鸿路钢构公司深度研究报告：钢结构规模化加工龙头破茧而出

　　钢结构已踏上发展快车道。2018年我国钢结构产量6874万吨，占粗钢产量比重仅7%，显著低于一般国家20%的水平，钢构渗透率低于15%。2016 年国务院便提出力争用10 年时间将装配式建筑占新建建筑比例提升至30%，行业发展潜力巨大。2019 年，住建部正式提出在住宅中试点钢结构，政策逐渐加码，而随着水泥、砂石骨料价格大幅上涨、农民工数量减少工资上升，以及房地产企业提高周转率，我们预计钢结构施工工期短、机械化程度高的优势将逐渐体现，看好行业发展踏上快车道。

　　CR10 不足15%，总包与规模化加工提升集中度。行业产值超6000 亿，上市5 家民营钢构+央企钢构体量依然较小，CR5 仅5%、CR10 仅10%。随着单体项目规模增大以及质量要求提高，我们认为未来行业将呈现两种发展路径：1）总包模式，承接项目，进行一体化设计施工，然后逐渐将部分钢结构构件生产分包给优质专业生产商，2）规模化加工，专注于钢结构生产，通过技术升级、规模化优势及精细化管理提升盈利能力，而两种方式都对钢构企业技术、规模提出更高要求，行业集中度有望提升。

　　规模化加工龙头破茧而出，驶上高速成长车道。公司商业模式主要聚焦在加工环节，目前ROE 仅11%，未来有望随着规模扩张不断降成本提利润以提升ROE，公司有望成为PB-ROE 投资策略的最佳实践。2015 年以来公司逐渐聚焦钢结构加工，截止2019 年底产能240 万吨全国第一，同时公司凭借其规模、管理、技术等方面优势，实现全行业最低吨成本（至少低于其余企业1000 元/吨）。随着公司产能进入密集投放期，我们看好公司进入销售放量，并带动单位制造成本继续下行的良性循环，提升公司ROE，从而使得公司进入高速成长周期。

　　投资建议。预计公司2020-2022 年归母净利润6.85/8.6911.06 亿元，同比增长22.5%/27.0%/27.3%。给予基于市盈率估值的目标价41.12 元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：疫情反弹，产能投放慢于预期，系统性风险。