航天电子：长期关注科研院所改制机遇 增持评级

　　前三季度业绩符合预期，预计全年业绩将稳定增长。公司2014年前三季度实现营业收入24.42亿元（yoy4.42%），扣非后归母净利润8945万元（yoy-2.70%）。公司以航天军用产品业务为主，包括测控通信、机电组件、集成电路与惯性导航四大业务，约占公司收入的90%。公司业务具有显著的季节性交付特点，2011-13年四季度单季收入分别占全年营收的39%，36%和43%。我们认为14年前三季度业绩小幅向下波动属正常情况，随四季度产品集中交付结算，预计公司全年业绩将继续保持稳定增长。按国家十二五“百箭百星”规划，2011-2015年共将进行100次火箭发射，按此规划2015年将为发射大年，受此带动公司2015业绩有望迎来快速增长。

　　无人机和智能炸弹有望逐步打开市场，将成为公司新的业绩增长点。2013年公司无人机系统多项技术实现突破，并且凭借其先进的技术优势，市场开拓能力显著增强。13年公司成功中标警用无人机系统采购项目和海洋环境检测项目，并与新疆自治区政府签订了多个型号的无人机系统合同，使公司的无人机系统产品在警用市场、海洋应用和反恐领域取得巨大突破。同时，公司小型集成化飞行控制系统（智能炸弹）是航天科技集团唯一总体单位，并且已经同多个客户进行商务洽谈并获得部分合同意向。我们预计2014年公司无人机系统及智能炸弹业务将开始为公司贡献收入，成为新的业绩增长点。

　　短期尚观察不到改革迹象，长期关注科研院所改制机遇。航天九院是航天科技集团第四大经济体和最大的专业院。2012年九院总收入达135亿元，净利润7.5亿元，为同期上市公司净利润的3倍以上。九院制定了打造国内一流航天电子产业群，成为世界一流的航天电子产品及其系统集成一体化解决方案供应商的目标，力争在2022年实现总收入超600亿元。航天九院在2009年完成专业化重组，整合了航天时代电子公司和航天十院等相关企业和院所。截止2014年，九院下属除上市公司体外，尚有771所、13所、16所（7171厂）等研究所和7107、210、230厂等资产，其中771所已完成改制并成为骊山微电子公司，13所/230厂正积极推进企业改制，16所为所厂合一单位。我们短期内尚观察不到改革迹象，长期看随科研院所改制提速，公司未来有望成为航天九院整体上市平台，建议关注相关投资机遇。

　　盈利预测与投资建议。公司业绩有望保持稳定增长，且控股股东资产证券化空间大，在改革背景下研究所改制进入上市公司的预期强烈。我们预计公司2014-16年eps分别为0.25、0.29、0.33元。目前航天系下属a股上市公司2015年平均pe估值约为79倍，我们认为公司2015年合理pe估值应在60-65倍之间，取中值给予公司六个月目标价18元，对应2015年约62倍pe，首次给予“增持”评级。

　　风险提示。军品订单的大幅波动。改革进度低于预期。