华润燃气：增资重庆燃气，为华润燃气未来控股重燃奠定基础

　　5月21号发布的公告，公司第三大股东重庆渝康资产管理有限公司确定转让其54%股权给华润金控。若该事项最终完成，华润金控将成为重庆渝康控股股东，并间接控制重庆燃气15%的股权；而华润金控与重庆燃气第二大股东华润燃气（持股22.49%）同为华润集团控制，交易完成后，华润集团预计间接控制37.49%的重庆燃气的股权，或净持有30.59%的重庆燃气的股权。

　　评论

　　现阶段是华润集团收购15%的重庆燃气股权，而非华润燃气。现阶段是华润金控去收购重庆渝康持有的重庆燃气的15%的股权，而华润金控下属于华润集团，与华润燃气平行。我们认为下一步，华润金控会转让重庆燃气15%的股权给华润燃气，这样华润燃气在上市公司层面间接控制37.49%的重庆燃气的股权。

　　市盈率估值偏贵，但与华润燃气无关。考虑到公开的披露，交易对价在35亿元，重庆渝康2018年和2019年1-11月净利润分别为5,217.4万元与4,300万元，这个交易或在129倍市盈率左右；

　　截止2018年底，重庆渝康净资产29.66亿元，交易对应市净率约为2.2倍。我们认为，估值较贵或因为重庆渝康持有部分金融牌照，相对稀缺，同时，我们认为这个阶段的估值对于上市公司华润燃气来说并不重要，因为是母公司华润集团直接购买。

　　下一步转让会剥离掉重庆渝康的亏损业务。我们预计下一个阶段华润集团向华润燃气只会转让重庆燃气的股权，而重庆渝康其他的亏损业务仍然留在集团层面，保证华润燃气在城市燃气行业的专业化运作。转让价格现在待定，但是按照今天收盘价重庆燃气的110亿元市值来结算，15%的股权市场价格为16.5亿元，转让价格我们预计会在这个基础上进一步折扣。

　　未来预计华润燃气进一步增资并控股重庆燃气。我们认为公司这次增资也是为了未来华润燃气进一步控股重庆燃气做准备，第一阶段交易完成后，短期对于气量和接驳并无影响，因为运营数据已经全口径披露。但是，我们预计华润燃气更多参与运营，盈利有望进一步改善。这次重庆渝康的股权出售也是属于重庆市国企混改的一部分，而这也是华润燃气在并购市场特有的优势。

　　估值建议

　　维持盈利预测与目标价45港币，对应17.1倍2020年市盈率与12%上行空间。公司现在交易于15.4倍2020年市盈率。维持跑赢行业评级。

　　风险

　　气量增速、新增接驳、项目并购进展不及预期。