又见险资举牌 哪些股票会成下个被举牌对象?

　　曾经低调的险资，如今在资本市场的一举一动都备受瞩目。

　　随着三季报的陆续公布，恒大人寿被发现在多家上市公司股份中持股比例超过4.9%，逼近举牌线，被市场广泛关注。

　　而近日，国华人寿被披露第四次举牌天宸股份(600620.SH)，持股比例达20%，随即收到上海证交所问询;9月底，阳光保险举牌伊利股份(600887.SH)亦引起轩然大波，保险资金再次被推上风口浪尖;而市场也还在翘首以待“宝万之争”下一步会如何上演。

　　撇开个案，2015年下半年开始，险资举牌开始变得异常火热。业内人士表示，这是低利率、资产荒叠加险资投资政策日益宽松、保险公司风险偏好及权益配置意愿上升之后的必然产物，这种资产配置的形式在短期内还看不到尽头的资产荒背景下也将成为一种“新常态”。而保险资金本身是支持资本市场发展的重要力量，对于险资举牌行为本身，市场无须“妖魔化”。

　　举牌目的引担忧

　　近几日晚间，金洲管道(002443.SZ)、栋梁新材(002082.SZ)、国民技术(300077.SZ)、梅雁吉祥(600868.SH)、中元股份(300018.SZ)相继发布三季报。在三季报中，均浮现恒大人寿的身影。据计算，在这几家上市公司中，恒大人寿持股比例均在4.9%以上，逼近举牌线。

　　尽管截至11月1日晚间，恒大人寿已经将其中的几家股份清空，但在此之前，仍旧掀起了一波“恒大概念股”。其中，由于恒大人寿一度成为了梅雁吉祥的第一大股东，虽然还未达到举牌线，但其增持目的仍然受到了上海证交所的询问。然而，11月1日晚间，恒大人寿已将梅雁吉祥悉数出清。

　　无独有偶，国华人寿举牌天宸股份的目的也遭到上海证交所的问询。

　　9月2日至10月10日，国华人寿第四次举牌天宸股份，以20%的持股比例跻身第二大股东。在公告发布的一天后，上海证交所就对国华人寿是否有意通过股份增持获得天宸股份的实际控制权，是否有意参与上市公司的经营管理进行问询。

　　尽管国华人寿在回复中称，截至目前无意通过股份增持获得天宸股份的实际控制权，也无意参与上市公司的经营管理。但由于国华人寿表示在未来12个月内增持股份不少于1000万股，同时天宸股份大股东仲盛虹桥及其一致行动人也在国华人寿举牌的期间多次增持天宸股份，因此市场中有不少声音认为将来围绕天宸股份的股权争夺战仍有可能上演。

　　险资举牌已成“新常态”

　　“保险公司在现有法律和规则框架下的投资行为，完全是一种市场化的商业决策。绝大多数保险资金的投资行为是谨慎规范的，对被投资企业的战略推进起到积极作用，也已经成为我国资本市场健康稳定发展的重要力量。”中国保监会保险资金运用监管部主任任春生表示。

　　事实上，把险资举牌放在当前经济环境和保险行业现状来看，其产生又有一定的必然性。

　　险资举牌并不是新生事物，但在2015年开始集中爆发。中银国际认为，究其原因，一方面是由于年中股市剧烈波动产生了大量超低估值的标的;另一方面万能险保费的爆发，也源于险企对2015年股市的良性预期及对未来的信心，从而扩大保费规模进行投资、分股市一杯羹。

　　从投资环境上来分析，在低利率环境下，无论是传统的债券和定期存款，还是债权计划、信托产品、理财产品等非标资产，都难免产生收益率的下降。在固定收益资产收益率普遍性下滑的大环境下，权益类投资成为维护投资收益率稳定、保障利差益的重要手段。股权投资作为保险长效资金支持经济发展的同时，具备“类固定收益”的属性，既可以保持稳定增值，又带来资金回报，还可能有经营属性的扩展。

　　而从财务数据角度来说，业内人士认为，一方面是权益法记账带来益处，另一方面在“偿二代”框架下更加节省资本消耗，权益类投资在资产负债匹配的前提下成为较为理想的选择。

　　具体来说，按照目前财务会计准则，当持股比例高于20%时通常会被认为对被投资单位具有重大影响，可以实现长期股权投资的权益法入账。这样既可以规避股票价格波动对账面资产的影响，又可分享上市公司的净利润。同时，在“偿二代”新监管体系下，保险资金长期股权投资的风险因子更小，客观上鼓励保险资金举牌并列入长期股权投资进行核算。

