三棵树：Q3业绩增长提速 买入评级

　　三棵树：Q3业绩增长提速 买入评级 2016-10-19 类别：公司研究 机构：长江证券 研究员：范超 李金宝

　　[摘要]

　　事件描述公司公告三季度报：前三季度实现收入12.2亿元，同比增长30.7%，扣非净利润同比增长29%；Q3实现收入4.8亿元，同比增长36.4%，归属净利润1820万元，同比增长34.5%。

　　事件评论收入延续高增长。前三季度收入同比增长31%，其中墙面涂料收入同比增长46%（工程墙面漆56%，家装墙面漆近40%），主打水性涂料、迎合环保趋势的墙面涂料业务占比进一步提升。前三季度，公司盈利能力和费用率均保持平稳，毛利率约为45.5%，同比下降0.6个百分点，期间费率同比下降0.4个百分点（其中销售费率下降0.4个百分点），由于资产减值损失计提了856万元（去年同期为215万元），整体看扣非净利润同比增长29%。

　　Q3降本增效初显，业绩增速提升。单季度看，收入同比增长36.4%，毛利率同比下滑2.8个百分点，同时期间费率同比下滑3.8个百分点（销售、管理、财务费率同比下滑2.8、0.6、0.4个百分点），最终归属净利润同比增长34.5%。3季度业绩增速显著提速，接近收入增速。

　　重申公司三大核心：

　　第一，环保产品迎合趋势，墙面漆延续高增长。公司增长超出行业，一个源于水性涂料结构占比较高，迎合消费者者环保偏好；二由于客户结构越来越优化，工程经营团队日趋成熟。2013-2016年收入高增长源于墙面漆的快速放量，且主要来自工程市场驱动（地产大客户合作模式）。我们认为整个墙面漆高增长有望持续：一方面在深入合作和渠道加码之外，地产商集中度的提升有利于市场份额向品牌企业集中；另一方面家装市场也将受益于新品推出和服务升级。

　　第二，规模效应带来成本下降。销售费率过高制约盈利水平，主要是人工、营销和运输费用，在快速扩张期公司销售费率下降的空间有限，更多地受益于规模效应带来的成本下降，显著下降有望在明后年体现。

　　第三，新模式带来的增长中枢提升。公司推出“马上住”服务为家装市场提供一体化涂装服务，提升竞争力的同时也有利于提高客单价。

　　预计16/17年EPS为1.49、2.02元，对应PE54、40倍，买入评级。

　　风险提示：地产调控显著，渠道建设较慢