兴业证券：存量博弈需积极防御

　　【兴业证券：存量博弈需积极防御】信贷宽松低于预期、基本面数据较为疲软，市场仍将维持存量博弈下的消耗性行情。同时也需关注房地产投资回升是否可持续，以及由此可能引致的阶段性机会。

　　展望：两会后依然是存量博弈下的消耗性行情，立足于积极防御

　　——信贷宽松低于预期、基本面数据较为疲软，市场仍将维持存量博弈下的消耗性行情。同时也需关注房地产投资回升是否可持续，以及由此可能引致的阶段性机会。

　　(1)2月信贷和社融数据低于市场预期。新增人民币贷款和社会融资总额分别为7266和7802亿元，较1月的2.51和3.42万亿大幅减少，低于市场普遍预期8000至1万亿左右新增信贷的区间下轨，季节性因素叠加央行下半月以来的窗口指导共同造成数据的下降。1-2月合计信贷投放相比去年同期增加7500亿，年初依然维持较强的趋势。

　　(2)1-2月经济数据显示整体经济疲弱，工业、消费数据下滑，地产投资增速回升带动固定资产投资小幅上升。1-2月工业增加值增长5.4%(2015年6.1%)，创下近7年新低；社会消费品零售总额增长10.2%(2015年10.7%)，未能延续去年下半年以来的回升趋势；固定资产投资增速10.2%(2015年为10%)小幅回升，地产数据是1-2月经济数据的亮点，前两月地产投资完成额达3%(2015年全年为1%)、房地产销售和新开工面积分别大幅增长28.2%和13.7%(2015年全年分别为6.5%和-14%)，房地产数据靓丽表现一方面受2015年低基数影响，另一方面也表明了地产和货币政策的放松对地产销售的拉动显著，并进一步传导到投资端。我们认为地产投资持续回升的态势延续性仍有待观察，未来一个季度是比较重要的确认期，销售去化与流动性是关键。关注由于房地产启动带来链条上的恢复，以及由此可能引致的阶段性机会。(3)3月12日，“一行三会”召开记者会，监管层表态有利于市场预期的稳定。作为新任证监会主席的首秀，刘士余在记者会上表示注册制将逐步推出(但隐含时间不会太早)、国家队退出为时尚早、熔断制度未来几年不会推行等。作为三个目前资本市场最为关注的问题，刘主席的表态明朗，有利于市场预期的稳定。(4)对于周期类行业，与市场在上周末集体推荐周期不同，我们在上周周报《从容利用温和的游击战环境》中提示，虽然我们认为今年仍有反复博弈的机会。但短期来看，投资者对于涨价和宽松给予了较高预期，政策放松能否有效拉动后续终端需求进而给周期品带来价格持续上涨动力有待验证，供给侧改革推动过程中伴随着阵痛期，且当前周期性行业在投资者仓位逐步升高，建议投资者对于周期品的持仓不宜过激。从一周表现来看，采掘、钢铁、有色、建材分别下跌了5.12%、4.30%、4.19%、3.05%。——未来一个月是重要的调研和验证时期，以判断房地产投资回升的延续性及是否出现下一波周期博弈的机会。需要进一步跟踪和验证周期类行业尤其是房地产链条补库存、新开工、去产能、销售去化及实际投资的情况，跟踪货币政策与财政政策进一步宽松的节奏和力度，从银行流动性、物流等多角度进行验证，从而判断房地产投资回升的延续性，以预判是否出现下一波周期博弈的机会。下周还需要关注美联储议息会议对人民币汇率预期的变动。——展望“两会”之后的行情，维持《留得青山，打好游击》的观点，中长期变量的考量重新占据主导，不确定性增加，看整个二季度，仍需要提防风险溢价上升带来的调整，因此对于资金量较大的投资者或者反弹幅度较大的个股可逐步收获反弹成果。(1)供给侧改革丰满的愿景需要先面对现实的“骨感”。在去产能、去杠杆推进的过程中，相关行业企业面临的“痛”的程度和持续时间可能会大于不少人目前的预期。更为重要的是，实体行业收缩引致的金融需求收缩，会进一步反作用于实体经济，这种“反身性”的影响可能是目前很多估计不足的，尤其是金融各部门各大类产品之间的链式传导反应。(2)信用风险暴露可能引致风险偏好快速收缩。去产能、去杠杆，必然伴随信用风险的上升，目前信用利差处于历史极低位置，但同时相对应的信用风险却是很高的，二者相当不匹配，预示我们信用债市场隐含了较大的风险。从部分地方的样本来看，已经开始出现个别企业甚至中大型企业违约的迹象。不过，我们不认为会发生系统性的风险暴露，但个别风险事件的暴露对于本来基础就比较脆弱的市场情绪而言影响不可忽略。(3)对美元加息及人民币汇率担忧的解除可能只是阶段性的，3月10日欧央行会议上，欧洲央行全面下调三大利率，其中主要再融资利率、隔夜存款利率、隔夜贷款利率分别下调5、10、5个基点，同时宣布将扩大月度资产购买计划(QE)购买额，并启动新一轮定向长期再融资操作，欧央行的政策态度将在一定程度上影响美国的加息态势，下周需密切关注美联储FOMC会议的表态。我们估计4-6月份可能是美联储再一次加息的时间窗口。美联储加息的预期将使得人民币汇率因素重新引起市场担忧，并且再次制约货币政策的空间，宽松预期也可能再波动。以上三个因素每一个都可能单独触发风险溢价上升。因而我们认为投资者需要对于A股行情在低位徘徊、去伪存真、化解泡沫、夯实基础，多一份理性和理解，休整是为了更好地远行。

