跨行业、未盈利并购空间打开 助力上市公司向“新”而行

　　9月24日，证监会主席吴清在国新办新闻发布会上官宣后，证监会当天就发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（简称《意见》）。《意见》从服务新质生产力发展、鼓励产业整合、提高监管包容度、提升交易效率等六方面深化并购重组市场改革。

　　在行业人士看来，《意见》总结过去的经验，在尊重市场规律基础上，作出了多项突破性安排，打开了跨行业并购、未盈利并购的空间，同时支持“A并A（即上市公司吸收合并上市公司）”、私募股权创投基金参与并购。在我国经济转型升级的背景下，有望激发资本市场新一轮并购浪潮。

　　上海财经大学金融学院教授曹啸接受记者采访时表示，《意见》的出台，不仅仅是为了提升上市公司质量和资本市场的活跃度，其深层逻辑在于通过市场机制的作用，通过供给侧改革的方式，促进经济结构优化和产业升级。这既是对当前经济形势下企业需求的响应，也是对未来发展趋势的预见和引导。

　　有条件放开跨行业并购

　　支持传统企业转型升级

　　为了支持上市公司向新质生产力方向转型升级，《意见》提出，支持运作规范的上市公司围绕产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购，加快向新质生产力转型步伐。

　　据资讯数据，截至9月25日，A股共5352家上市公司，其中，战略性新兴产业企业1856家，占比34.68%，传统产业企业占比超过六成。

　　“A股中不少企业有产业升级和发展新质生产力的需求。”中证金融研究院首席经济学家潘宏胜接受记者采访时表示，《意见》此举主要目的是支持运作规范的上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业等提前布局开展合理的跨行业并购，增强自身核心竞争力，提高经营效率和持续盈利能力，优化上市公司行业结构，也有助于推动上市公司努力提升自身价值，为广大投资者提供更多更好的投资机会和标的。

　　某券商投行人士对记者表示，允许上市公司跨界并购是一个重大突破，同时，其政策导向和资源导向是非常明确的，即向产业升级和新质生产力集聚，属于有条件的放开，既可以满足企业转型升级的需求，也能抑制炒概念和炒市值类的并购重组，保持并购重组市场的健康和活力。

　　对于上市公司而言，跨行业并购亦伴随挑战。曹啸表示，它既提供了多元化和风险分散的机会，也带来了整合与管理上的难题。上市公司需充分利用不同行业的互补优势，同时警惕行业间的文化差异和管理复杂性可能带来的协同效应障碍。

　　鼓励收购优质未盈利资产

　　上市公司需注意四大问题

　　《意见》对上市公司收购优质未盈利资产做出安排，是另一大突破安排。《意见》提出，支持上市公司结合自身产业发展需要，在不影响持续经营能力并设置中小投资者利益保护相关安排的基础上，收购有助于补链强链、提升关键技术水平的优质未盈利资产。

　　今年6月份，证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》时，支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业。此后，芯联集成发布重组预案，拟通过发行股份及支付现金的方式收购未盈利资产芯联越州剩余72.33%股权。

　　“事实上，其他板块上市公司在产业链上下游特别是特定方面，也有类似的合理需求。”潘宏胜表示，比如，有的上市公司希望优化产业链布局，对一些暂时亏损但有知识产权和技术、有市场或研发人才等个性化优势的企业感兴趣，合理收购这些企业可满足其技术创新、扩大市场份额或降低上下游成本的需求，也能使那些未盈利企业和创新人才获得更好的市场估值和价值实现。

　　《意见》虽然将收购优质未盈利资产的企业范围由科创板扩展到所有上市公司，但是，考虑到资本市场投资者结构和风险承受能力，《意见》也明确提出上市公司收购暂时未盈利企业需要满足一些前提条件。潘宏胜表示，上市公司要合理确定并购范围和标的，不能影响上市公司整体的持续经营能力，避免盲目扩张和无序竞争；给予市场化的公允定价，做好相关中小投资者保护等措施安排，维护并购市场的良好秩序和生态。

