保利地产：加强合作拿地模式，多元融资降低财务成本

　　公司前三季度实现总营业收入871.5 亿，同比增长37.5%；归母净利润71.1 亿，同比增长9.9%，符合预期。公司归母净利润增速较低的主要原因是少数股东权益比例提高以及毛利率有所降低。1）公司16 年前三季度少数股东权益比例为29.7%，同比增加10 个百分点，主要系公司合作开发项目增多。2014 年、15 年及16 年前三季度年公司新增土地价款权益比例分别为70%/76%/67%，预计未来少数股东权益比例仍将维持在较高水平。2）公司前三季度毛利率为30.1%，同比下降5.0 个百分点，环比下降2.5 个百分点，主要系高毛利区域及项目结转比例较低。

　　公司坚持等量拓展原则，左手卖楼右手买地。公司前三季度累计拿地1148 万方，拿地总价698 亿元，，平均楼面价6080 元/平米。从销售匹配程度来看，公司新增土地建面/销售面积为0.97，同比上升12 个百分点；新增土地价款/销售额为0.44，同比上升14 个百分点。其中一二线城市拓展面积和金额分别占比81.5%和95.5%。前三季度，公司新开工面积1278 万平方米，竣工面积970 万平方米，在建面积4907 万平方米，分别比去年同期增长19.6%、34.0%和4.8%。公司目前拥有约1 亿平米可售容积率面积，总可售货值约为1.3 万亿,待开发面积0.6 亿平米，其中一、二线城市占比超过73.4%。

　　资金方面，公司销售回笼率大幅增加，积极进行多元融资，降低融资成本。公司前三季度实现销售回笼1496.5亿元，回笼率达95.0%，期末货币资金余额491.42 亿元。公司上半年完成了90 亿定向增发，100 亿公司债券发行，综合融资成本4.86%，较去年年末下降0.34 个百分点。同时，公司财务结构得到进一步优化，16Q3 公司资产负债率仅74.6%，较年初下降0.4 个百分点；扣除预收账款后的真实资产负债率为57.5%，较年初下降6.7%。

　　国企改革背景下，保利与中航地产签署框架协议，拟按照协议转让方式收购中航地产房地产业务相关资产与负债，标的资产预估值合计为23.23 亿元。该项交易涉及中航地产及其下属企业合计持有的10 家房地产项目公司股权及1 个房地产项目在建工程，项目大多分布于二三线城市。9 月，公司实际控制人保利集团与中国航空工业集团公司签署框架协议，拟确认此次房地产业务整合的交易范围为中航工业直接或通过下属公司持有的房地产开发业务平台公司和项目公司的全部股权以及中航工业持有的天津瑞赛投资有限公司100%股权。

　　维持增持评级，维持盈利预测。公司的业绩增速较快，在手土地储备丰富，低融资成本将助力公司业绩进一步增长。此外，公司是国企改革概念下的龙头公司，具备主题投资价值。因此我们维持16-18 年归母净利润146/160/172 亿元的盈利预测，同比增速为19%/9%/8%，对应公司2016-2018 年EPS 分别为1.24/1.35/1.45 元，维持增持评级。