《微观量化百问》第二十三期丨全面理解A股“中小盘”

　　今年年初的量化业绩大回撤，一度引发各方对于量化策略过度暴露小市值风格的质疑。这其中实际存在一定误解，全面理解A股“中小盘”，理性看待量化机构的投资行为，就变得非常关键。

　　Q91：如何理解A股市场的中小盘指数？

　　目前A股市场已形成较为完善的宽基指数体系，当前个人投资者占比较高，A股市场经常呈现明显的风格特征，沪深300、中证500、中证1000、中证2000等以市值划线各类宽基指数，基本能反映不同市值规模上市公司证券的整体表现。其中，中证800（沪深300+中证500）代表大中盘股票的整体表现，其流通市值占比超过60%。“中证800+中证1000+中证2000”则覆盖了A股整体自由流通市值90%以上。

　　中证2000指数于2023年在8月11日正式发布，推出之初曾被外界解读为“中证指数最新推出的微盘代表性宽基指数”，而中证1000则依照惯性定为“小盘指数”代表。但随着上市公司数量的增加，全市场股票市值中枢会逐步下降——以全A市值中位数作为参考值，数据显示当前中证1000不“小”，中证2000不“微”——中证1000指数成分股已逐渐演变为中盘股代表，而低于全A市值中位数的中证2000成分股则代表了当下小盘股的整体表现，权重分布更均衡。

　　Q92：当前中小盘股的“专精特新”含量如何？

　　专精特新企业往往长期专注于某个细分市场、拥有较高的细分市场占有率，并具备较强的研发创新实力和配套服务能力，对产业链关键环节具有重要的支撑作用。以中证2000成份股为例，截至今年一季度末，国家级专精特新企业数量超过422家，占比21.1%，专精特新含量远高于其他中证宽基指数系列。在“专精特新”政策的背景下，可以帮助投资者分享专精特新中小企业成长机遇。

　　相较其他宽基指数，以中证1000和中证2000为代表的中小盘股票在非传统行业、科技创新行业占比更高，两个宽基指数的前五大分布行业均为机械设备、计算机、电子、医药生物、基础化工，仅具体占比有所不同。

　　多份券商研究报告认为，投资布局中小盘绝不等同“炒小、炒差”，反而具备坚实的基本面逻辑：在经济转型升级期，需要提升供给创造需求的能力，改善宏观经济的微观基础。

　　Q93：怎样看待A股中小盘的交易活跃程度？

　　数据显示，近年来随着上市公司数量增加，沪深300、中证500、中证1000的成交额和成交量占比均呈现一定的下降趋势。其中沪深300的成交量占比下降趋势最为明显，历史高位时其曾一度保持在60%以上，近年来回落到20%-25%左右。

　　而中证2000则逐渐成为交易量占比最高的宽基指数，成交量逐年上升。2022年至今年一季度末期间日成交量大致保持在25%-30%之间。长期来看，依照当下交易量占比数据，基于全市场选股的量化多头产品则会配置相应比例的不同市值持仓，可实现对市场整体走势的反映与预测。

　　在注册制的大背景下，随着上市公司股票数量的增加，目前中证800以外的4000余只股票成交额占比逐步增长，近5年占比维持在50%-60%之间。凭借快速数据处理能力，量化选股模型可更为高效识别中小市值股票在各个时间维度上的投资机会。

　　Q94：中小盘的正向超额收益仅A股独有吗？

　　小市值效应在全球市场广泛存在。小市值效应最早由Banz在1981年提出，其研究发现美国股市中的小盘股比大盘股表现更好，之后Fama和French在1992年将市值因子纳入三因子模型，从此市值因子成为股票市场的定价因子之一。

　　根据招商证券和华福证券的研究报告，即使在更为成熟的美国股票市场，长期来看小盘股也有正向的超额收益。历史上美股中小盘股占优行情多次出现：如1979年至1994年初，罗素2000指数以533%的收益表现超过标普500指数384%的收益表现；在2000年至2021年初，罗素2000指数实现了313%的收益，也远好于同期标普500指数166%的收益。

　　Q95：主流量化选股产品的超额收益是否依赖微盘股？

　　主流量化选股私募产品的整体超额收益并不依赖于微盘股持仓。招商托管数据显示，量化策略投资的股票流通市值范围集中在30-50亿，占比达17.1%；其次是以小盘风格为主的15-30亿流通市值的股票，占比13.3%。即使在微盘股行情处于相对高位的2023年末，15亿以下微盘股的持仓占比也仅有4.7%。

　　此外，相较管理规模在50亿以下的管理人，头部的量化机构在微盘股的投资上更慎重。招商托管数据显示，截止至2023年年末，50亿以上量化管理人在流通市值15亿以下的微盘股投资占比仅有4.6%，而50亿以下的管理人也仅为5.6%。在经历了2024年1月到2月初的大幅调整后，量化私募在微盘股的持仓布局将更为谨慎。