万润股份：新材料定制平台开启新一轮成长

　　万润股份（002643）成立于1992年，2015年正式更名为中节能万润股份有限公司。公司自成立以来专注于化学合成技术的研发与产业化应用，依托于强大的研发团队和自主创新能力，公司年均开发产品百余种，现拥有超过5000种化合物的生产技术，其中1900余种产品已投入市场，获得国内外发明专利286项。公司先后涉足信息材料产业、环保材料产业和大健康产业三大领域，并建立了以化学合成技术的研发与产业化应用为主导的产品创新平台。

　　材料显示，公司主要包括高端TFT液晶单体材料和OLED材料。公司是全球领先的高端液晶单体材料和中间体供应商，占全球单晶市场约18%的份额，占据全球单晶外购市场39%的份额，是国际主要TFT混合液晶生产商Merck长期供应TFT液晶材料的厂商，也是全球液晶龙头Merck液晶单体的唯一供应商。OLED材料方面为国内行业龙头，由万润母公司以及九目化学和三月光电两个子公司作为实施主体，率先将产业链从中间体延伸至单体环节，同时在OLED专利材料领域也有涉足。公司OLED材料业务具备布局领先、客户优质、重视专利三大优势，有望复制甚至超越液晶材料业务的成功，预计2023年公司OLED前端材料销售额有望达10亿元，并有望切入终端材料领域，实现盈利能力的大幅提升。

　　公司环保材料沸石分子筛主要应用于柴油车尾气处理环节，下游绑定尾气催化巨头庄信万丰。庄信万丰在全球柴油车用尾气处理催化剂领域优势显着，在欧六及同等标准版柴油车尾气处理领域的全球市场份额超过50%。国六标准对氮氧化物排放限值更为严格，给沸石分子筛带来广阔的增长空间。公司积极扩张沸石产能，以满足庄信万丰在中国和欧洲的扩产计划，预计公司占庄信万丰的采购比例有望不断提升，预测2023年公司对庄信万丰车用沸石的销售额将达到24亿元。

　　公司2012年成立烟台万润药业，先后拓展医药原材料、医药中间体、成药制剂等多个领域。2016年3月，公司顺利完成对MP公司的收购，进军生命科学与体外诊断领域。2019年公司3155吨医药原料药及中间体项目启动，部分为武田制药做代工生产，进军CMO领域。2020年公司全资子公司万润药业成为国内首家通过诺氟沙星胶囊仿制药质量和疗效一致性评价的企业，这标志着万润品控能力再上一个台阶，为后续品种认证提供重要的经验借鉴。新增产品后期若通过认证将大幅提高公司在医药方面的产能，推动万润股份大健康产业加速崛起。

　　此外，公司持续加强研发投入，新材料项目储备深厚，其中OLED用的PI膜单体材料专利覆盖目前主流的透明PI膜配方，PR(光刻胶)材料专利覆盖主流的甲基丙烯酸酯主链单体、乙酸酯主链单体，PI及PR相关材料单体将有可能走上定制化供应的模式上，享受终端市场快速增长的红利。

　　申万宏源认为，公司工业园一期项目(原料药项目)建设有序推进，工业园二期已经完成备案，项目总投资约50亿元，高额资本开支下，公司新一轮成长即将开启。预计公司2020-2022年归母净利润为5.28亿元、7.31亿元和、9.97亿元，对应PE估值29倍、21倍和15倍。2020年行业可比公司平均PE为48倍，公司股价明显低估，由“增持”上调至“买入”评级。

　　安信证券认为，纯化和放大是公司能脱颖而出的核心能力。随着研发管线逐渐完善，公司核心能力将在新产品上继续形成竞争优势，产品序列有望向多应用领域延伸，逐步成长为化工新材料定制平台。预测公司2020-2022年净利润增速分别为2.9%、39.0%、30.4%，EPS分别为0.57元、0.80元和1.04元。考虑到公司新拓展业务放量节奏和利润增速，保守给予36倍PE估值，对应合理价值20.52元/股，给予买入投资评级。

　　太平洋证券表示，公司目前已发展成为全球领先的高端液晶单体和中间体、沸石材料供应商，2014-2019年营业收入CAGR达21.84%，归母净利润CAGR达39.32%，2019年资产负债率仅15.13%，毛利率43.6%。预计公司2020-2022年EPS分别为0.60元、0.72元和0.87元，对应PE估值低于可比公司PE均值。基于公司的行业龙头地位，以及沸石和OLED材料业务齐发展，未来三年业绩增长确定性强，给予2021年35倍PE估值，对应目标价25元，维持“买入”评级。记者 刘希玮