美菱电器：变频战略引领行业发展，原材料上涨带来部分压力

　　变频冰箱发展良好，风冷产品投入推广，预计2016 年净利润反弹性增长。10 月1 日冰箱新能效标准推出，公司的节能变频技术与其高度契合，1-10 月公司变频冰箱总销量80 万台，预计2016 年全年能够实现90 万台，终端零售中公司自身变频产品的占比超过30%（变频比例排名行业第一），随着新能效标准推行以及公司主动加快变频比例，预计2017 年这一比例应该会超过40%。目前公司300L 以上冰箱均为变频，致力于往300L 以下推广，高端冰箱推变频更容易，低端切换变频相对更难，原因为此类消费者对价格更敏感，中怡康数据显示，变频冰箱大概比定频冰箱的价格高几百元到一千元不等。除了变频，公司加大风冷冰箱的投入推广，顺应居民对产品保质保鲜要求的提高。风冷产品具备风道，生产线需要改造，目前已经基本完成了所有产线的改造，风冷的技术难度更高，会对改善毛利率产生较大贡献。随着盈利能力的稳定提升，公司业绩将逐步走出底部，预计2016 公司净利润将达到2.3 亿左右。

　　空调、洗衣机和小家电稳健发展，生鲜板块有待继续探索。1）空调销售好于预期，预计超过今年30 亿元的营收目标。同时公司也在参与政府主导的一些项目：例如，地热能空气调节器，2017 年公司将加大家用中央空调的投入。2）洗衣机：2015 年成立了洗衣机事业部，独立出来后积极性较高，预计今年销售收入的增长超过50%，零售端的占有率也提升至1个多百分点。公司希望将洗衣机业务尽快做大，一方面会加快自己投资生产基地，另一方面，会寻找国外优质洗衣机项目作为并购标的。3）小家电：2016 年初并购了长虹日电，前三季度收入4 亿元，销售中小家电大多采用代理制。4）生鲜板块:绵阳业务推进顺利，合肥较缓慢，目前准备向成都推广，绵阳有用户10 多万/10%活跃度，但合肥单价高于绵阳，每单40-50 元，绵阳每单20-30 元。

　　出口实行大客户导向，原材料成本上涨带来一定经营压力。四季度原材料成本快速提高（化工材料、钢铁、压缩机中的铜、包装用的瓦楞纸）以及九月份实施的高速公路超重新法规导致运输成本增加。出口：公司调整策略加大伊莱克斯、松下、惠而浦等出货比例，放弃部分利润率较低的中小客户。

　　激励机制更加市场化。公司各个事业部都在做虚拟股权激励，大部分事业部的激励方案已经确定。上市公司层面，董事会在论证2017-2020 年的股权激励方案，公司会按照“十三五规划”的目标来制定增长率，由于现阶段激励计划2016 年结束，我们预计会在2017 年将会将推出新的激励方案。

　　盈利预测与投资评级。我们维持公司2016 年-2018 年EPS 分别为0.22 元、0.29 元和0.33元盈利预测，对应2016-2018 年动态市盈率分别为31x、23x 和20x，公司变频冰箱引领行业，空调与洗衣机业务进一步加强，维持公司“增持”评级。