燕京啤酒：业绩符合预期 中性评级
摘要： 燕京啤酒：业绩符合预期中性评级2015-04-14类别：公司研究机构：瑞银证券研究员：赵琳[摘要]业绩基本符合预期燕京啤酒公布2014年业绩，收入为135.04亿元（-1.78%YoY），归属上市公司
燕京啤酒：业绩符合预期 中性评级 2015-04-14 类别：公司研究 机构：瑞银证券 研究员：赵琳
[摘要]
业绩基本符合预期燕京啤酒公布2014年业绩，收入为135.04亿元（-1.78%YoY），归属上市公司股东的净利润7.26亿元（+6.68%YoY），EPS为0.259元，基本符合我们预期。公司公布每10股派现金8元（含税），分红比例30.95%，分红收益率0.8%。
产品结构改善带动吨价和毛利率提升14年公司啤酒销量同比下降6.9%，低于行业平均水平（-1.0%），但中高档产品销量同比增长30%以上，远超公司整体销量增长水平。受益于产品结构提升，吨价同比提高5.3%，啤酒业务毛利率上升0.95pts至41.3%，公司整体毛利率上升1.3pts。
预计公司15年收入和利润增长5-10%我们预计，公司15年收入和利润增速为5-10%，净利率有望稳步提升。其中：1）预计销量将维持在较低增长水平，以鲜啤为代表的中高档产品增速继续超过整体水平，吨价有望持续提升；2）受益于产品结构升级以及稳定的原材料和包装成本，毛利率有望稳步提升；3）整体销售管理费用率水平相对稳定。
估值：维持“中性”评级，目标价上调至10.8元（原8.8元）我们看好公司产品结构升级，中高档产品销量增长有望继续超过整体水平，上调公司15-17年EPS至0.29/0.31/0.34元（原0.28/0.30/0.33元）。我们上调长期毛利率假设，基于瑞银VCAM现金流贴现模型（因无风险利率下降，WACC从8.9%下调为8.8%），推导出目标价10.8元，对应15/16年EV/EBITDA为15/13x。
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