　　一名注册会计师对《第一财经日报》记者表示，在“偿二代”下，如只是被分类为交易性金融资产或可供出售金融资产，则主板、中小板、创业板股票的风险因子分别为0.31、0.41及0.48。而一旦被分类为长期股权投资，那该风险因子立即降低，联营合营企业为0.15，子公司更是只有0.1。风险因子的降低意味着最低资本要求的降低，也就意味着偿付能力充足率的提高。

　　不过，从目前的举牌案例来看，据国信证券统计，险资持股超过20%的案例只是少数，只有生命人寿之于浦发银行(600000.SH)以及金地集团(600383.SH);前海人寿之于南玻A(000012.SZ)以及中炬高新(600872.SH);以及这次国华人寿举牌天宸股份的持股比例达到了20%。另外，前海人寿本身对于万科A(000002.SZ)虽然持股比例并未达到20%，但钜盛华在4月将自己的一部分万科A表决权让渡给前海人寿，使得前海人寿对于万科A的表决权恰好超过20%，“巧妙地”让前海人寿可将对万科A的投资余额转入长期股权投资核算。

　　和发达国家相比，我们的权益类投资比例又是什么水平?“我国保险投资还处于政策日益放开的时期，随着中国经济日益国际化及整体实力的不断提升，借鉴发达国家的经验，提高风险控制水平、提升风险偏好，权益类投资还有较大的上升空间。”中银国际行业分析师魏涛表示。

　　根据中银国际的数据，在英国保险投资资产的大类资产配置中，权益性投资占相对主体的比重，约为40%。而美国保险资金对于权益资产的投资随着金融市场的发展及非保证利益保险业务的开展，保持着较高的增速，自上世纪90 年代初期开始有进一步增长，2003年至2013年间权益资产规模保持了年平均约7%的增长。在2013年末，美国权益资产在寿险投资资产的占比已达32.58%。

　　而保监会数据显示，截至今年8月末，保险资金投资股票和证券投资基金余额为1.76万亿元，占比为13.85%。

　　多位大型保险资管高管在接受本报记者采访时均表示，险资的举牌动作一方面取决于可投资资金，另一方面也取决于市场表现和各保险公司的策略，虽然优质个股不好找，但未来也不排除将会通过二级市场举牌的方式来配置股票。

　　监管“紧盯”激进行为

　　不过从另一方面来看，对于阳光保险刚过举牌线的买入，伊利的“激烈反应”也不难理解。“宝万之争”仍未落幕，伊利股份的股权又如此之分散。

　　同时，不可否认的是，尽管保险资管行业总体向好，但是仍然存在个别保险公司的激进行为以致一些风险开始加剧。

　　而对于这些激进险企和背后可能引发的风险，保监会已经开始采取“高压”姿态，“保险姓保”成了行业内的高频词汇，而一大波相应的监管政策也正在“赶来”。

　　据了解8月底，保监会资金运用部下发《关于加强保险机构与一致行动人股票投资监管有关事项的通知(征求意见稿)》。根据流传出的征求意见稿内容，保险机构与其非保险一致行动人共同开展重大股票投资的(持有上市公司股票比例达到或超过上市公司总股本的20%)，应当由保险机构提交包含本公司及非保险一致行动人相关信息的备案报告。保险机构与其非保险一致行动人共同开展重大股票投资，经备案后继续投资该上市公司股票的，新增投资部分应当使用自有资金。

　　并且，按照上述征求意见稿，保险机构不得与非保险一致行动人共同收购上市公司。如果这一规定最终落地，将会使得类似“宝能系”这样旗下保险机构与非保险机构一起“上阵”的“打法”无法达到控制上市公司的目的。

　　9月初，号称史上最严的人身险规定问世，其中对于中短存续期产品有了更强的限制和要求，例如将人身险费率市场化改革中将责任保险金额与保费或账户价值的最低比例要求由105%提高至120%;其次，新规将万能险责任准备金评估利率上限下调0.5个百分点至3%。且对于不符合要求的保险产品，应当在2017年4月1日前全部停售。

