山煤国际(600546)：扣非后利润环比提升 期待HIT投产

　　事件：2020 年10 月30 日，公司发布三季报，公司前三季度实现营业收入276.63 亿元，同比下降12.50%;归属于上市公司股东的净利润6.45 亿元，同比下降19.12%。

　　点评

　　三季度扣非净利润业绩环比上涨：三季度公司实现归母净利润2.00亿元，同比下降31.48%，环比下降16.9%。三季度扣非后净利润2.49亿元，同比下降15.63%，环比增长1.22%

　　严控贸易风险，煤炭销量下滑，毛利率提升：据公告测算，前三季度公司煤炭产量为2979.29 万吨，同比增长1.55%，销售煤炭8225.7 万吨，同比下降10.95%。测算综合售价为332.72 元/吨，同比下降1.83%，销售成本为260.8 元/吨，同比下降4.91%。毛利率为21.61%，同比上涨2.54 个百分点。三季度公司煤炭产量为1022.45 万吨，同比下降7.39%，环比下降6.99%，商品煤销量为2654.5 万吨，同比下降20.95%，环比下降19.42%。吨煤销售收入为359.7 元/吨，同比增长3.73%，环比增长13.84%，吨煤销售成本为269.2 元/吨，同比下降6.75%，环比增长5.01%。毛利率为25.17%，同比增长8.4 个百分点，环比增6.29个百分点。三季度煤炭业务总毛利为18.51 亿元，同比增长2.08%，环比增长15.8%。

　　期间费用与信用减值损失压缩利润空间：三季度公司销售费用、管理费用、研发费用以及财务费用均环比大幅上涨，环比涨幅分别为44.89%、40.55%、33.33%以及40.47%。期间费用合计环比增长3.86 亿元至13.06 亿元，环比增幅41.96%。期间费用率13.52%，环比增长4.7个百分点。此外，三季度发生信用减值损失1.85 亿元，拖累业绩释放。

　　异质结电池项目一期落地：据公告，公司与珺华思越、宁波齐贤共同出资设立合资公司开展10GW 高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW 项目，目前合资公司已注册成立，公司名称为【山煤国际(600546)、股吧】光电科技(山西)有限公司，注册资本10 亿元，目前一期项目建设用地已成功摘牌，并完成了项目单位建设环评工作。公司下一步将加快项目进度，全力保障该项目顺利落地实施。

　　投资建议：给予买入-A 评级，预计2020-2022 年公司归母净利为8.87/11.56/12.50 亿元，折合EPS 分别为0.45/0.58/0.63。考虑未来煤炭行业景气度持续，公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下，公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业，HIT 是未来行业发展重要方向，公司有望获得高于单一煤炭公司估值。