分拆政策终于落地 A股分拆IPO新政影响调查

　　市场期待已久的上市公司分拆政策终于落地。证监会发布并公开征求意见的《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，为A股公司分拆子公司独立上市打开了制度空间，其影响在市场间不断发酵。

　　在多位业内人士看来，征求意见版的分拆新政在顺延此前讨论版本中的不少有关分拆上市指标门槛的同时，在保证独立性等合规性要求上提出了更加细化的约束。

　　新政落地后的8月26日，分拆上市预期较高的多家公司股价开盘应声大涨，另据记者获悉，虽然分拆上市目前并无试点或首批等概念，但不少上市公司的确对其分拆上市的可行性进行过内部研究。

　　与此同时，分拆上市政策还有可能会对A股公司的资本运作惯性带来改变，在分析人士看来，部分母公司再融资、输血子公司的方式有可能会向子公司独立进行一级市场融资的方式转型。

　　细化约束

　　围绕上市公司分拆上市一事，此前A股市场早有预期。

　　据记者获悉，早在今年上半年，监管层内部酝酿过一套有关分拆上市的标准门槛。

　　在讨论中，拟定的这份标准即分拆上市母公司需要满足上市满五年，3个月平均市值大于150亿元、3年合计扣费净利润大于10亿元等要求;而作为被分拆主体的子公司一方面需要有别于上市公司主业，分拆主体业务的净利润、净资产占比也需要分别不超过母公司的50%和30%。(详见本报4月4日报道《独家丨A股分拆上市政策破冰在望 多主业公司迎资本机遇》)

　　而根据日前征求意见的分拆新政，上市公司的期限要求被放宽缩短至3年，但相应的财务指标被得到了一定程度的保留。

　　“目前看来，上市期限的要求被放宽缩短到了3年，让更多公司具有分拆条件，同时没有提出相应的市值要求，而母公司三年累计净利润、分拆资产和净利润的比例等指标也得到了保留。”北京一家中型券商投行人士表示，“不过新规这里明确了三年净利润要扣除拟分拆公司的这部分并表利润，对于控制分拆母公司风险来说更加精准。”

　　例如新规规定，上市公司最近三年发行股份募集资金投向的业务和资产以及重大重组购买的业务和资产，不得作为分拆上市标的的主要业务和资产。

　　在业内人士看来，新规提出的诸多细化要求，可能会让部分上市公司分拆上市预期面临变相延期。

　　“假如一家上市公司上市满足三年的要求，但拟分拆的资产刚刚通过定增募投过不久，那么短期内再上市融资是不太适合，因为上市和再融资在功能上存在一定程度的重复，政策也不会鼓励。”北京一家TMT类上市公司董秘表示，“如果分拆标的也需要再满三年，那上市公司的上市年限也就被变相延长了。”

　　“这种根据标的资产来间接延长上市公司上市年限的规则更有针对性，比单纯规定需要上市满5年更有效的约束一些上市公司资本运作过程中的短期行为。”上述董秘评价称。

　　“和之前的市场预期相比，最终落地的政策在大维度上有所宽松，但明显提出了更加细化的要求，特别是在独立性、同业竞争等方面。”上述投行人士表示。

　　事实上，分拆新规还提出了诸多合规类要求，例如需要对独立性、规避同业竞争、交叉任职等问题进行披露说明，同时还对董监高人员在分拆子公司中的上市前持股比例提出了10%的天花板要求。

　　“和境外上市相比，A股的分拆上市的门槛确实更高，许多要求也更加审慎，但和之前市场预期相比，一些条件也有所松绑，整体体现出市场化的方向。”上述投行人士表示，“对于分拆上市来说，其实相比于具体量化的财务指标，最重要、最关键的是保证公司治理和经营层面的独立性，未来注册制改革的方向也是‘弱盈利’而‘重合规’。”

　　潜力股追踪

　　伴随着分拆上市新政的正式公开，更多有望分拆子公司上市的上市公司也在蠢蠢欲动。

　　8月26日，先前公开表示可能会对旗下EPS环保设备公司进行分拆上市运作的金固股份(002488.SZ)开盘涨停;同样表述过筹划三家控股子公司分拆上市的【西部材料(002149)、股吧】当天开盘涨幅也高达6.30%;而4月8日“官宣”拟拆分子公司股改并考虑登陆科创板的东港股份(002117.SZ)开盘涨幅也一度超过4.52%。

