公司债券发行环节“价格战”猖獗 中证协新规约束承销机构合理报价

　　华夏时报记者 单美琪 孟俊莲 北京报道

　　一季度信用债发行有所回暖。根据数据统计，今年一季度信用债（企业债、公司债、中票、短融、PPN）发行规模约3.2万亿元，相比去年四季度增加0.6万亿元，创历史次高值。

　　另据数据显示，近期中国债券市场将有18只公司债发行，计划发行规模共计122亿元。但有分析人士认为，虽然信用债一级市场有所恢复，但信用分层也正在加剧。

　　而今年以来，围绕公司债的发行与交易等市场环境发生了较大的变化，先是注册环节取消强制性信用评级，前端准入不再做实质把关。尤其是日前关于中介承销机构的责任也得到进一步压实。明确承销机构应当建立公司债券承销报价的内部约束制度，加强承销报价内部管理。

　　近年来，债券承销频现超低价竞争不断引起行业关注。此前嘉兴银行永续债招标中出现的1万元承销费用报价让业界惊呼。而监管部门对于债券承销商频频打出“骨折价”也多次出手。在行业人士看来，“价格战”只能短期占领市场，要想长久保持市场份额，承销商必须提升自身实力。

　　承销机构应建立报价约束制度

　　4月7日，中国证券业协会出台《公司债券承销报价内部约束指引》，进一步明确了承销机构应当建立公司债券承销报价的内部约束制度，如果报价在内部约束线以下的，承销机构应当履行内部特批程序，然后在3个工作日内向协会提交专项说明原因。指引将在5月7日起正式实施。

　　值得注意的是，中证协在前期《公司债券承销业务规范》中就公司债券承销报价内部约束增补了相关规定，形成《公司债券承销报价内部约束指引》，作为引导行业合理报价的专门性规定。

　　公司债承销资格是承销公司债券机构依法应拥有的承销资格，在中国目前条件下，具有证券经营资格的机构主要是专业证券公司、信托投资公司等机构。

　　此次《约束指引》对承销机构的报价作出了规定，承销机构应当在公司债券承销报价的内部约束制度中明确公司债券项目成本核算方式、承销报价内部约束线、报价形成方式、决策程序、特批程序、留痕与存档方式等内容，并报送协会。

　　就具体报价而言，承销报价内部约束线可以在参考上一年度项目平均成本等因素基础上确定，项目平均成本应当覆盖全业务流程的投入与所有应当计提的摊销。承销机构报价内部约束线明显有失客观和行业公允的，建议按照行业平均值执行。

　　而所谓的“平均值”，早在2019年各个债券承销机构均曾经向中证协主动报备过各自项目实施的平均成本，因此，中证协掌握成本相关数据却秘而不宣，但各家承销机构却并不能共享此数据信息。

　　在公司债券项目报价在内部约束线以下的，承销机构应当履行内部特批程序，并在内部特批程序履行完成后3个工作日内向协会提交专项说明，专项说明应当载明低于内部约束线的原因。

　　近年来，投行低价承销现象并不鲜见。券商或出于提升品牌、维护业务合作关系等原因，常会开出较低的承销价格。而承销价格低的原因无非是面对央企、地方国企时议价能力较差，或项目承销规模大提升业内排名等，但也并不都是无利可图，多数会通过其他渠道平衡收益。

　　“一般来说，公司债承销费率一般为0.5%左右，如今价格战愈演愈烈，说到底还是因为同质化的服务缺乏议价底气及空间，而规模与数量的评价方式又要求券商抢占市场。”一位资深从业人员说道。

　　值得一提的是，嘉兴银行于2月23日发布的招标公告显示，该银行2021年无固定期限资本债券承销服务项目已有结果。【中金公司(601995)、股吧】（601995）以1万元的承销费中标，如此低价承销也备受行业热议。而在嘉兴银行公示的债券评级服务的最终报价中，东方金诚国际信用评估有限公司以25万元报价中标。

　　2020年5月，银行间市场交易商协会曾对两家公司予以警告，并责令两家机构限期整改。上述协会还表示，中信证券、兴业银行在部分非金融企业债务融资工具项目招标过程中，中标承销费率远低于市场正常水平，预计承销费收入明显低于两家机构核算的业务开展平均成本。

　　而中证协也曾表示，低价竞争行为反映出市场有效选择机制失灵，折射出承销机构激励机制异化、信用信仰非理性、轻视执业质量、风险意识淡漠等深层次问题，长此以往将造成承销机构“看门人”职责的通道化，埋下债券市场风险隐患，进而伤及行业自身。因此，必须正视低价竞争潜在的危害影响，防微杜渐。

　　另外，根据《约束指引》，协会将在报价低于内部约束线的项目中根据报价高低筛选相应承销机构，进行现场检查。检查范围不限于报价低于内部约束线的项目。对于违反本指引规定的行为，协会视情节轻重采取自律措施，记入协会诚信信息管理系统。

　　已取消信用评级强制性规定

　　2月26日，证监会修订发布《公司债券发行与交易管理办法》（下称《管理办法》），其中最引行业关注的变化在于注册环节取消强制性信用评级，前端准入不再做实质把关。

　　《管理办法》主要内容为落实公开发行公司债券的注册制，明确发行条件、注册程序等；涉及证券法的适应性修订，包括募集资金用途、公开承诺披露义务、信息渠道区分专业投资者和普通投资者等；加强事中事后监管，压实发行人、实控人、中介机构等责任，增加限制结构性发债的条款等。

　　“从同一时间公布的《修订说明》来看，此次修订的主要目的是为了配合新《证券法》的实施，完善证券公开发行注册的具体管理办法。”行业资深分析人士表示。

　　具体来看，在落实公开发行公司债券注册制改革方面提到，新《证券法》已于去年实施，交易所公司债注册制改革也接近一年时间，此次《管理办法》的颁布是对现行的注册程序进行进一步完善和细化，首次提到了“申报即纳入监管”的原则，意即只要提交了申报材料，监管部门即可针对信息披露中存在的问题对承销商和其他中介机构采取措施。

　　《管理办法》也压实发行人和中介机构责任，明确新增对发行人控股股东和实际控制人的强制性要求；明确了承销机构应当建立内部问责、防范过度激励（包干制）和低价竞争的相关机制安排；明确禁止结构化发行。

　　同时结合债券市场监管实践调整相关条款，取消了公开发行公司债券强制评级的要求；取消大公募债项AAA要求；强调发行公司债券，应当符合地方政府性债务管理的相关规定，不得新增政府债务。

　　“取消注册环节的强制评级，不把评级作为一种风险的控制的指标来进行评判长期来看更利于市场高质量发展，”上述分析人士还曾表示，“但发行端的评级要件短时间内或不可能取消，从投资人投资风险方面来看，短时间内还要看市场接受程度。”

　　：孟俊莲 主编：冉学东