　　投资策略：积极防御

　　在存量博弈的消耗性行情下，收益空间收窄收益机会变少，需要强化“积极防御”的思路。一方面，坚持防御为主，首要任务是灵活控制仓位。另一方面也要积极寻找机会，哪怕是“小”机会，积小胜为大胜，在结构上考虑切换布局未被充分重视而又产生了边际变化的板块。我们针对不同类型机构投资者的提出更具匹配性的建议：

　　1、公募基金为代表的机构投资者：首选高股息率的品种，内生增长扎实、现金流健康、以及高股息率的公司是比较好的相对收益的品种，适合用来打底仓。其次，在“人少的地方”进行布局，精选成长与估值相匹配的标的。其三，可根据节奏围绕自身最熟悉的重仓股做波段。

　　2、对于保险为代表的资金量偏大且考核绝对收益的投资者：在控制权益仓位的前提下，更多从基本面角度出发，寻找基本面有望超预期的标的进行配置。或者等待恐慌情绪释放之后，找准方向游击灭敌，需要勇于止盈。

　　3、交易型选手：仓位较重者建议降低目标收益率，控制好仓位，或者优化结构，选择前期未被充分重视的板块。仓位较低者可以等风险偏好稳定后，选择业绩扎实的行业板块进行布局。

　　具体行业配置上，一方面围绕兴业年度策略《打好歼灭战》中基于“立新+破旧”思路，另一方面注重短期内结构变化。标的上围绕风险收益匹配度较好的股票进行波段操作。主题投资在风险偏好下降时受影响较多，适合在风险偏好上升时做。

　　1、对于追求相对收益者、以及资金量大的投资者而言，可以选择高股息率、高分红率、低估值，内生增长扎实、现金流健康的标的，作为积极防御的首选品种。高股息率品种，在其他大类资产风险收益比下降时凸显优势；现金流健康、内生增长扎实，提供比较高的安全边际；往往是流动性比较好的标的，适合打底仓。多集中在公用事业(2073.463， -0.21， -0.01%)(如水电)、交运(大秦、机场等)、食品饮料(同时受益于通胀预期)、家电等行业，可选其优质龙头。

　　2、继续挖掘涨价中的细分行业：价格上涨的细分行业将成为风险偏好下降中需要关注的投资重点。继续挖掘未被充分预期的涨价品种，如粘胶短纤、山梨酸钾、制冷剂、光纤光缆等，农业中的猪和鸡其持续性我们也认为好于市场预期。

　　3、中长期布局现代服务业真成长标的。未来成长股出现分化的概率加大，优质、增长稳定、商业模式得到验证的“真成长”标的将会逐渐脱颖而出，在系统性风险释放的过程中，提供了长期“真成长”标的的较好介入时点。从人的核心需求来看包括三个方向：(1)大娱乐。包括传媒、社会服务。(2)大健康。包括医疗服务、美容、体育。(3)大文化。包括教育、知识产权。可结合大股东维护股价的意愿和能力优选个股做波段。

　　4、注重周期类行业内部的切换。选择前期涨幅相对较小、同时产能周期有所调整的行业，如化工、造纸等。此外，房地产行业受益于政策驱动，微观基本面向好，开发投资、土地购置都出现明显回升，密切关注其回升的延续性，不排除进一步上升带来的机会。

　　(：DF064)