长城汽车结构改善显着ASP持续上行 盈利逆势提升弹性加速释放

　　长城汽车

　　系列点评五十四：结构改善显着，盈利加速释放

　　公司发布2022年一季报：2022Q1公司营收336.2亿元，同比+8.0%，环比-26.3%；归母净利润为16.3亿元，同比-0.3%，环比-8.3%；扣非归母净利润为13.0亿元，同比-2.4%，环比+137.0%。

　　缺芯致营收小幅下滑ASP稳步上行

　　受缺芯影响产销，公司总营收环比有所下滑。2022Q1公司营收环比-26.3%，下滑幅度小于销量端。由于博世ESP芯片供应紧张及疫情影响，公司2022Q1汽车批发销量累计为28.4万辆，环比-28.6%。主要品牌均有所承压：哈弗、WEY、皮卡、欧拉、坦克2022Q1销量分别为16.7万辆、1.4万辆、4.3万辆、3.4万辆、2.6万辆，环比分别-26.3%、-35.7%、-35.2%、-32.9%、-19.6%。公司积极协调芯片供应，我们预计疫情逐步控制下，5月起产销有望逐步上行。

　　品牌高端化显成效，ASP持续上行。公司品牌高端化布局成效显着，2022Q1ASP已达11.9万元，同比+2.7万元，环比+0.4万元。我们认为主要因坦克等高端车型的拉动以及欧拉低价车型占比下降，坦克品牌2022Q1销量占比达9.1%，同比+4.9pct，环比+1.0pct。此外，坦克500于3月上市，定价较坦克300更高；欧拉方面，芭蕾猫、闪电猫和朋克猫等高价值产品也将于今年上市，结构端改善持续，我们判断公司ASP有望持续上行。

　　盈利逆势提升弹性加速释放

　　毛利率逆势提升，费用率管控得当。2022Q1公司扣非净利润达13.0亿元，同比-2.4%，环比+137.0%。毛利率快速提升，2022Q1毛利率提升至17.2%，同比+2.1pct，环比+1.9pct。费用率保持稳定：2022Q1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为3.1%/3.5%/0.9%/3.9%，整体费用率管控得当。我们预计随着产销提升以及结构改善，毛利率有望稳步提升。费用方面，预计在下半年随着2021年股权激励计划的行权，股权激励摊销对费用端影响有望逐步减弱。

　　投资建议：

　　公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。我们看好公司今年量价齐增，维持公司盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入为1,920.5/2,567.4/3,309.9亿元，归母净利润为100.6/156.2/200.2亿元，对应EPS为1.09/1.69/2.17元，对应2022年4月22日收盘价24.36元/股PE为22/14/11倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。

　　（来源：同花顺金融研究中心）