山西路桥推29亿重组提振业绩 溢价9亿收购负债率或降7个百分点

　　借壳上市两年后，【山西路桥(000755)、股吧】（000755.SZ）迎来了首次重大资产重组。

　　根据重组预案，山西路桥拟通过发行股份方式收购山西平榆高速公路有限责任公司（简称平榆公司）100%股权，同时，向【招商公路(001965)、股吧】配套募资约4.80亿元。

　　今年前三季度，山西路桥经营亏损0.88亿元。如果本次重组在年内完成，山西路桥或将实现扭亏为盈。

　　从相关数据看，标的平榆公司是一项优质资产。交易对方承诺，未来三年，平榆公司实现的净利润合计不低于4.87亿元。

　　山西路桥的前身是知名的化工股山西三维，受市场环境变化等多种因素影响，因亏损濒临退市边缘。2018年，山西路桥成功借壳上市，顺利扭亏为盈。不过，山西路桥业务较为单一，资产负债率偏高。截至今年9月底，资产负债率达86.34%。

　　借壳之时，控股股东山西高速集团曾承诺，三年内，择机注入旗下优质资产。因此，本次重组，也是山西高速集团兑现承诺之举。

　　根据预测，重组平榆公司后，山西路桥的资产负债率可能会下降7个百分点。

　　标的公司承诺三年盈利4.87亿

　　经营陷入亏损的山西路桥或将通过重大资产重组，实现扭亏为盈。

　　11月25日晚，山西路桥披露发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书。公司拟向山西高速集团发行股份购买其持有的平榆公司100%股权。交易完成后，平榆公司将成为山西路桥全资子公司。

　　本次重组筹划始于今年8月10日。当时，山西路桥公告，公司正在筹划发行股份购买资产事项，拟收购平榆公司股权。

　　近年来，平榆公司经营基本稳定。2018年至今年二季度末，其总资产为65.85亿元、65.32亿元、62.97亿元，总负债为41.96亿元、45.10亿元、44.37亿元，净资产为23.90亿元、20.21亿元、18.60亿元。

　　以截至今年6月底的数据为基础，平榆公司的资产总额、资产净额分别占山西路桥的73.63%、153.03%。

　　本次收购，平榆公司的评估值约为28.05亿元，较其净资产增值9.46亿元。经协商，考虑到平榆公司在评估基准日后存在分红及补缴注册资本事项等，确定本次交易的最终价格为29.23亿元。这一价格，是同期山西路桥净资产的240.54%。

　　本次交易，构成重大资产重组。按照29.23亿元的定价，发行价格确定为3.41元/股，较11月25日的3.72元/股略有折价，发行数量为8.57亿股。

　　本次重组，对山西路桥而言是一大利好，因为，平榆公司经营业绩稳定，具备一定的盈利能力。

　　平榆公司的主营业务是运营管理平榆高速及相关配套设施。平榆高速西起汾平高速，东接榆和高速，沿途经过平遥、介休、祁县、武乡、榆社五个县（市），收费里程长83.066公里。平榆高速是山西省“三纵十二横十二环”高速公路网第八横的重要组成部分。

　　经营业绩数据显示，2018年至今年上半年，平榆公司分别实现营业收入9.59亿元、7.37亿元、0.93亿元，净利润为4.64亿元、2.05亿元、-1.62亿元，扣除非经常性损益的净利润（简称扣非净利润）为4.64亿元、2.03亿元、-1.61亿元。对应的经营现金流净额为6.81亿元、0.50亿元、2.55亿元。

　　2019年，受部分收费站撤销、货车绕道等因素影响，经营业绩有所下滑。今年上半年，主要是受新冠肺炎疫情影响，经营陷入亏损。

　　不过，本次交易，交易对方作出了业绩承诺，即在2021年至2023年，平榆公司实现的净利润约为1.76亿元、1.50亿元、1.61亿元，三年合计为4.87亿元。

　　可以预见，随着平榆公司注入，山西路桥的盈利能力将会有明显提升。

　　2019年及今年上半年，山西路桥分别实现营业收入8.84亿元、1.63亿元，同比下降44.96%、63.11%；净利润为1.50亿元、-1.47亿元，同比变动208.85%、-281.09%。

　　对比发现，无论是营业收入还是净利润，平榆公司均高于山西路桥。随着重组完成，山西路桥的经营业绩将会翻倍增长。

　　大股东将择机再注入资产

　　山西路桥的本次重组，是大股东兑现两年前的一次承诺。并且，其大股东再次承诺，将择机再注入优质资产。

　　山西路桥的前身是山西三维，山西三维曾是国内最大的PVA、BDO和白乳胶的生产商。1997年6月27日，山西三维闯入A股市场。其在2007年，营业收入达27.13亿元、净利润为3.30亿元，这是其业绩巅峰。随后，经营业绩大幅下滑。2008年，净利润只有0.02亿元，同比降幅达99.51%。

　　2012年、2013年，山西三维连续两年亏损，公司被ST。2015年、2016年，又出现连续亏损，且亏损面扩大。山西三维经营业绩亏损，主要与市场环境变化等因素相关，短期内难以靠自身摆脱困境。

　　基于这样的现状，2016年，山西国资委、山西三维实控人阳煤集团与山西路桥集团筹划重大资产重组。持续两年，到2018年10月，几经波折，重大重组顺利完成。

　　根据当时的重组方案，山西三维将化工资产与山西路桥集团旗下的榆和高速资产进行置换，交易价格为14.85亿元。

　　这是一次借壳之旅，交易完成后，公司更名为山西路桥，主因业务由精细化工变更为高速公路管理与运营，控股股东变更为山西路桥集团。

　　彼时，交易双方也对2018年至2020年的业绩进行了预测，即榆和高速山西的净利润为1.83亿元、1.78亿元、2.02亿元。实际情况是，2018年、2019年的净利润为1.76亿元、1.86亿元。从目前的经营业绩看，今年全年，业绩兑现的难度较大。

　　由于业务单一、历史亏损未弥补等因素，山西路桥还存在一定的偿债压力。截至今年9月底，其资产负债率为86.34%。

　　山西路桥在重组预案中称，重组平榆公司后，公司资产负债率将出现明显下降。根据测算，以2019年底的数据为例，重组后，其资产负债率将下降约7.25个百分点。

　　截至今年6月底，平榆公司的资产负债率为70.47%，远低于山西路桥的87.11%。

　　山西路桥披露，根据山西省委、省政府的统一部署，山西交控集团为山西省内交通资源整合主体。山西交控集团作为山西路桥的间接控股股东，于前次重大资产重组时已公开出具承诺，在前次榆和公司100%股权注入上市公司方案实施完毕后的36个月内，如平阳高速、灵山高速、平榆高速满足相应注入条件，山西交控集团将优先启动该等资产的注入工作。

　　平阳高速、灵山高速为政府还贷高速公路，平榆高速为经营性高速公路。公告称，2019年，平榆高速是山西交控集团旗下经营性高速公路中单公里收费最高、盈利能力最强的高速公路，因此，平榆高速具备注入条件。

　　据披露，截至今年9月底，山西交控集团管理运营政府还贷高速公路60条，收费里程共计约4330公里。政府还贷高速公路转为经营性高速公路是注入上市公司的条件之一。自前次重大资产重组实施完毕后，山西交控集团即启动政府还贷高速公路转为经营性高速公路的工作。截至目前，山西交控集团尚未与金融债权人就政府还贷公路转经营性高速公路方案达成一致。山西交控集团将继续推动平阳高速、灵山高速等政府还贷高速公路注入上市公司的相关工作。