　　“收购未盈利资产既蕴含着潜在的高回报机会，也伴随着较高的风险。这类资产可能代表着前沿技术或新兴市场，具有巨大的增长潜力；但同时也可能面临市场接受度低、盈利模式不明确等问题。”曹啸认为，上市公司在收购未盈利资产时，需要注意四方面问题：首要认为是确保所购资产与公司核心业务相契合，具备长期战略价值；其次，必须对资产的潜在价值与潜在风险进行全面而深入的评估；再者，需仔细考量收购对公司财务稳健性的影响，坚决维护公司的持续经营能力；最后，务必重视中小投资者的权益保护，确保并购全程的信息披露公开透明、公平公正。

　　提升产业集中度

　　“A并A”有望加速

　　近年来，“A并A”保持活跃。今年以来，已经有多单“A并A”案例。如1月份，迈瑞医疗（300760）并购惠泰医疗；7月份，广东宏大（002683）并购雪峰科技（603227）；8月份，华润三九（000999）并购天士力（600535）；9月份，中国船舶拟吸收合并中国重工（601989）、国泰君安证券拟换股吸收合并海通证券等。

　　《意见》提出，鼓励引导头部上市公司立足主业，加大对产业链上市公司的整合。“我国是全球唯一拥有全部工业门类的国家，同时我们也看到，部分产业大而不强、多而不优。”吴清表示，资本市场在支持新兴行业发展的同时，也将继续助力传统行业通过重组合理提升产业集中度、提升资源配置效率。对于上市公司之间的整合需求，证监会将通过大幅简化审核程序等方式来给予支持。

　　此次《意见》明确，建立重组简易审核程序，对上市公司之间吸收合并等2类并购重组精简审核流程，缩短审核注册时间。“资本市场本身已经是公开透明的市场，上市公司是受监管的主体，信息高度透明，所以对上市公司之间吸收合并适用简易审核程序。”业内人士表示。

　　具体来看，对于“A并A”，无需证券交易所并购重组委审议，交易所在2个工作日内受理，受理后5个工作日内出具审核意见，证监会在5个工作日内完成注册，综合来看，在12个工作日内完成审核注册，将大幅缩短审核周期，提高审核效率，支持优质企业通过并购重组提质增效。

　　支持私募参与并购重组

　　促进“募投管退”良性循环

　　为了鼓励私募基金做耐心资本，《意见》对私募投资基金投资期限与重组取得股份的锁定期限实施“反向挂钩”，促进“募投管退”良性循环。具体来看，私募基金投资期限满5年的，第三方交易中的锁定期限由12个月缩短为6个月，重组上市中作为中小股东的锁定期限由24个月缩短为12个月。

　　“借助‘反向挂钩’等市场化机制，能有效激发私募基金的积极性，促使其形成‘募投管退’的良性循环，进而推动产业整合与创新发展。”曹啸表示，减少锁定期确实能有效提升市场流动性，吸引更多长期资金投身于并购重组活动。此举一方面降低了私募基金的持有成本，激发了其参与并购的热情；另一方面，也有利于上市公司迅速完成资源整合与战略调整，从而提高资本市场的运作效率。

　　此外，《意见》还支持私募投资基金以促进产业整合为目的依法收购上市公司。“从国际资本市场来看，私募股权创投基金参与上市公司并购非常普遍，此次《意见》鼓励私募创投机构参与并购重组，具有重要意义。”上述投行人士表示。

　　曹啸表示，鼓励私募基金参与并购重组，实质上是在推动资本的高效配置，提升资本市场的运作效率。私募基金凭借专业的投资能力和丰富的行业经验，能为并购重组活动提供精准的服务与支撑。

　　整体来看，潘宏胜表示，《意见》有助于活跃并购重组市场，更好发挥资本市场服务实体企业转型升级的迫切需求，从根本上推动改善和提升上市公司质量，优化国民经济产业和行业结构，推动经济高质量发展。