贵州茅台：王者归来 推荐评级

　　贵州茅台：王者归来 推荐评级 2015-04-21 类别：公司研究 机构：中金公司 研究员：操礼艳

　　[摘要]

　　业绩大幅超过预期茅台1季度实现营业收入87.6亿元，同比增长15.5%；净利润43.65亿元，同比增长18%。同时，2015年1季度预收账款增加了13.15亿元，而去年同期预收账款减少了14.24亿元，如果看这两项（营业收入+预收账款）同比增长了25.5%。

　　1季度的业绩超预期并非来自简单的春节效应，年报显示2014年4季度茅台营业收入增长了10.8%，净利润增长了14.5%，同样靓丽。我们认为强劲的业绩是因为一方面财富效应功不可没，另一方面茅台的份额仍然在提升，作为800元以上价位的唯一选择，高端白酒消费仍然在向最好的品牌茅台集中。

　　由于公司的控量政策，市场此前对于2015年全年的业绩增速预期仅在5%，此次业绩超预期将会带动市场上调盈利预测。市场对于白酒行业的预期仍然是弱复苏，这种预期也有望在接下来更多白酒1季报超预期的过程中逐渐改变，从而带动整个板块的投资热情。我们上调2015年每股收益8.9%至15.1元，根据20x市盈率，上调目标价25.8%至302元，重申推荐！发展趋势年内有望看到茅台价格中枢上移或变相放量。我们预计2015年茅台的变化有两种可能：1）控量政策坚决执行，那么中秋旺季一批价有望回到880元以上，从而改变过去两年价格中枢下移趋势。2）如果茅台仍然不限制经销商提前提货，那么大部分经销商可能会在11月就提前完成全年的任务量，公司年底开始变相放量。无论是那一种路径，对股价都将是正面的催化剂，因为这都验证了茅台长期的成长性。

　　盈利预测调整我们上调了2015/2016年每股收益至15.09元和16.19元，分别上调8.9%和7.8%。

　　估值与建议在业绩重归双位数增长的情况下，我们认为估值也将修复，根据20x2015年市盈率，上调目标价至302元。作为一个占据白酒至高点的品牌，以及具有长期成长性的公司，20倍是合理的。

　　风险电商对价格的冲击风险；需求复苏低预期的风险。