国金证券--徐工机械：控股股东混改正式启动 徐工有限混改挂牌

　　【研究报告内容摘要】

　　事件

　　根据江苏产权市场网发布的《徐工集团工程机械有限公司增资公告》,徐工机械（000425）的控股公司徐工集团工程机械有限公司(以下简称?徐工有限?)于2020年6月24日将公司混合所有制改革涉及的增资项目在江苏省产权交易所公开挂牌,拟向战略投资者、员工持股平台合计募集156.56亿元(对应持股比例为49%)。本次挂牌终止日期为2020年8月20日。

　　点评

　　混改挂牌:优先非公资本战略投资者;之前与苏商会、苏民投战略合作徐工有限将通过存量转让和增资扩股方式引入战略投资者。本次增资完成后,徐工有限股东徐工集团和省属某国有独资公司合计持有本次增资后公司股权的比例不低于51%,战略投资者和员工持股平台合计持有本次增资后公司股权的比例不超过49%(其中员工持股平台持股约2%,相当于员工持股6.39亿元左右),最终以实际增资结果为准。徐工有限2018年所有者权益326亿元;营业收入577亿元,净利润16.68亿元。到2020年3月底,公司所有者权益363亿元。

　　混改遴选方案:混改优先考虑非公资本战略投资者,优先聚焦实业的意向战略投资者,推动徐工有限深化体制机制改革,建立徐工有限市场化的经营机制和激励约束机制。同时意向战略投资者或其控股股东能为徐工有限提供战略支持的优先,包括但不限于:品牌、技术、市场、供应链、国际化、数字化和信息化、资本运作等。

　　5月11日,徐工与苏民投、苏商会举行战略合作签约仪式,标志着三方合作正式启动。苏民投是江苏省唯一的省级民营资本投资公司,由沙钢集团、红豆集团等10余家省内知名民营企业联合设立。苏民投将充分发挥资本、平台和机制优势,集聚苏商优质资本,助力徐工混改。苏商会,是江苏最大的‘实业会’,将做好连接工作,为江苏企业搭建合作共赢的桥梁。

　　盈利预测与投资建议

　　预计公司2020-2022年净利润为46/52/56亿元,增长28%/13%/7%;EPS为0.59/0.67/0.72元;PE为10/9/8倍。考虑公司有望脱胎换骨成?新徐工?,给予2021年12倍PE,目标市值624亿元(未考虑挖掘机等整体上市),6-12月目标价7.97元。维持?买入?评级。如未来挖掘机等工程机械资产整体上市,我们测算未来的?新徐工?整体收入、市值有望逐步接近1000亿元(未考虑相应成本,详见我们5月份?新徐工?深度报告)。

　　风险提示

　　混改进展不及预期、地产基建投资低于预期、汇兑损失风险等风险。