荣丰控股收购谜题

　　《红周刊》：荣丰控股（000668）披露收购威宇医疗100%股权预案后，公司股价连续涨停，但标的资产的交易价格尚未确定，目前与威宇医疗主业类似的【大博医疗(002901)、股吧】（002901）、凯利泰（300326）和三友医疗的估值都比较高，市盈率分别约为85倍、60倍和130倍左右，是否也可以给予荣丰控股高估值呢？

　　邱诤：威宇医疗与上述三家公司主业看似相似，其实有着明显的差异。大博医疗、凯利泰和【三友医疗(688085)、股吧】均以生产骨科类植入耗材为主业，但威宇医疗的主业是骨科植入耗材销售及配送业务，即威宇医疗是经销商，而另三家公司是生产商。

　　2019年大博医疗、凯利泰和三友医疗的营业收入分别为12.57亿元、12.22亿元和3.54亿元，威宇医疗同期的营业收入为15.18亿元，明显高于上述三家公司，但大博医疗、凯利泰和三友医疗的净利润分别为4.65亿元、3.02亿元和0.98亿元，而威宇医疗的净利润仅有1.39亿元。仅从销售净利率这一点就不难看出，处于流通环节的威宇医疗与另外三家生产商还是有着巨大差异的，因此威宇医疗的合理估值应低于估值最低的凯利泰。

　　虽然【荣丰控股(000668)、股吧】拟募集配套资金总额不超过4.40亿元，募集配套资金拟用于标的公司医用骨科植入耗材生产工厂建设等，但转型成功之前，对其的估值不应超过40倍-45倍。实际上即使是40倍-45倍的估值也并不低，因为威宇医疗在2019年实现净利润1.39亿元，其2020年的业绩承诺仅为1.20亿元。同时需要非常注意的是，荣丰控股此次资产重组是否能够获批目前还是未知数。

　　《红周刊》：为何要强调重组是否能够获批这个问题呢？

　　邱诤：本次荣丰控股收购威宇医疗的交易对方之一为盛世达，盛世达持有标的公司30.15%的股权，盛世达同时为荣丰控股的控股股东，此次收购构成关联交易。但关联交易并不是问题的关键，实际上盛世达取得标的公司威宇医疗30.15%的股权的时间还不超过一个月。

　　2020年5月23日深市某上市公司公告称拟将其持有的威宇医疗45.23%的股权转让给盛世达和纳鼎管理，其中盛世达受让其中30.15%的股权。根据当时的评估报告，截至2019年12月31日，威宇医疗的净资产为78630.08万元，全部股权评估值为81727.01万元。

　　再回到此次荣丰控股收购威宇医疗，虽然标的资产的交易价格尚未确定，但不出意外收购的估值应在15倍-20倍市盈率左右，按照威宇医疗的2020年业绩承诺即净利润1.20亿元计算，交易价格应在18亿元至24亿元左右。如果威宇医疗的最终估值真的达到18亿元至24亿元左右，那么不足一个月时间，威宇医疗的估值至少大增了10亿元以上，究竟是另外一家上市公司卖低了，还是荣丰控股买高了呢？

　　《红周刊》：假设威宇医疗最终的估值在10亿元以下呢？

　　邱诤：如果威宇医疗最终的估值在10亿元以下，那当然要为荣丰控股点赞，但依旧还有一些问题需要我们思考。据荣丰控股公告显示，威宇医疗共有26家子公司，而26家子公司之中，只有1家是2017年之前设立的，而在2017年设立的子公司高达16家。

　　《红周刊》：子公司何时设立又有什么关系呢？

　　邱诤：威宇医疗这26家子公司遍布各个省市，而荣丰控股显示，截至预案发布日威宇医疗已经在全国20个省市自治区设立医疗业务合作网络，也就是说这些医疗业务合作网络普遍是2017年以后设立的。2017年威宇医疗的医疗器械销售收入为5.58亿元，上述子公司设立后公司销售收入在2018年迅速增长至16.12亿元，可见这些子公司的设立是有成效的。

　　但问题是，2019年威宇医疗在毛利率从18%上升至24%的情况下，营业收入下滑至15.18亿元。而据出售威宇医疗45.23%股权的这家上市公司的预测，2020年威宇医疗营业收入预测值仅为9.87亿元，较2019年大幅下滑。考虑到本次疫情对医疗系统及公司所在业务的影响，威宇医疗营业收入大幅下滑也在情理之中，但其对2021年、2022年及2023年的营业收入预测分别为11.34亿元、12.48亿元和13.73亿元，均明显低于其2018年实际的营业收入。

　　那么为何在威宇医疗大量设立子公司后，公司营业收入暴增之后便迅速回落呢？此外此次荣丰控股公布的威宇医疗财务数据也与之前另一家上市公司披露的数据存在差异，这又是为何呢？