通胀低并不意味着货币松

　　事件：

　　2016年5月10日，国家统计局发布4月份宏观经济运行数据。全国居民消费价格总水平同比上涨2.3%，环比-0.2%；全国工业生产者出厂价格同比-3.4%，环比+0.7%；工业生产者购进价格同比下降4.4%，环比0.6%。

　　核心观点：

　　1、4月CPI同比2.3%，连续三个月持平，略低于预期2.4%。食品环比-1.4%，环比降幅最大的是蔬菜为-12.5%，随着气候转暖蔬菜价格缓慢回落；其次是蛋和鲜果为-1.0%。供给不足推动猪肉价格环比增长由负转正至3.2%。

　　非食品价格环比为0.1%，弱于季节性同期值。服务环比价格为0.2%，低于10-15年均值0.4%，服务价格持续低增，反映出经济增速放缓对收入的影响。

　　2、受政策去产能和企业恢复产能意愿不足的影响，PPI改善超预期。PPI同比增速连续第4个月改善至-3.4%，环比增速0.7%连续第二个月为正值。从分项环比涨幅来看，上游工业品涨幅超过中下游。当前供给改善程度弱于需求，一方面，山西等省份出台较为严厉的去产能措施，另一方面企业在恢复产能方面的犹豫不决，这都将增加价格反弹的高度。制造业PMI数据显示，4月制造业企业原材料库存指数仅为47.4%，较3月下降0.8个百分点，并且采购量指数也环比下降了1.6个百分点，表明制造业企业增加原材料库存的意愿并不强烈。这自然会限制产能释放。其次，包括原油在内的国际大宗商品价格的上涨，也推动工业品涨价。

　　3、较年初的稳健偏松而言，货币政策今后更偏中性，关注通胀预期的管理。从权威人士谈中国经济，强调供给侧是主要矛盾，需求侧起着为解决主要矛盾营造环境的作用；在工作中要确保“稳健的货币政策就要真正稳健”；对通胀“保持警觉，密切关注价格的边际变化，尤其是工业品、消费品、资产的价格及其相互作用”。第一季度货币政策执行报告显示，货币政策更强调灵活和有效。我们预计5月通胀水平与4月接近，6月至8月小幅回落，年底回升，二季度平均值高于一季度，全年通胀温和，CPI对货币政策的制约较小。不过，货币政策也同样关注PPI，工业品价格上涨以及货币存量较多，推动通胀预期上升，货币政策需要有效管理通胀预期。

　　(：DF010)