华泰证券：收购AssetMark意义重大 买入评级

　　华泰证券：收购AssetMark意义重大 买入评级 2016-11-03 类别：公司研究 机构：国海证券 研究员：高超

　　[摘要]

　　事件：

　　10月29日，公司披露2016年3季报，公司前三季度实现营业收入122.16亿元，同比下降38.56%，实现净利润48.1亿元，同比下降44.32%；前三季度加权平均ROE为5.94%，较去年同期下降10.07个百分点。

　　11月2日公告，公司全资子公司华泰金融控股(香港)有限公司完成对AssetMark的收购，最终交易对价为7.68亿美元，AssetMark成为公司间接控股的下属公司。

　　投资要点：

　　强周期性业务占比较高，同比表现优于行业平均。（1）经纪业务：

　　公司前三季度综合佣金率为0.0244%，较2015年下降了13%，低于行业平均20%的降幅，同时公司3季度佣金率企稳回升；（2）利息净收入：公司通过“互联网+低佣金”的嘉信模式，积累了庞大的客户规模，在客户资金沉淀收益和信用业务上具有更强优势，利息净收入占比远高于行业平均；（3）自营业务：得益于公司较强的风险控制和资产配置能力，公司自营业务同比降幅远低于行业平均。公司强周期性业务占比达到83%，高于行业平均的66%，但在逆周期环境下体现了强大的抗周期性，未来在市场好转时将释放更强的业绩弹性。

　　投行业务市占率大幅提升，资管业务前景广阔。（1）投行业务：公司前3季度投行业务净收入同比增长53%，高于行业平均的39%，得益于公司投行业务市占率大幅提升，股权融资市占率从4.1%提升至5.8%，债权融资规模市占率从1.6%提升至2.3%。（2）资管业务：

　　前3季度资管业务收入同比增长6%，高于行业平均的-1%。截至今年6月，公司主动管理业务规模达到2096亿元，行业排名第4，此前公司资管子公司注册资本增资至26亿元，并于8月获得公募牌照，我们认为随着公司零售业务向财富管理转型的推进，以及公司自主资管产品的丰富，未来公司资管业务增长前景广阔。

　　完成AssetMark收购，战略意义非凡。（1）公司完成对美国第三大统包资管服务平台AssetMark收购事项，收购价格为7.68亿美元（约52亿RMB），标的公司2014年和2015年EBITDA分别为2854万美元（1.9亿元RMB）、3979万美元（2.7亿RMB），我们预计2017年Assetmark对公司净利润贡献率将达到5%。（2）AssetMark通过互联网平台和金融科技为美国独立投顾提供全方位资产管理服务，我国代客理财业务尚未放开，目前没有相同业态。但我们认为，公司未来通过引进AssetMark的IT技术和海外的优秀理财产品，并借鉴其平台化资管服务理念，有望间接提升公司财富管理和私募托管业务实力。

　　综合竞争实力突出，维持“买入”评级。公司各项业务同比数据优于上市券商平均值，经纪、利息和自营业务体现了强大的抗周期性，而投行和资管业务的快速发展将为公司业绩增长注入新动力。公司完成对AssetMark的收购使得收入结构趋于多元化，同时有望间接提升公司财富管理和私募托管实力。我们预计公司2016年-18年EPS分别为0.92元/1.15元/1.36元，对应目前股价的动态市盈率分别为22.5x/18x/15x，目前市净率为1.8x，我们认为公司作为互联网券商龙头，综合竞争实力突出，维持“买入”评级。

　　风险提示：1、股市和债市出现超预期下跌，造成公司业绩不达预期；2、公司业务市占率增长不达预期；3、严监管下的违规风险。