光大嘉宝：地产业务销售高增 未结项目充足业绩有支撑

　　事件：公司发布2019年三季报，前三季度实现营收33.65亿，同比+11.56%；归母净利润3.03亿，同比-30.22%，基本EPS0.20元/股。

　　营收稳健，短期业绩有所下滑，财务稳健杠杆低1）收入稳增长，短期业绩下滑因期内结算项目利润率较低：公司2019前三季度营收33.65亿，同比+11.56%，归母净利润3.03亿，同比-30.22%，毛利率由2018年末的56.97%降低至37.34%，主要由于本期房地产业务结转的动迁配套房项目毛利较低，净利率由2018年底的24.58%降低至9.26%，主要由于融资规模增加，财务费用同比+229.98%，同时管理费用同比+43.42%；2）财务健康杠杆处低位：报告期末公司账上货币资金57.63亿，同比+18.71%，为短期借款加一年内到期有息债的2.78倍，安全边际较高；此外，截至报告期末，公司剔除预收账款后资产负债率由18年末的63.37%降至61.81%；由于新增借款，净负债率由18年末的37.04%升至49.21%，总体可控。

　　地产业务销售高增，未结项目充足业绩有支撑

　　1）销售大增：2019年1-9月，公司合同销售面积10.18万方，同比增加277.31%。合同销售收入30.10亿，同比增加121.72%；2）已售未结资源充足：报告期末，公司账上预收账款41.18亿，较18年末增长43.99%，主要是售房预收款，对未来业绩有支撑。

　　不动产资管收入略降，公募REITs想象空间大1）资管规模略有下降：2019Q3公司不动产资管业务收入4.45亿，同比减少3.65%：其中管理及咨询服务费收入3.92亿，同比减少5.81%；受资管新规影响，报告期末，公司在管基金规模467.77亿比年初减少3.33亿，管理规模微降3.94%，导致管理费收入降低；2）公募REITs或推出在即：18年类REITs产品尝试频出不穷，政策层面上19年以来各方面密集表态：3月底，国务院发展研究中心证券化REITs课题组秘书长王步芳表示，“公募REITs首批试点产品近期将推出”；4月8日，深交所表示“积极推进公募REITs进程”；6月27日中国REITs论坛上全国政协委员、中国证监会原主席肖钢表示发展公募REITs势在必行。我们预计公募REITs在未来1-2年内大概率内推出试点，以国内现有不动产管理规模与水平看，行业发展尚处初级阶段，而公司作为行业龙头竞争优势明显，前景可期。

　　投资建议：公司19年Q3净利润有所下滑，主要因为房地产开发业务毛利率下降和财务费用大幅增长，但公司现有存量可售资源依旧充裕，已售未结资源充足，未来短期内业绩依然有支撑；资管业务方面，公司不动产管理费收入微降，资管规模基本稳定，在光大安石团队接手管理层后，其管理优势及行业地位将得到进一步凸显，此外，由于公司作为A股稀缺的REITs标的，将持续受益于存量资产管理的崛起及公募REITs推进的预期。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.79元、0.95元、1.07元，分别对应PE5.24X、4.36X、3.87X，维持“买入”评级。

　　风险提示：公募REITs试点推出进度低于预期，房地产开发业务销售去化低于预期。（中泰证券）