宇通客车：补贴退坡三方共担，17年机会大于压力

　　公司近况

　　针对最新出台的新能源补贴政策调整，我们邀请到公司管理层与投资者进行电话会议，解读政策影响并预判2017 年市场走势。

　　评论

　　宇通新能源全年销量如期达标。宇通客车2016 年全年销售客车70,988 辆，其中新能源客车销量超过2.6 万辆，略超公司年初设定的2.5 万辆新能源客车销量目标。其中，公交占比90%，纯电动客车占比超过80%。

　　新能源补贴退坡对2017 年量价产生压力，但机会仍然大于压力。

　　最新出台的新能源补贴政策对于公司核心影响如下：1）新能源客车补贴下滑幅度较大，势必对2017 年销量和企业盈利带来考验；2）政策体系整体更加合理，对于单位载质量能量消耗量、电池系统质量占比等的严格要求，中长期将促进行业集中度进一步提升，有利于龙头企业；3）设置地方补贴不超过国家补贴50%的上限，有助于破除地方保护主义，利好公司；4）补贴方式变更为年底清算，对客车行业现金流带来压力，公司具有行业领先的现金流管理水平，预计分红比例仍有望保持在50%的水平。

　　补贴退坡将由公司端、客户端和供应链端共同承担。从全生命周期的角度看，新能源车型相对传统车型已经具有竞争力，部分补贴退坡可以通过提价的方式转移。同时，针对盈利能力更强的零部件上市公司，采购成本有进一步压低的空间。最终补贴退坡的分担情况取决于三方的博弈结果，再考虑公司的资源整合、成本控制能力，预计公司的盈利将保持小幅正增长。

　　估值建议

　　目前公司股价仅对应2017 年10.4 倍P/E，历史运行区间在10-15倍，估值已经充分包含对短期新能源补贴退坡的悲观预期。我们预计2017 年公司新能源汽车销量、营业收入大概率保持正增长，下调2017 年盈利预测8%至1.87 元。维持确信买入和目标价27元，对应2017 年14.4 倍P/E。

　　风险

　　补贴政策退坡后，公司的新能源客车单车净利润低于预期。