世茂股份：商业禀赋得到逐步释放，继续深化保险地产模式

　　受院线业务影响收入下滑，项目处置产生的投资收益提升业绩，报告期内毛利率有所下滑。公司报告期内实现营业收入89.7 亿元，同比减少15.4%，符合预期，收入下滑主要是因为15 年底公司处置了大部分院线业务，本期合并报表中院线收入大幅减少。163Q 公司实现归属于母公司股东净利润14.1 亿元，同比增长49.82%。收入下滑的同时归母净利润大增主要是因为出售项目公司股权（旗下持有北京世茂工三、北京世茂大厦）带来的大约11 亿的投资收益。报告期内公司毛利率27.9%，比15 年同期减少了4.5 个百分点，当前公司住宅地产在结算收入中的占比处于高位，受项目结算结构影响导致本期住宅地产毛利走低，因此公司的整体毛利率有所下滑，未来随着公司住宅地产和商业地产逐渐走向均衡，在商业地产高毛利的推动下，公司毛利率有望走高恢复至前期水平。

　　报告期内销售面积有所下降，销售额与15 年同期持平，未来公司在商业地产的禀赋将逐步释放。163Q 公司实现合同销售面积69 万平米（15 年同期为99 万平米），其中还包括北京世贸大厦的7.78 万平米，合同销售额123 亿元，与15 年同期持平，销售面积和销售额分别完成全年计划的49%和73%。报告期内公司通过收购集团内优质商业资产，既解决了同业竞争问题，同时也进一步强化了公司的商业地产禀赋。在对北京世茂工三和北京世茂大厦变现之后，公司目前持有完工的投资性物业92 万平米，在建的持有型物业约有100 万平米，地处核心位置，未来将贡献稳定的租金收入。公司目前在建+储备面积近900 万平米，确保未来几年销售的持续性。

　　筹建寿险公司得到监管层批准，保险地产模式进一步深化，认购私募股权基金丰富公司收入结构。16 年9 月份公司收到监管层通知，同意以大股东身份筹建汇邦人寿保险股份，前期公司以主要股东身份发起设立了新沃财险，公司在保险行业的布局进一步得到强化，保险资金的期限结构、风险结构和公司的地产主业有着很强的协同性，未来公司在保险地产模式上有望持续深耕。公司于近期认购了私募基金30%的有限份额，基金主要投资消费品行业相关的非上市股权，此举有助于公司进一步完善产业布局，拓展多元化发展路径，丰富公司收入结构。

　　盈利预测与投资评级：维持盈利预测，维持增持评级。公司是国内商业地产龙头，项目分布合理，地理区位佳，同时公司成立保险公司，走“保险+地产”之路，我们看好公司未来的发展，维持盈利预测，预计16-18 年营业收入：159.5/192.4/213.4 亿元，对应增速为：6.1%/20.6%/10.9%，预计16-18 年归母净利润：22.7/22.7/24.4亿元，同比增长：11.0%/0.0%/7.6%，预计16-18 年EPS：0.85/0.85/0.91 元，当前股价7.52 元，对应16-18年PE:8.85X/8.85X/8.26X，维持增持评级。