丸美股份(603983)：明星单品奠基 电商蓄势成长

　　报告要点

　　产品：明星单品渐入佳境，产品条线配备齐全丸美是以眼部产品为特色主攻抗衰老市场，逐步拓展全品类、多品牌、全渠道的中高端化妆品企业。我们认为公司的发展有三大立足点：第一，塑造明星单品：公司以眼部产品切入市场、布局二三线城市，抓住低线城市眼霜渗透率较低的契机、着力塑造中高端产品形象，通过多年针对明星单品的持续创新迭代和营销投入，目前公司眼部产品已建立市场知名度和用户黏性，整体营销费用率已呈收敛态势，显现出公司眼霜为主的明星单品策略已逐渐进入偏收获期，品牌地位得到巩固，在夯实和升级高端定位的基础上，公司在眼部产品上也适时推出年轻定位的产品，从而拓宽年龄层次的覆盖；第二，覆盖全品类线、功能线：由于眼部产品具有高附加值、高功能性的特点，连带销售的作用较强，公司以眼部产品为特色、用产品系列的形式拓展常规性面部护肤品类，完善保湿、美白等多条功能线；第三，完善品牌矩阵：主力品牌之外，公司逐步推出春纪、恋火等品牌，完善全品类、多价格带的布局。

　　渠道：CS 渠道夯实基础，天猫平台大有可为公司渠道模式以加盟为主、直营为增量，背靠CS 渠道红利成长，电商为现阶段着力点。由于化妆品专营店渠道具备渠道下沉的优势，丸美倚靠线下化妆品专营店红利迅速做大规模，当前CS 渠道已逐渐进入稳定增长阶段；2013年开始发力电商，至2019 年电商渠道占比提升至45%左右。我们判断未来公司电商渠道仍具较大发展空间，主要基于：第一，公司线上唯品会平台占比较高，天猫平台规模基数较低，而天猫平台是美妆品类重要电商渠道；第二，2020 年公司天猫平台合作头部代运营公司，力推年轻定位新品，有望从产品定位、竞争格局和运营思路上重塑天猫平台经营。

　　投资建议：品牌变现共振渠道扩张期，买入评级我们判断，公司多年塑造的中高端产品定位和大单品策略逐渐进入变现阶段，使得公司盈利能力领先同行；而基于眼霜产品的连带销售力和中高端定位的向下兼容性，公司逐步完善多价格带、多品类、全功能线的产品格局，从而更加利于不同定位的渠道扩张：其一，公司持续加码年轻化产品线，同时重塑更低年龄层次定位的第二品牌春纪，为公司有增长潜力的天猫平台提供了充足的产品和品牌储备；其二，伴随公司明星单品的持续研发迭代和高端定位的丸美东京系列的推出，有望推动中高端定位的百货渠道的扩容。我们预计2020-2022 年EPS 分别为1.45、1.78、2.14 元，给予“买入”评级。

　　风险提示： 1. 中高端化妆品竞争较为激烈；

　　2. 天猫渠道的拓展进程不及预期。