　　而在上述政策落地后，卖方机构则挖掘了更多分拆上市的潜力股，例如中信建投证券统计认为目前已有9家上市公司曾表态有意向分拆子公司在科创板上市，而【中信证券(600030)、股吧】则梳理指出27家A股上市公司存在分拆上市可能性。

　　“在目前的分拆新政预期下，不是所有公司都满足分拆上市的具体规定，有的即便指标满足了，合规、独立性方面也可能有需要做更多的准备，不乏有些上市公司在利用这种预期做市值管理。”北京一家大型券商策略分析师表示。

　　不过在其看来，在该政策落地后，不排除一些具备分拆上市条件的项目已经进入准备状态。

　　“这个政策的目的与科创板包容未盈利企业一样，还是为了吸纳好公司，争取把好公司留在境内资本市场。”一位接近监管层的投行人士表示，“目前科创板吸纳了一部分潜在发行人，但是还有很多优质企业本身就是上市公司多元化经营孵化出来的子产业，如果限制这些公司上市，那么这些企业资源又会外流。”

　　不过据其透露，目前分拆上市并没有具体的试点标的或首批概念，其以满足条件企业自主申报的市场化方式开展。

　　“分拆这个事目前并没有内部首批试点或名单的概念，基本上需要发行人和发行人母公司满足条件的同时自主进行申报。”上述投行人士透露。

　　“不排除政策落地后，就会出现一些筹备已久的上市公司进行申报，或一些原本有境外上市计划的公司改主意回境内上市。”上述策略分析师表示，“因为目前科创板估值较高，对于上市公司来说也更有吸引力。”

　　事实上在分拆新政预期面前，确实不少A股公司已经在悄然筹划这一事项。

　　例如记者独家获悉，一家从海外回归并借壳上市的大型互联网公司，正在研究将其ToB端业务拆分独立登陆科创板。

　　除此之外，一些军工类上市公司也在摩拳擦掌。据记者独家获悉，今年年初监管部门组织召开的一次军工行业上市公司座谈会上，亦有参会的军工类上市公司人士也曾就分拆上市可能性向监管层咨询，其间一家从事导航、稳定控制的军工企业就表示，其公司旗下两家子公司已挂牌新三板，但碍于分拆限制无法上市。

　　彼时一位监管人士回应称，如果企业看中科创板的优势，将欢迎军工企业子公司来上市，但对于具体的分拆要求，需要等分拆上市的具体制度明确后方能知晓，而如今分拆上市制度已然浮水，相关企业的运作或亦将得到推进。

　　独立融资力增强

　　分拆上市新政的落地，也将给上市公司的资本运作逻辑带来悄然改变。

　　“过去通过再融资募投子公司、子板块的项目是比较常见的方式，也是上市公司转型或多主业发展过程中常见的资本运作形式。”上海一位投行人士表示，“即先有子业务板块，再进行再融资增发，实现市值和业务基本面的双重增益。”

　　在业内人士看来，此前的部分再融资需求，有可能向分拆上市转移。

　　“和单纯的再融资相比，将子公司资产推向上市显然更符合上市公司的利益诉求。”上述上海地区投行人士表示，“因为再融资和分拆上市有相应的期限冲突，所以不排除一些有再融资输血子公司计划的上市公司会重新考虑分拆上市的可能性。”

　　“和之前在未上市企业中寻找拟IPO企业不同，投行人员也会进一步从已上市公司中挖掘IPO项目，甚至参与子公司融资。”该投行人士同时表示，“机构和上市公司之间的共生关系可能会进一步加深。”

　　值得一提的是，为保证分拆标的的独立性，有机构人士认为股权基金模式有可能被进一步引入到分拆结构中。

　　“为了强化独立性治理，引入股权基金来强化母子公司之间的独立关系有可能会成为一种选择。”北京一家私募机构负责人表示，“和直接持股相比，通过基金引入更多外部资本来完善子公司的治理结构、强化独立性，对于满足分拆上市条件必然是有帮助的。”

　　此外私募股权机构瞄准上市公司子公司提供更多融资服务也有了更大的积极性。

　　“这将为PE机构投资上市公司子公司的IPO打开新的空间，有助于上市公司子公司开展一级市场融资。”上述私募机构负责人表示，“一方面A股市场估值更高，对创业资本更有吸引力，另一方面许多上市公司子公司在母公司上下游领域有重点布局，这样的子公司融资省去了通过母公司定增的麻烦，提高子公司的融资效率，也有助于母公司的业务推进。”