性依然强过货币，但如果没有货币的支撑，在“紧货币+宽信用”的状态下，牛熊震荡几乎三分天下。

　　显然，2015年之前的数据，也验证了2016年前几个月大宗商品的市场表现。一季度，我国宏观经济环境处于典型的“宽货币+宽信用”——货币政策延续宽松+信贷投放出天量4.6066万亿，甚至超过2009年同期水平。因此，大宗商品在此阶段走牛，也就容易理解了。

　　图3:不同经济状态下，A股表现

　　　　(A股指数选取沪深300指数。“牛”为指数月收益率超过2%，“熊”为指数月跌幅超过2%，-2%至+2%之间为“震荡”)

　　【结论三】不同阶段大类资产表现中的一个显著的差异是，在“宽货币+紧信用”阶段。大宗商品“牛、熊、震荡”的概率是依次上升的，而A股市场中“牛、熊、震荡”的概率是依次下降的。

　　这也即表示，在历史“宽货币+紧信用”阶段，大宗商品三种走势中出现上涨行情的概率是最低的，只有18%的可能性。而在A股市场中的三种走势中上涨的概率是最高的，有42%的机率。在“宽货币+紧信用”阶段，大宗商品震荡或下跌的概率达到82%，A股震荡或上涨的概率为63%。

　　因此，在这一阶段，更有可能出现的情况是A股表现强于大宗商品。

　　王某认为，第三季度宏观环境将处于“宽货币+紧信用”的阶段。(四季度货币政策会不会出现调整，尚需日后再做跟踪判断，目前尚无法下结论，因此只能做一个季度的判断)

　　一方面，随着4月信贷的断崖式下降，以及权威人士供给侧改革的呼声，以及5月末央行货币政策分析小组在发布报告称未来几个月M2同比增速可能还会有比较明显的下降。对随后一个阶段信贷边际收紧以及M2增速下降已成为较为一致的预期。

　　另一方面，货币政策宽松加码的空间或许已经不大，但是，短期也不会那么轻易转向。目前，我们确实看到政府稳增长措施的滞后效果已经有所体现，但是由于缺少持续有力的内生增长动力，经济个体中越是市场化程度越高的领域，往往景气度越差。我们看到企业家和银行家的信心指数都在历史底部，居民的收入信心指数、就业预期指数也都处于历史底部，民间投资意愿非常低迷。当前经济，弱企稳的迹象或许已经有了一些信号，但是压制经济下行的诸多因素依然如影随从，我们从4月主要宏观指标的普遍低预期中就可以看出；放在中期来看，地产投资与基建投资的拉动作用下滑、传统制造业没落与新兴产业尚未成型，消费的后周期性拖累等；过早的转向势必影响到经济企稳的根基，使得本就来自不易的成果付之东水。央行不会在经济出现明显的企稳复苏信号之前就转向。尤其考虑到短期，即将进入 CPI同比增速逐月回落的阶段，阶段性的回落更会让央行松一口气。

　　因此，王某认为，第三季度A股可能出现一次年内绝佳的绝对收益机会，季度股市可能难得好于大宗商品的表现。

　　(：DF010)