张忆东：今年经济不会大破大立 股市性价比高于楼市

　　近日，澎湃新闻专访了兴业证券研究所副所长、全球首席策略分析师张忆东。

　　张忆东向记者表示，2017年中国经济一定不是“大破大立”，而是“前高后低”，但已经在L型底部区域的徘徊。

　　而其中，张忆东认为，美国新任总统特朗普是2017年分析中国宏观变量时最大的变数，因为海外的风险或对中国国内的经济政策和经济形势起到一定的倒逼作用。

　　具体的投资方向上，张忆东认为，2017年最好的资产是权益类资产(主要为股票和基金)，但也不是牛市，“相比而言，股市比债市好，股市也比房地产好。”

　　特朗普是最大的变数

　　“我打个比方，好比说，中美是全球最大的两个经济体，像是一个重量级的拳王争霸赛，我们已经在聚光灯下面，中国的经济在明处，而现在我们要面对一个即将登台的重量级选手，他的出拳非常没有套路，不讲套路、不讲章法，甚至有时候是非理性的，但他很彪悍。这样的一个拳手，也就是川普(特朗普)。所以说，这是一个变数。”张忆东认为，如果特朗普真正地推动财政政策扩张，使美国经济的复苏力度更强是好事，会有“益中效应”；但如果其财政刺激的推动力效果不明显的话，中国就要防范贸易保护的风险。

　　“各种贸易战以及在汇率方面给中国进行的施压、甚至在地缘政治上的施压就会带来不确定性。”张忆东说。

　　因此综合来看，张忆东认为，特朗普的上台有好的方面，但更多是不确定性，此外还有挑战，但是对中国来说，或许还有转机。

　　这个转机在张忆东看来，是减税。

　　澎湃新闻查阅世界银行官网数据发现，2016年美国总税率(税占商业利润的百分比)为44%，中国总税率为68%。而2015年，美国和中国总税率分别为45.5%和82.8%。

　　张忆东认为，2017年、2018年，无论美国对企业所得税从35%向15%进行减税，还是对个人减税等，如果美国的减税措施能够起到效果，就一定会倒逼中国经济政策的变动，进行有效降税，如此一来，就能驱动中国经济“脱虚就实”。

　　“所以，你搞不清这个竞争对手，而且竞争对手气势汹汹要对你施压的情况下，你很难再用以往的老路扩张，而且老路已经证明走不通了。”张忆东举例称，2016年放开了地产、基建、信贷，结果到了三季度，整个资产泡沫就明显起来了；到四季度，通胀的压力就起来了。

　　在张忆东看来，原因则是钱不能够有效地带来民营投资的赚钱效应，理性的个体拿到了钱也是“玩虚的”——玩杠杆，玩各种金融资产，因为金融资产的收益率高。“只有脱虚向实切实转动起来，那么我们不再玩这种走老路这种刺激了，未来汇率的贬值、硬着陆根本就不用担心的。”

　　张忆东称，理性的中国经济政策一定是“稳中求进，脱虚就实”。

　　2017年中国经济是“前高后低”

　　对于中国经济，张忆东认为，2017年一定不是“大破大立”，而是“前高后低”。

　　张忆东指出，中国经济经过了2010年后五六年的调整，已经进入到了一个低位徘徊。“L形的一横差不多要开始了，一竖差不多要结束了。也就是说后面这个一横可能不是一条线，不是说每个季度(GDP增速，国内生产总值)都是6.7%。”

　　张忆东分析，未来几年，如果GDP(增速)能够在5%至7%徘徊就相当好了，所以要“稳中求进”。“稳中求进”的“进”主要在两个层面：

　　第一个层面是传统经济的优胜劣汰，行业竞争格局的改善。

　　张忆东表示，有行业龙头的会“分蛋糕”，随着小的、过剩产能的、低效率的竞争对手退出、被淘汰，行业龙头的份额提升，其整个资产的周转率在提升，ROE(净资产收益率)也能够得到改善。“在2016年，我们已经看到了这个迹象，特别是在钢铁、钢厂，甚至包括煤炭、化工，其实都已经开始体现这样一种格局。”

　　第二个层面是新经济，包括消费升级、制造业升级、科技投入、科技驱动的升级。

　　张忆东指出，关注点在于转型收益的方向，这个方向已经看到了曙光。“如果在海外的不确定下，我们回归现实，不急于求成、不吹泡沫；能够沉下心来、不搞刺激，该做的改革做改革、该做转型的做转型，把实体经济和虚拟经济收益率的差值缩小，让有优势的公司能够壮大。如此，我们现在站在类似于美国的60年代、或者说日本的80年代的起点。”

　　2017年最好的资产是权益类资产

　　资本市场方面，张忆东认为，2017年最好的资产是权益类资产(主要为股票和基金)，但即便权益类资产也不是牛市。“相比而言，股市比债市好，股市也比房地产好。”

　　张忆东指出，市场在2017年所遇到的是金融去杠杆、是流动性环境的边际转紧、无风险收益率上行、风险溢价上行，或者说风险偏好下行。在这种格局下，张忆东表示，不要指望以往“吹泡沫”的逻辑，现在要“面对现实、脚踏实地”了。

　　“中美其实都在改变过去因为资产泡沫所引发的问题。”张忆东表示，包括特朗普的上台、英国脱欧、法国和德国大选或将面临的“黑天鹅”其实“一点也不黑”，本质上是对过去8年的政策“还债”，因此将慢慢降低对货币政策的依赖度；提升对财政政策、改革和科技的依赖度。

　　所以对于资产配置，张忆东认为，应该受EPS(每股盈余)驱动，不是无风险收益率和风险偏好驱动的估值抬升。“所以这样来看，相比较而言，股市是最早跌的，也是最早调整的，它比债市、楼市性价比更高一些。”

　　对于债市和楼市，张忆东认为，2017年属于震荡格局，都不会出现崩盘，但向上的几率也不大。其中，如果信用债违约的事被更多地爆出，随着金融去杠杆的过程，其风险仍然较大。

　　“所以债有可能是弱平衡市，甚至是小熊市；而股市是平衡市；楼市只有个别区域还能稳住，多数区域将会面临小幅下跌。”张忆东指出。

　　而中国权益类资产里，与A股相比，张忆东认为港股的长期配置价值更高，“因为它更便宜，便宜是硬道理”。张忆东续指，以前港股市场是离岸市场，现在慢慢变成了一个共同市场。而沪港通、深港通也会使港股下行风险带来的冲击更小。

　　对于境外市场，张忆东认为，可以做空美债。而对于美股而言，随着过去几年的上涨，美股市场有一大批成长型的公司面临着与中国市场类似的尴尬，即想要抬估值很难；而少数价值股如金融股、能源股，由于过去几年远远“跑输”市场，其业绩可能开始有转机，因此或将随着特朗普的经济政策而受益。

　　此外，张忆东分析指出，2016年英镑下跌后，经济反而有所改善，PMI(Purchasing Managers Index，采购经理指数)数据也还不错，因而可以考虑英国的资产配置，如房地产和股市。 ：