　　同时，保监会正在进行的互联网保险专项整治中，互联网高现金价值业务是首当其冲的整治重点。

　　而在公司治理方面，保监会10月12日发布《保险公司合规管理办法(征求意见稿)》，要求保险公司建立“三道防线”的合规管理框架。同时，保险公司在股权管理、治理结构、章程、关联交易等方面的监管政策也将陆续出台或修订。

　　在这种高压姿态下，业内人士普遍预计尽管对中短存续期产品的五年过渡期在短期内对资本市场影响不大，但长期来看，那些经常拿万能险准备金来进行举牌的中小险企的举牌热潮将有所减退，行业将进一步回归“保险姓保”。

　　瞄准“一级半市场”

　　事实上，从数据上来看，尽管9月以来险资又开始接二连三举牌，但今年至今为止的举牌热潮较去年已经明显降温。根据中信证券截至2016年8月23日的统计，再加上之后阳光保险对伊利股份、国华人寿此次对天宸股份的举牌以及9月末对龙宇燃油(603003.SH)的举牌，整个A股上市公司共发布举牌公告70余次，其中险资举牌的约11次，涉及9家上市公司。而2015年上半年发布的155次举牌公告，其中险资举牌的占61次，涉及31家上市公司，多集中在下半年。

　　一名大型保险资管公司高管对《第一财经日报》记者分析称，今年上半年举牌热潮有所降低一方面是因为目前能够被举牌的优质标的越发稀缺。况且，从行业经验看，较为激进的投资风格难以支撑起一个行业的平稳发展。而另一方面，部分前期频繁举牌的险企权益性资产占比已逐渐趋近30%的上限(增持蓝筹股票最高可将上限提高至40%)，再集中举牌的空间逐渐缩小。

　　例如，在举牌伊利股份后，阳光产险披露其投资权益类资产账面余额为78.32 亿元，占上季末总资产的21.38%。

　　不过，投资上市公司从来就不止举牌这一种相对高调的手法，参与定增这样的“一级半市场”也是很多保险公司惯用的方式。

　　中信证券称，2016年尽管举牌数量上大幅减少，但相较于此前通过二级市场抢筹的单一举牌形式，险资采取了更多元化的方式，如恒大人寿和泰康人寿，就于今年分别参与了宝鹰股份(002047.SZ)和保利地产(600048.SH)的非公开发行。“这一变化，使得险资能够与上市公司控制人通过协商的方式对所购股份进行定价，不但在一定程度上避免了二级市场可能造成的股价波动风险，同时有利于险企与上市公司展开深入战略协商，避免出现类似于‘门口的野蛮人’之类的斗争。”

　　各花入各眼 金融地产是“真爱”

　　A股市场超过2000支股票，究竟是哪些股票可以入险资的“法眼”，谁又可能成为下一个被举牌的对象呢?

　　险资都在重仓些什么行业的股票?

　　《第一财经日报》记者根据Wind资讯数据，对2016年半年报及2015年年报的保险重仓股(保险资金进入上市公司前十大股东)进行梳理。在剔除了平安集团及其子公司对平安银行的持仓以及中国人寿集团对中国人寿股份的持仓之后，今年上半年末，险资共计挺进了608家上市公司的前十大股东。而无论从险资的持仓股数还是持仓市值来看，险资2016年上半年和2015年年末的行业偏好并未产生显著变化，其最喜爱的行业都是银行和房地产。

　　广发证券分析师曹恒乾表示，保险资金偏爱金融地产股，这也是由于其资金成本较高，必须寻求较高ROE(净资产收益率)标的。因此，遭到低估的大盘蓝筹金融地产股才成为这一轮险资进军的目标。以万科A为例，近5年ROE水平在12.65%~19.66%，足够补偿保险资金6%~7%的资金成本。

　　从险资的持仓数量变化来看，根据Wind资讯数据，相较于2015年末，保险资金在材料、包括券商在内的多元金融、汽车、公用事业等行业有较大幅度的增持，而在运输、半导体等行业则有所减持。

　　个股方面，根据国信证券8月18日发布的研究报告中的数据，如果按照持股市值来排名，前十名中有6个银行股，而金地集团、万科A这两大地产股也赫然在列。但如果按持股比例来排名，金地集团是险资共同持股比例最高的一个上市公司，富德生命人寿、安邦保险以及天安财险都参与其中。

