百联股份：通过混合所有制改革引入战略投资者 买入评级

　　百联股份：通过混合所有制改革引入战略投资者 买入评级 2015-04-27 类别：公司研究 机构：中银国际 研究员：唐佳睿 梁江泽

　　[摘要]

　　公司公告，公司拟以现金方式向永辉超市出售其全资子公司百青投资持有的联华超市21.17%股份，每股作价为3.92港元，总价约为9.29亿港元。我们将目标价格上调至25.00元。

　　支撑评级的要点出售联华超市股权后，静态看对百联股份利润影响极小：截至2014年底联华超市拥有4,530家门市，包括156家大型综合超市、2,469家超市和1,905家便利商店，约84%的店铺数目位于华东地区，其中36%为直营店，其余为加盟店。由于超市行业低迷，2014年联华超市仅实现净利润3,103万元人民币，按港币汇率0.8计算，本次出售价格对应约113倍2014年市盈率，高于A股超市公司平均市盈率，也高于港股超市公司平均市盈率（截至2015年4月23日，高鑫零售(6808.HK/港币7.89,卖出)TTM市盈率为20.4倍）。盈利能力方面，如果按静态估计，公司出售21.17%联华超市股权后，按2014年3,103万元净利润计算，将减少百联股份657万元利润，影响较小。

　　百联股份依然拥有对联华超市的控股权：出售后，百联股份持有联华超市的股权将由41.2%下降到20.03%。联华超市的股权结构为：大股东百联集团持有22.7%股权，二股东永辉超市持有21.17%股权，三股东百联股份持有20.03%股权。由于百联股份将受托管理百联集团22.7%的股权，因此百联股份依然拥有对联华超市的控股权。

　　通过混合所有制改革引入战略投资者：2010年至2014年，联华超市净利润从6.22亿元下降至3,103万元，年均复合增长率为-49.45%。通过本次交易，公司控股子公司联华超市将通过混合所有制改革，引入同行业领先的战略投资者永辉超市。借鉴及借助永辉超市的管理经验、先进技术及优势资源，推动连锁超市业务的改革与转型，以提升连锁超市业务的资产经营效率及盈利能力。

　　评级面临的主要风险新门店培育期过长，规模扩张时人才管理风险。

　　估值我们维持公司15-17年每股收益预测分别为0.64、0.67、0.71元，以2014年为基期未来三年复合增长率为5.5%。公司通过混合所有制改革引入战略投资者，有望借鉴及借助永辉超市的管理经验、先进技术及优势资源，推动连锁超市业务的改革与转型，并最终提升盈利能力；此外公司之前公告初步拟定为向不超过十名特定对象以锁定价格的方式非公开发行股票，锁定期三年，发行规模预计不超过40亿元，募集资金拟用于项目投资及补充流动资金。我们认为公司引入战略投资者后有助优化公司股权结构和提升经营管理效率，同时未来迪斯尼开园后将对公司有积极影响，维持买入评级，目标价由22.40元上调至25.00元，对应2015年39倍市盈率。