依赖散户供应商且提供巨额担保 益客食品供应体系脆弱 担保风险高企

　　时代商学院研究员 黄佑芊

　　营业收入高度依赖散户供应商，在供货稳定性难以保障的前提下，替养殖户提供期限较长且金额较高的担保，江苏益客食品集团股份有限公司（以下简称“益客食品”）在供应端隐患重重。

　　据创业板官网，益客食品已于3月25日过会，目前尚未提交注册。该公司主要从事禽类屠宰及加工、饲料生产及销售、商品代禽苗孵化及销售，以及熟食及调理品的生产与销售。

　　此前，时代商学院已针对益客食品并购整合能力、关联交易、客户与供应商身份等问题发布了2篇深度报告，本篇报告将重点围绕益客食品的供应体系，以及深交所对其替上游养殖户提供担保的质疑展开分析。

　　摘要

　　本报告发现益客食品本次IPO存在两大疑点。其一，供应体系脆弱，高度依赖散户供应商。据招股书，益客食品对外采购的原材料主要包括毛鸭、毛鸡，占各期采购总额的比重皆在9成以上。报告期内，上述原材料主要用于该公司的核心业务——屠宰业务，这意味着，毛鸭、毛鸡的供应量以及稳定性对益客食品起着关键作用。不过，该公司此类原材料的供应商主要是农户或个体工商户，而该类供应商的经营规模普遍较低，供货稳定性较弱；其二，担保期限长且额度大，担保风险远超同行。招股书披露，报告期内，益客食品为养殖户提供的担保金额逐年快速增长，占各期净资产比重亦同步提升。对此，深交所在首轮问询函要求该公司说明为养殖户提供担保的合理性及必要性。在回复函中，益客食品通过担保金额分布情况、担保期限展开说明，并解释其为养殖户提供担保的情况与同行并无明显异常。不过，仔细查看每项数据能发现，益客食品无论是担保金额还是担保期限，均较同行有较大差距，担保风险高企。

　　一、近8成营收依赖散户供应商，供应体系脆弱

　　据招股书，2017—2020年上半年，益客食品对外采购的主要原材料包括毛鸭、毛鸡、玉米和豆粕。其中，毛鸭、毛鸡的采购总额分别为51.19亿元、66.35亿元、107.28亿元、41.39亿元，占各期采购总额的比重分别为92.79%、94.5%、94.93%、91.54%。可见，毛鸭、毛鸡作为该公司的主要原材料，其采购金额不断增长，占比亦有提升之势。

　　那么，益客食品采购的毛鸭、毛鸡用在哪些业务？

　　招股书披露，益客食品主营业务主要分为四大板块，分别为禽类屠宰、饲料、种禽孵化、熟食及调理品。其中，禽类屠宰板块的原材料主要为毛鸭、毛鸡；饲料板块的原材料主要为玉米及豆粕。简而言之，该公司原材料采购比例最大的毛鸭、毛鸡均用于屠宰板块。

　　按收入构成划分，报告期内，益客食品的禽类屠宰销售收入分别为61.28亿元、78.14亿元、122.02亿元、50.38亿元，占各期营业收入的比重分别为81.98%、79.34%、79.06%、78.71%。这意味着，屠宰业务的规模基本决定了益客食品的营收规模。

　　时代商学院认为，屠宰业务作为益客食品的核心业务，但该业务的原材料却高度依赖外部供应商，保障原材料的稳定供应将成为益客食品不可忽视的问题。若未来供应商的履约能力变差，或经营规模无法与益客食品快速发展的规模相匹配，导致供货不足，其生产经营将受严重影响。

　　需要指出的是，益客食品在招股书中称，公司屠宰业务的毛鸡、毛鸭供应商多数为自然人养殖户，其向上述自然人或个人工商户采购的金额占比约为采购总额的80%左右。而自然人或个体工商户相对于法人，在经营能力、经营规模、经营拓展能力和履约能力等方面更容易受到市场竞争和自身经营意愿的影响，从而使其供应能力产生一定的不确定性，进而对益客食品的生产经营带来不利影响。

　　不难看出，在自然人养殖户占比高达80%左右的情况下，益客食品的供应体系较为脆弱。

　　二、担保期限长且额度大，担保风险远超同行

　　或许由于供货稳定性无法保障，报告期内，益客食品大规模替供应商提供担保，由此产生的风险不容小觑。

　　招股书披露，2017年以来，为保障屠宰板块原材料供给，益客食品对部分优质养殖户涉及的银行等金融机构借款提供担保，协助其解决启动资金融资问题。报告期内，该公司为养殖户提供的担保余额分别为350万元、8886.6万元、2.18亿元、2.38亿元，占各期净资产比重分别为0.37%、8.18%、15.09%、17%。可见，益客食品为养殖户提供的担保金额正逐年快速增长，占各期的净资产比重亦同步快速提升。

