“四期叠加”效应作用下股市只有快牛没有慢牛

　　经过5月的一番震荡后，A股牛市的步伐非但没有慢下来，反而加快了上行节奏，似乎震荡之前是慢牛，而今才是快牛，其中以创业板尤甚。在此背景下，市场中“神股出没”，全通教育再创新高、暴风科技连续34个涨停，最神奇的是大智慧被立案调查后非但没有发生踩踏，而是离奇涨停……神一样的行情出神一样的股票。

　　最近一个月以来，市场相关各方都在统一一个基调，即希望股市能走慢牛。但我们认为，A股市场目前还缺乏走慢牛的基因。

　　原因之一，在经济基本面端，曾有宏观分析师分析预期了L、U、中等收入陷阱的三种预期情景。我们认为，中国经济在过了高速增长大周期并进入“三期叠加”后，经济出现“U型”反转的可能性几乎没有；在政府强有力的行政作为下，几年之内就陷入中等收入陷阱的可能性也不大。因此，在政策维稳作用下，经济“走L型”趋势是大概率中的大概率，即股市有顶。这进而意味着在股市已经估值泡沫化后，支持股市纳入持久性慢牛的稳定增长预期仍然缺失。在股市行情的演绎方式中，依靠基本面增长驱动的是慢牛，依靠基本面和流动性双驱动的是长牛，单凭流动性驱动的是“抢一把就走”的快牛。很显然，因为能化解当前估值泡沫的基本面预期仍然缺失，目前以及后一阶段A股依然是单靠流动性驱动的估值泡沫化快牛，A股还缺乏基本面支持的慢牛基因。

　　原因之二，在市场层面上，至少到目前为止，A股市场仍充斥着“讲故事、听故事、抢快钱”的投资文化，各类市场参与者均是机会主义者。上市公司利用外延并购的故事来大肆配套定增，市值的增长更多来之于“资产并购、推高股价、做大市值”的资本游戏，而非公司主业经营的增长。以至于目前大部分上市公司都成了投行与风投，以至于目前创业板的行情模式似乎是全体股民在众筹给上市公司搞风险投资。诚然，上市公司利用资本杆杠对新兴业态进行大肆并购，带动了“万众创新、大众创业”的热情，促进了中国经济结构转型。但我们知道，新兴业态和类风险投资本身是具有很大不确定性风险的，已有的许多案例显示对赌协议和利润承诺并不可靠。正因为这种不可靠和并购项目未来预期还无法证伪的不确定性，所以促使市场更多追求眼前讲故事形式的主题投机，行情在未来不确定性风险还未显露之前把故事的预期先透支掉再说。这种上市公司普遍不专注于主营，更多热衷于资本游戏，“先透资预期、后留下风险”的市场状况要么运行快牛，要么进行泡沫风险释放的调整，而很难形成持续性的慢牛。

　　原因之三，在市场供需层面上，去年四季度以来的这轮快牛形成的时间周期，正好处于“四期叠加”阶段。一是，正处于社会财富配置转型的高峰期；二是，正处于IPO注册制落地前、审核制分批供给的窗口期；三是，正赶上市场信用业务从培育期步入爆发期；四是，恰逢多账户新规引发了全行业“挖笋式”式开户大战，是新增投资者“前赴后继”入市的高峰期。“四期叠加”作用下供需失衡的行情必然是快牛。反之，“四期叠加”因素如果消失，行情必然转入调整期，而难以形成或保持慢牛的姿态。

　　A股市场历来是“快牛慢熊”。如果A股市场“跑价差”的投机文化不变、上市公司热衷“讲故事”的行为方式不变，社会资本从之前炒农产品、炒矿产、炒工艺品、炒房到如今炒股的候鸟式炒作风气不变，则A股还很难有慢牛基因。涨的时候涨得酣畅淋漓，跌的时候跌得淋漓尽致，仍会是A股的特色，尤其是当前许多普通投资者的投资行为也加了杆杠之后。

　　市场相关各方共同期望A股转入慢牛的愿望是好的，但现实情况是A股还没有慢牛基因。我们认为，在这轮社会财富再配置的流动性尚未释放充分之前，在“四期叠加”效应作用下，A股只有快牛而没有慢牛。流动性释放充分之后快牛结束，或有较为剧烈调整也难以形成新的慢牛。因此，策略上在快牛还没形成像样调整之前，先别急着憧憬慢牛。近期行情在经过月初一番震荡之后反而加快了上行节奏，从行情自身角度来理解，或是行情开始进入了冲刺阶段，行情特征是“无限风光在险峰”。我们认为，目前投资者需要考虑的不再是能抓多少牛股，而是有没有严格的投资纪律。