大秦铁路：铁路下放运价自主下浮权 确信买入评级

　　大秦铁路：铁路下放运价自主下浮权 确信买入评级 2015-06-19 类别：公司研究 机构：中金公司 研究员：杨鑫

　　[摘要]

　　为了提高货运量水平，近期铁总提出赋予各个路局在价格、线路和车皮安排上更大的自主权。对于跨路局的线路，各路局可以有15%的价格下浮自主权，15%以上的价格优惠仍需要报铁总审批。

　　我们认为运价下浮自主权下放对大秦铁路影响有限。

　　评论大秦铁路运价下调可能性不大。根据我们和公司的沟通，公司层面表示暂无调价计划。我们认为：1）朔黄有瓶颈，大秦有机会：

　　黄骅港下水能力有限（每年约2亿吨），而直接走南北铁路运输煤炭或者陆运通道明显不经济，走大秦线最经济、且下水港口能力强；2）大秦无动力降价：大秦即使下调运价，运输成本仍然会高于朔黄线，并不会改变神华部分煤炭运量从大秦线挪至朔黄线的趋势；3）太原局运价下行压力不大：今年蒙西煤炭大幅减产，山西影响相对较少，因此我们认为太原局运价下行压力不大。

　　公司虽暂无调价计划，我们仍测算了公司降价的盈利弹性，公司降价5%会对2015年盈利产生6.4%的负面影响。根据公司的指引，2015年货运提价增厚收入24亿元（存在未全提价的情况），全年运量4.2亿吨，在此基础上若大秦铁路运价下调5%（我们认为下浮下限不会用满），2015年盈利会有6.4%的负面影响，意味着2015年盈利基本无增长。

　　2016年我们保守的假设大秦线运量下滑3000万吨至3.9亿吨，而朔黄线运量增长2000万吨。我们认为2016年神华集团在大秦线上的运量部分将转移到朔黄线，且蒙冀铁路贯通可能带来分流，大秦线运量下滑而朔黄线运量上升。即使假设大秦线运量每年下降3000万吨，到2019年下滑至3.0亿吨后保持稳定，同时朔黄线每年增长2000万吨，到2017年增长至3.0亿吨后保持稳定，我们测算大秦铁路的DCF估值为13.8元，较目前股价具有良好价值保障。

　　估值建议我们略微下调2016年盈利2.5%至每股盈利0.92，对应-10.2%的盈利增速。目前大秦铁路2015年估值13.9倍市盈率，低于国际可比公司18倍估值。大秦铁路是行业内最为稳健的标的，后续铁路改革也会催化公司进行降本增效和外延扩张等。我们维持确信买入评级不变，目标价18.5元。

　　风险经济回暖慢于预期。