　　对此，该公司解释称，随着合作养殖户养殖规模的扩大、养殖设备（笼具设备等）、环保设施等支出加大，养殖环节需要的资金量逐步提升，养殖户资金压力逐步增强。同时，金融机构对养殖行业及养殖户的偿债能力缺乏深入了解，后续持续跟踪监管等环节受区域人力等因素制约也存在一定短板，无法直接大规模开展信用贷款，需要一定增信措施。在此背景下，经严格审批后，公司对部分优质养殖户提供借款担保。

　　为养殖户提供担保本无可厚非，但与同行企业相比，益客食品替养殖户提供的担保却存在诸多异常之处。

　　益客食品将【傲农生物(603363)、股吧】（603363）（603363.SH）、天邦股份（002124）（002124.SZ）、唐人神（002567）（002567.SZ）、华英农业（002321）（002321.SZ）列为同行竞争对手。招股书披露，2017—2020年上半年，上述企业皆存在为养殖户提供担保的案例，其中，傲农生物、唐人神的被担保对象以下游客户为主；天邦股份、华英农业的被担保对象则以上游供应商为主。

　　报告期内，上述企业为合作养殖户提供的担保金额占各期净资产的比重（以下简称“担保占比”）情况如图表2所示，傲农生物的担保占比分别为15.45%、40.01%、11.54%、3%；天邦股份的担保占比分别为2.35%、14.89%、23.34%、24.73%；唐人神的担保占比分别为10.95%、14.29%、13.98%、11%；【华英农业(002321)、股吧】的担保占比分别为0、1.2%、1.2%、1.38%。

　　经计算，报告期内，上述4家企业的担保占比均值分别为9.58%、17.6%、12.52%、10.03%，而益客食品的担保占比分别为0.37%、8.18%、15.09%、17%。对比可知，益客食品为合作养殖户提供担保的金额占净资产的比重，从2017年低于上述同行，急剧发展到2020年上半年高于大多数同行，担保风险随担保占比的上升而攀升。

　　针对替养殖户提供担保的情况，深交所在首轮问询函提出了质疑，并要求益客食品解释该行为的合理性及必要性，对比采取相同采购模式的同行业公司情况，说明是否存在明显异常。

　　在回复函中，益客食品针对担保金额分布、担保时长与同行进行了对比，并解释称与同行业可比公司相比无明显异常。但从该公司列出的数据看，其与同行间的担保占比差距颇大。

　　在担保金额分布方面，据傲农生物公开披露数据，2017年、2018年，该公司提供的担保养殖户分别为574家、1355家，据此测算出傲农生物平均每户担保金额约为25.98万元、29.8万元。同样地，据华英农业公开披露数据，2018—2020年上半年，该公司各期提供担保的合同养殖户均为36家，担保金额为3600万元，据此测算出平均每户担保金额约为100万元。

　　然而，如图表3所示，2017—2020年上半年，益客食品为养殖户担保的单笔金额在100万元以内的占比则分别为14.29%、36.5%、53.39%、60.93%。该占比虽在逐渐增长，但截至2020年上半年，单笔担保金额在100万元以上的占比仍有4成左右，与傲农生物、华英农业披露的数据相差甚远。

　　另外，在担保期限方面，益客食品为养殖户担保的期限主要分布在36—60个月，占比分别为57.14%、65.3%、62.22%、63.89%，远长于同行可比公司。如图表4所示，【天邦股份(002124)、股吧】的担保期限基本在12个月左右，唐人神的担保期限则基本保持在3—12个月左右，华英农业的担保期限在36个月，傲农生物担保期限较上述3家企业略长，但也不超过56个月。而益客食品却有担保期限超过60个月以上的情况，占比约为3%。

　　时代商学院认为，在养殖过程中，如果遇到动物疫病或自然灾害等风险发生时，养殖户的整体抗风险能力较弱，极易出现无法履约供应货物的情况。同时，养殖户还将面临无法偿还银行或其他金融机构借款的问题，其担保方将被强制执行担保责任，替养殖户进行债务偿还。益客食品高度依赖养殖户为其提供货源，且为养殖户提供期限较长的大额度担保，一旦上述风险发生，该公司持续经营恐遭受不利影响。

　　针对上述相关问题，时代商学院向益客食品发函询问，但截至4月20日截稿时，益客食品在长达近一个月的时间内，未作出任何回复。

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