高息发债|蓝光发展3、4月逆势发债拿地 成本居高不下

　　引言：对于房地产来说，规模背后总离不开“杠杆”二字，融资一直是房企运作中非常关键的一个环节。而融资成本的高低则在一定程度上反映了房企的综合实力，未来也会对其整体竞争力产生较大影响。疫情后境内融资迎来短暂宽松窗口期，众房企纷纷抓住机会积极“补血”，而此前火热的海外债则有所降温。不过部分房企融资利率低至2%-3%左右，而有些房企虽较此前利率有所降低，但仍高达8%以上，甚至达到10%。大眼楼管特推出“资金成本下降，谁的利率还在高位”系列报道。

　　【蓝光发展(600466)、股吧】（600466）作为西南地区主要的头部房企之一，2019年全口径销售额达到1012.37亿元，突破千亿规模，位列行业第33位。自2015年上市以来蓝光的销售额复合增长率达到54%，不过，快速增长期只有2017年和2018年，2019年后劲不足，同比增速仅18.7%，这还是在销售均价同比下降13.12%情况下的销售成绩。

　　今年来，受疫情影响，2020Q1公司实现营业收入53.1亿元，同比减少7.9%，归母净利润5.1亿元，同比增长3.8%；净利润增速高于营收增速主要系公司公允价值变动净收益1.25亿元，较上年同期的0.06亿元大幅增加。

　　实际上，蓝光发展也遇到了瓶颈。

　　其一，是多元化布局。自2015年以来蓝光发展谋求的多元化迟迟未能成形，就连商业地产类营收占比也逐年下降，而住宅及配套相关营收则由2015年61.6%升至2019年的83%。由于业务类型的逐渐单一化，导致蓝光发展迟迟未能真正走出成渝地区，截止去年底，公司在成渝地区的营收占比依然近5成。而此前在成渝地区的销售占比甚至超过60%，2018/2019年有所好转，这一改变反应在营收上预计可能在2020年或2021年。

　　其二，是土储瓶颈。尽管蓝光发展2019年新增土储建筑面积约1121万方，拿地金额同比增长45.6%达到357.7亿元，但截至期末总计土储货值约2700亿元，仅能满足未来两年左右的销售。若考虑部分销售预期并不好的项目，蓝光发展要想实现客观的销售增速，持续拿地是必不可少的，可供观摩选择的空间相对更小。

　　不过，2020年公司计划土地投资额度控制在400亿元以内，预计蓝光发展将保持当前的紧平衡状态，销售增速超预期的概率不大。

　　但自从换了总裁，蓝光发展变了！

　　去年12月，蓝光聘任原华润高级副总裁迟峰为公司新任总裁，迟峰号称是华润开拓华东市场的功臣，深耕华东多年。且在2019年期间，蓝光发展在上海举行了新总部入驻仪式，形成“上海+成都”双总部战略，上海及华东成为了蓝光走出成渝的主要支撑点。

　　迟峰认为，蓝光发展的土地储备需要进一步提升，并且过去存在明显的区域发展不均衡等问题。而迟峰也用真金白银在市场增持公司股票的方式来表达对于蓝光“东进”战略的支持，5月6日至5月7日，迟峰买入蓝光市值达到1010.37，成本约在5.6元附近，截止发稿已浮亏8%左右。

　　蓝光全国化布局昭然若揭。

　　今年一季度尽管受到疫情影响，但蓝光发展依然新增10个项目，新增土储计容建面98.9万平方米。其中在3月份就新增7幅土地项目，拿地节奏开始在近期提速，而4月新增9个项目，土地面积885.99亩，较3月拿地面积393.01亩增加125.44%。

　　从区域来看，4月份蓝光发展取得的项目分别在在南京、常州、南海、盐城、南阳、长沙、襄阳、桐乡、阜阳等华东、华中地区。3/4月合计土地成交价款达100亿元，2个月拿地接近全年预算的四分之一。

　　可融资有点跟不上趟儿。

　　相较于3/4月大额度的拿地支出，蓝光发展今年来在债券市场的融资仅有3次，约合人民币27亿元人民币，且融资成本与去年几乎处在同一水平。

　　而在此期间，在新冠肺炎疫情影响下，全球央行先后放水救市稳经济。克而瑞数据显示，3月发债最高的企业为世茂房地产，发行了3笔共70亿元的公司债，融资成本均在4%以下，中海发行的3笔共计10亿美元境外优先票据，利率水平仅在3%左右。在今年以来的几个月中，房企海外发行美元债的平均成本在6%左右，而在境内发行债券的平均成本在3%左右，且在2、3月份明显下降，境内外的宽松环境确实改善了房企的融资成本。

　　相比之下，蓝光发展在3月发行的美元债利率达到9%确实明显高于行业平均水平，而在四月份融资成本下降的背景下，中期票据融资成本依然保持在7.2%的水平，远高于行业境内融资成本。

　　融资成本居高不下的背后是蓝光转差的财务状况。

　　截止今年1季度期末，公司扣除预收账款的资产负债率同比提升0.5个百分点至49.3%，而净负债率则较上年末提高13.5个百分点至93%，杠杆率有所上升，这是公司自2016年以来杠杆率以来的首次大幅度反弹。

　　在手货币资金260.4亿元，与上年末基本持平，现金短债比为1.12，仅能覆盖短期债务，加上今年销售较去年同期明显下滑，整体资金情况较去年底更紧张了。

　　事实上，蓝光发展近几年的融资成本一直处在高水平，2019年整体平均融资成本达到8.65%，而2018年为7.5%。