滨化股份(601678)季报点评：产品销量下滑，2019Q3归母净利润环比下滑14%

　　公司发布2019年三季报。2019年前三季度，公司实现营业收入45.87亿元，同比下降10.83%；实现归母净利润3.45亿元，同比下降47.75%。其中2019Q3，公司营业收入14.97亿元，归母净利润0.95亿元，环比下滑13.5%，我们认为2019Q3公司归母净利润环比下滑的主要原因是产品销量下滑。

　　2019Q3主要产品价格上涨，但销量下滑。2019Q3，公司环氧丙烷产量5.83万吨，销量4.67万吨，环比下滑17.6%，销售单价9203元/吨。环比上涨12.6%；烧碱(折百)产量15.71万吨，销量14.81万吨，环比下滑19.4%，销售单价3016元/吨，环比上涨35.4%；三氯乙烯产量1.09万吨，销量1.37万吨，环比下滑27.1%，销售单价4528元/吨，环比上涨0.5%。整体来看，2019Q3公司主要产品价格上涨，但销量下滑明显。

　　8-9月环氧氯丙烷盈利能力较7月下滑。根据2019年半年报，公司环氧氯丙烷装置一次开车成功，7月3日产出合格产品，截至7月底，累计销售环氧氯丙烷2927吨，实现销售毛利2513万元，以此计算单吨毛利在8500元以上。环氧氯丙烷主要原料为丙烯，2019年8月山东几家炼厂丙烯出厂价下降4%左右，但山东地区环氧氯丙烷价格下跌接近20%；2019年9月，丙烯出厂价较8月回升2%左右，但环氧氯丙烷价格下跌0.6%，由此来看，我们预计2019年8-9月公司环氧氯丙烷的盈利能力较7月有明显下滑。

　　发行可转债申请受证监会受理，建设C3/C4综合利用项目。公司拟发行可转债募集不超过24亿元，用于C3/C4综合利用一期项目，该项目总投资63.34亿元，主要包括年产60万吨丙烷脱氢(PDH)项目和年产80万吨丁烷异构化项目，是公司进一步发展和稳定生产的重要举措。公司预计一期项目建设期2年，建成达产后正常年份下可实现年均净利润6.72亿元。

　　盈利预测与投资评级。我们预计 【滨化股份(601678)、股吧】 2019-2021年EPS分别为0.29、0.39、0.48元，我们认为当前公司处于行业景气底部区域，更适合采用PB估值法，按照2019年BPS4.03元以及1.30-1.50倍PB，对应合理价值区间5.24-6.05元，维持“优于大市”投资评级。

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