中泰证券--苏宁易购：快消供应链加速融合 聚焦零售主业发展

　　【研究报告内容摘要】

　　事件:截至2020年2月3日,公司累计回购股份数量3,470.39万股,占公司总股本0.37%,支付总金额3.55亿元。据公司发布的业绩预告,预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润110.03-112.03亿元,其中非经常性损益盈利159.55-161.55亿元,消费增长放缓,短期业绩承压:2019年消费整体增速下行,线下电器大店和苏宁易购（002024）直营店同店收入下滑,公司盈利短期承压。四季度公司加强费用投入管控,经营情况企稳,经营性现金流环比改善明显。2019全年预计实现归母净利润110.03-112.03亿元,同比下滑15.94%-17.44%;扣除非经常性损益后的净亏损为47.52-51.52亿元。整体来看,线下门店持续贡献盈利,线上业务、苏宁物流等仍在亏损。

　　家电零售优势突出,全品类运营能力提升。据中国家电研究院统计,2019年三季度苏宁易购全渠道家电零售市占率为22.6%,稳居市场第一。在家电零售优势基础上,公司加速拓展全渠道智慧零售网络,线下零售云加盟店发力市场下沉,红孩子母婴、百货、家乐福、苏鲜生、小店等完善多业态门店布局;线上加强社交社群运营,月活跃用户加速增长,同时推进开放平台发展,输出电商服务能力,平台变现率有望提升。快消供应链高效融合,疫情加速业务发展。在开设电器店中店、优化运营管理等举措下,家乐福中国四季度销售从下滑转为增长,实现扭亏为盈。家乐福和小店供应链持续打通,采购规模和经营效率提升,预计家乐福供货可帮助小店毛利率提升约5%;通过家乐福前置仓模式打造“一小时生活圈”,推进到家业务发展,家乐福/小店日均订单量均实现快速增长。本轮疫情影响下,线上生鲜快消消费需求激增,据公司官方公众号苏宁蓝话筒披露,苏宁易购主站流量春节期间同比增长50%,线上超市业务翻倍增长,线下门店社群转化率也超过50%。预计1月家乐福销售增长接近20%,2020年一季度易购主站、家乐福、小店多业态协同下,快消品类销售额有望实现加速发展。

　　投资建议:快消供应链加速融合,聚焦零售主业发展,维持“买入”评级。苏宁家电零售护城河较深,快消供应链效率加速提升,全渠道多业态零售网络逐步完善,全品类运营能力出色。公司资本运作基本完成,2020年将聚焦零售主业,经营效率有望持续提升。19Q4公司经营现金流已回正,2020年将持续优化;线上业务和物流将持续减亏,有望迎来扣非盈利拐点。预计2019-2021年实现营业收入2,913.35/3,532.14/4,343.57亿元,同比增长19%/21%/23%;实现归母净利润110.12/20.44/35.79亿元。前期预测2019年全年归母净利润为194.42亿元,较前期预测值下调43%,主要是投资收益预测差影响,依据业绩预告调低预测值。当前苏宁易购PB值不足1.0,安全边际高,建议关注2020年业绩改善带来的估值修复机会。

　　风险提示:(1)线上线下融合不及预期,线上业务成本激增;线下门店改造受阻,新拓展门店经营不善、亏损加剧,造成公司盈利下滑;(2)搜索流量红利减退,天猫旗舰店流量优势减弱;苏宁拼购、零售云、苏宁小店等新流量入口拓展不顺利,流量成本大幅上升;(3)金融业务风控能力不足,坏账大幅增加,持续拖累集团现金流恶化。