老凤祥：推荐黄金珠宝龙头 买入评级

　　核心观点：

　　欧版qe如期而至，全球放水助推金价上涨1月22日，欧洲央行宣布从今年3月起每月购买600亿欧元国债，欧版qe如期而至。结合此前加拿大、印度、埃及、巴西等相近下调基准利率，在以原油为代表的大宗商品价格持续低迷、全球经济增长乏力的大背景下，新一轮全球性大放水已然展开，避险情绪或将驱动国际黄金价格持续反弹。

　　截至1月22日下午收盘，上交所黄金现货报257.09元/克，自去年11月初最低价224.99元/克以来上涨14.3%。

　　金价上行，批发加价提高，金饰业务占比大的公司具有高弹性老凤祥收入80%来自黄金首饰销售，其中黄金饰品占比约85%。在04-12年的黄金价格上涨周期中，老凤祥金饰销售收入从19.9亿元上升至194.1亿元，复合增速33.2%（同期金价cagr约16%，简单理解收入中约一半来自金价贡献）。另一方面，老凤祥以加盟批发模式为主，其业绩取决于黄金销量（非销售额）和每克黄金的加价幅度。随着金价上涨，每克黄金批发加价同步提升，04-12年上涨周期中公司金饰业务净利润从0.3亿元上升至7.4亿元，复合增速50%，足以证明其业绩的高弹性。

　　品类转型+模式转型，借力资本市场打造国际珠宝品牌从中长期来看，我们认为老凤祥是行业地位强势、价值底线夯实、转型路径清晰、人才激励完善的老字号民族品牌，看好公司借助资本市场力量，实现品类结构和经营模式转型，打造国际化珠宝品牌。在13-14年金价下行周期中，老凤祥逆势扩张，龙头公司集中度明显提升，为其在金价上涨周期的高弹性打下良好基础。维持公司14-16年eps为1.79、2.22和2.85元，上调目标价至45元，对应15年20xpe，给予“买入”评级。

　　风险提示：金饰终端需求放缓；非黄金品类转型不达预期。