和讯SGI公司|科兴制药“含金量”几何？此“科兴”非彼“科兴”，传统药企已经“掉队”了吗？

　　提到“科兴”二字，大多人会首先想到新冠疫情期间研制出了“救命稻草”的“科兴生物”。而作为中国生物医药行业的老牌企业，“【科兴制药(688136)、股吧】”直到与其名字相近的疫苗成为全球焦点，才“蹭热点式”地进入人们的眼球。科兴制药自去年12月14日才开始在科创板挂牌上市，可谓是“一场迟到了二十年的IPO”。

　　名字闹“乌龙”，现实很“骨感”

　　经过多次“乌龙”事件后，科兴制药出面辟谣，此“科兴”非彼“科兴”。今年6月2日获20cm涨停的科兴制药在6月3日早发布风险提示公告称，新型冠状病毒灭活疫苗(Vero细胞)附条件获批上市的，为北京科兴中维生物技术有限公司。

　　图源：科兴制药公司公告

　　公告指出，公司与北京科兴中维生物技术有限公司不是同一家公司，与其无股权关系、无关联关系。公司是主要从事重组蛋白药物和微生态制剂的研发、生产、销售一体化的创新型生物制药企业，目前在销产品不涉及疫苗产品。

　　图：科兴制药股价K线图

　　公告发布之后，其股价才震荡下跌，逐渐回归理性。然而打铁还需自身硬，“蹭热度”只是暂时的，科兴制药的现实很“骨感”。

　　图：科兴制药和讯SGI指数

　　上图显示，科兴制药的和讯SGI指数评分从去年四季度开始便大幅下滑，在今年一季度更是跌落至65分，令人心忧。是盈利模式导致了这一老牌药企的“掉队”吗?公司的未来前途是否光明?

　　多项指标远低均值，传统药企已然“掉队”?

　　图：科兴制药与同行业对比图

　　在2020年科创板生物制药企业营收排名中，科兴制药位列第三，仅次于悦康药业和【君实生物(688180)、股吧】。但由上图可看出，科兴制药在市值、营收、净利润等方面均与同行业平均水平相距甚远，行业地位较低。

　　数据来源：科兴制药各年报

　　一般来说，净资产收益率持续超过15%，投资回报整体较好。科兴制药近四年的净资产收益率持续超过15%，能保持在可控范围内，但去年的数字明显有所下滑。2020年，科兴制药的归母净利润为1.39亿元，同比下滑12.9%;扣非净利润为1.38亿元，同比下滑14%。2021年，科兴制药的业绩下挫幅度更为剧烈，一季度营业总收入2.8亿，同比下降19.8%;归母净利润4656.5万元，同比下降45.5%，几乎“腰斩”，这也是导致其SGI指数“滑铁卢”的罪魁祸首之一。

　　数据来源：科兴制药各季报、年报

　　由上图可见，科兴制药的营收增速也在逐年放缓。对此科兴制药在其2020年年报中给出了解释：首先，2020年一季度新冠疫情全面爆发，人干扰素α1b作为《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》推荐的抗病毒治疗药物，需求量大幅增加，公司营收创历史新高。后随国内疫情好转，抗病毒药物市场需求量下降，公司人干扰素α1b产品销售恢复以往正常水平。

　　图源：国家发展改革委

　　其次，公司主要原材料的终端厂商集中在海外，而海外疫情依旧严峻，这也影响了公司外销产品的销售及订单的发货运输。

　　数据来源：科兴制药各季报、年报

　　在运营能力上，科兴制药的情况也并不乐观。其应收票据周转天数在今年一季度上升至116天左右的高位;公司收现比自去年三季度开始好转，但总体水平仍然在10%上下，而同领域的华兰生物(002007,股吧)今年一季度收现比达43.76%，天坛生物(600161,股吧)达31.84%，都约为其三倍之多。

　　从现金流来看，科兴制药当期经营现金流净额3571万，说明公司运营资金周转比较健康;投资现金流净额-6.43亿，或为扩大公司规模所致;筹资现金流净额-1.33亿，可能为还债或给股东分红所致。

　　一半收入搞营销，重销售轻研发?