　　据《第一财经日报》记者粗略统计，从去年至今，至少已有12家险企通过二级市场举牌近40家上市公司。这其中，“宝能系”、“恒大系”、“安邦系”、“生命系”、“阳光保险系”、“国华人寿系”、“华夏人寿系”较为活跃。而其中前四个险企系更是频繁举牌。

　　所谓“各花入各眼”，从这几个险企系的举牌对象来看，各家保险公司对举牌公司的选择上可能也仅是体现出保险公司不同的投资特点。

　　从“去年至今主要险企系举牌版图”中可以看出，“恒大系”的举牌对象主要在地产、建筑领域;“宝能系”的投资对象集中在地产、商贸、公用事业;“安邦系”、“生命系”则主要在地产、银行、商贸领域的上市公司中举牌;另外，此次举牌伊利股份的阳光保险则除了地产外，确实一直聚焦于食品饮料和消费板块。

　　从这些各不相同的被举牌标的中是否能看出共性?国信证券表示，按持股市值进行排名，前十的上市公司均具有低估值和高股息的特征，在行业上也仅限于金融和房地产。在盈利能力、估值和股息率上都具有良好的财务指标，平均ROE16.61%、平均PE10.1倍、平均PB 1.49倍、平均股息率3.43%(8月18日所发布研究报告时的数据)。

　　因此，通过持股市值视角下的分析，具备较强盈利能力的低估值、高股息资产具备更为确定的投资价值。国信证券分析师认为，主要有两方面较为明显的支撑理由：一方面，这些股票拥有更好的流动性，且股息率也较为可观;另一方面，不仅从险资资产配置的角度看，“较强盈利能力+低估值+高股息”股票具有较好的吸引力，从目前资产荒的角度看，随着固定收益资产收益率的逐步降低，具有固定收益特征的股票类资产也将成为资本追逐的目标，且这类股票的价值将随着国债到期收益率的下降而提升。

　　另外，股权结构较为分散也成为保险公司偏爱的公司特征之一。根据Wind资讯数据，南玻A、中炬高新、万科A等上市公司被举牌之前的大股东持股比例均低于20%，此次被举牌的伊利股份第一大股东更是只有8.79%的持股比例。在险资举牌之前没有实际控制人，这样分散的股权结构有利于险企在二级市场上吸筹，以及便于进行向董事会派驻董事以对公司形成“重大影响”等动作，而这也是这些上市公司对险资“敲门”的最大担心所在。

　　下一个被举牌的会是谁?

　　险资举牌上市公司从一个角度看也是对上市公司投资价值的认可，因此随着险资举牌的火热，一批举牌概念股开始涌现。

　　而寻找下一批概念股也成了市场投资人士和分析人士热衷的选题。

　　平安证券非银首席分析师缴文超认为，除了已经被举牌的地产和银行可能被继续举牌，北京银行、南京银行等未被举牌的银行股也是一大“潜力军”;此外，一些险资持股已超过4%甚至已经逼近举牌线的股票随时有被举牌的可能;另外，铁路、高速公路、电厂等现金流比较稳定且估值较低的周期股也值得关注。

　　而申万宏源按照险资“心头好”通常具有股权比例分散、股本市值较大、低估值和高股息的原则，通过第一大股东占比是否小于30%，前十大股东占比是否小于50%，市值是否大于65亿元，自由流通总股本是否大于3亿股，PE是否小于40，PB是否小于2，2014年分红是否大于15%，所属行业等特征对A股还没有被险资举牌的公司进行筛选，得出新黄浦、穗恒运A、华发股份、兴发集团、宁波银行、南京银行、辽宁成大、北京银行、特变电工、华夏银行、交通银行、光大银行、百大集团、中兴商业、益民集团、郴电国际、广安爱众、西昌电力和岷江水电这19家“候选名单”。

　　而除了上述被险资逼近举牌线的“概念股”之外，在Wind资讯显示的2016年上半年末险资已持有3%以上至5%以下的上市公司中，本报记者根据上述申万宏源选取的第一大股东、PE、分红率等标准进行筛选，发现东阿阿胶、利尔化学、京新药业、建研集团、鞍重股份五家可能会被险资举牌的“重点公司”。