泸州老窖：老窖加速重返巅峰 强烈推荐评级

　　泸州老窖：老窖加速重返巅峰 强烈推荐评级 2016-10-27 类别：公司研究 机构：方正证券 研究员：薛玉虎 刘洁铭

　　[摘要]

　　事件描述泸州老窖发布三季报，收入58.51亿，增17.30%，实现归母净利润15.06亿，增13.72%；其中Q3实现收入16.11亿，增22.30%，归母净利润3.94亿，增30.74%。EPS1.07元。

　　有别于市场的观点1、费用投放力度大，但成长确定性高：扣除投资收益以及营业外收支影响之后Q3净利润增长约25%左右,公司业绩符合我们的预期。新管理层上任以后，重视营销，狠抓终端，而今年属于市场攻坚年，公司有意识地加强了广告投放和市场宣传力度。

　　前三季度，销售费达到9.31亿，同比增46.71%，销售费用率同比提升3.17pcts至15.83%，Q3单季度销售费用3.36亿，增42.4%，销售费用率也有所提升。我们认为，公司目前正处在加速恢复的路上，短期费用虽然会对利润造成影响，但这对老窖长期的成长是必要和有利的，我们认为随着未来收入规模的持续增加，公司费用率将逐步降低，利润弹性也将逐步显现。

　　2、现金流靓眼，产品结构升级明显：公司前三季销售收现65亿，增39.6%，经营现金流18.2亿，表现靓眼；国窖的持续放量使前三季毛利率提升8.37pcts至62.1%，其中Q3大幅提升12.98pcts至69.68%；同时公司在管理效率的提升上也非常显著，前三季管理费用仅增长5.46%，管理费用率下滑0.62pcts至5.59%，公司由内而外的重塑已经开始在业绩上有所体现。

　　3、国窖加速恢复，明年业绩还将不断超预期：根据上周秋糖会老窖经销商大会反馈，国窖恢复超预期，预计全年动销规模接近历史高峰，达5000吨（销售终端口径，不是报表口径），基本面强劲。我们看好老窖反转和新管理层，而国窖目前的加速恢复也预示着老窖重回巅峰的时刻将提早到来。

　　4、盈利预测与评级：：预计16-18年的EPS为1.31、1.63、2.05元，对应当前的估值为：26倍、21倍、17倍，维持“强烈推荐”评级。

　　5、风险提示：1）公司费用继续上升，影响公司利润。2）增发项目大幅摊薄公司股本，结果不达预期。3）食品安全事件。