　　虽然科兴制药在近年来增加了研发投入，但是在众多科创板上市生物制品企业中，其研发投入占比仍没有优势。据公司财报显示，科兴制药今年一季度的研发费用1467.35万元，研发占比为5.3%，而同行业的君实生物则为27.90%，是其五倍之多。

　　数据来源：科兴制药各季报、年报

　　科兴制药的研发占比虽自去年九月来稍有所起色，但2021年6月科兴制药的最新BVD创新指数仅为54.48分，与其低靡的和讯SGI指数遥相呼应，整体来看公司创新实力仍相对较低。

　　数据来源：科兴制药各季报、年报

　　并且，科兴制药的销售费用达到了其研发费用的十倍，这就引发了公司“重营销轻研发”之嫌疑。科兴制药的销售费用一直居高不下，今年一季度达1.42亿，占营业收入的51%，同期君实生物则仅占16.63%，还不到其三分之一。如此，科兴制药的护城河该如何建立?

　　把药变成钱，取决于企业的销售能力;把钱变成药，考验的则是其研发实力。对于药企来说，研发创新可谓是其“内生造血”的源头活水，但药企在销售领域的摸索难度也并不亚于药品研发。因此从长远来看，科兴制药不应重销售轻研发，只有找好二者的平衡点，才能形成创新闭环，使利润雪球越滚越大。

　　生物医药市场蓬勃，传统药企如何打开天花板?

　　图源：全球增长咨询公司Frost&Sullivan报告

　　近年来，中国生物医药市场蓬勃发展，一方面是由于有利的国家政策。中国政府近年为加速创新药审批流程颁布了一系列政策，加速了药物的商业化进程，强化了专利保护，中国国家医保目录和价格谈判机制也囊括了更多的生物药报销。但与此同时，随着药品注册管理办法及相关法律法规的修订实施，医药行业也面临愈发严格的监管要求，这也将有利于提高药品质量安全水平，促进行业有序竞争和优胜劣汰。

　　另一方面，生物药在治疗肿瘤疾病等方面表现出的良好疗效，激发了人们对生物药的信赖与需求。并且随着人口老龄化、居民可支配收入的持续增加和健康意识的逐渐提高，生物药市场逐步扩大。但同时，由于生物药的分子量普遍要比化学药大百倍至上千倍，分子结构也更为复杂，故其研发周期更长、资金投入更大、风险也更大，这也是生物药企需要注重的问题。

　　在这样的背景下，传统生物药企如何打开企业的“天花板”呢?对于科兴制药来说，首先利用好其在生物药领域二十多年的深耕经验,利用好已构建的较为完整的生物药研发体系，并利用好已有的优势药品价值。

　　根据米内网统计数据结果显示，2017、2018、2019三年公司产品人促红素注射液(商品名“依普定”)在国内人促红素市场占有率均排名第三;重组人干扰素α1b(商品名“赛若金”)在国内短效人干扰素注射剂市场占有率均排名第二，其作为公司的拳头产品，也是全国首款基因工程创新药，曾打破国内被海外企业“卡脖子”的局面。

　　图源：科兴制药2020年年报

　　其次，近年来公司销售渠道加速扩张，不断下沉，并持续增加产能。截至2020年末，科兴制药营销终端已覆盖医院、基层医疗机构、药店数量超1.6万家。国外市场上，2020年公司新签12份合作协议，海外销售网络体系持续扩大，合作国家已超30个，其商业化实力在业界受到肯定。

　　第三，公司管线扩充策略不断落地，“自研+引进”双线并行效果良好。科兴制药今年5月13日在投资者调研报告中表示，公司除了继续围绕抗病毒、肿瘤与免疫等核心治疗领域进行适应症拓展和新产品开发，也逐步开展新型抗体、核酸和新型重组蛋白药物的开发。同时公司还加速引进即将上市或已上市的产品、高市场预期的早中期产品技术，快速丰富在销、在研产品管线。

　　7月23日，科兴制药与迈博太科就CMAB008(英夫利西单抗)海外市场商业化合作首批注册国家确认及技术资料交接仪式在泰州举行。CMAB008上市获批后，科兴制药已迅速启动其海外市场商业化工作，首批共包括巴西，印度，埃及，印尼等17个海外国家的注册。

　　总的来说，名字承载着“科技兴国”重任的科兴制药，在创新研发方面仍有很大提升空间。未来科兴制药能否在“药变钱”的营销模式和“钱变药”的研发模式中游刃有余?和讯SGI将持续关注。