同有科技：采用毛利或“修正后毛利”计算排名

　　投资要点:

　　投资者对同有科技市场空间、壁垒、技术、产品、排名和下一步成长存在疑虑。本报告试图探讨以上所有问题。附录为同有科技八大误解索引。

　　将A 股所有IT 公司中,最稀缺的采用“横纵双向发展”,且分别对应“IT(计算)-CT(通信)-DT(数据)”的产业演进。代表公司已包括浪潮信息、网宿科技、启明星辰,未来可能增加同有科技。

　　IDC 数据证明投资者大幅低估了市场空间,可能为575亿元。分歧是投资者忽略了军队军工市场,还忽视了存储软件服务市场比硬件市场空间高130%。

　　排名保2争1。1)采用硬件指标和收入评判存储排名有失公允,一方面,多个厂商针对硬件指标做优化,实际运行与实验室测试千差万别。另一方面,存储与软件应用紧密关联。

　　2)采用毛利或“修正后毛利”计算排名,同有科技应为A 股第一,国内第二。3)投资者根据“研发人员数量”判断技术含量是没有分析“算法、开发、实现、用户界面、测试”是否纳入统计。一方面,2014-2015年同有科技研发状况与2010-2011年网宿科技类似;另一方面,研发人员较少是因为涉及算法级研发。

　　竞争壁垒来自1998-2005年战略,2015年后通过经营数据放大。追溯1988-2005年战略,持续追求进入技术驱动的高利润环节。2001-2005年与存储软件巨头飞康、veritas、昆腾、comVault 的战略合作是技术发展的里程碑事件,通过自研,公司对存储的定义区别于同行。2005-2014年国产存储面临国外品牌压力,无经营数据差异。2015年后大型高端项目层出不穷,其技术(软件)与品牌积累体现在经营报表。

　　2017年、2018年利润预测比上次预测高15%、19%,原因是全闪存阵列更高的毛利率、四大行业拓展。逐项分拆收入、毛利率、费用率、营业外收入,预计2016-2020年收入为6.9、10.7、14.8、20.4、27.4亿元,净利润为1.75、3.42、4.77、6.74、9.20亿元,EPS 为0.41、0.81、1.13、1.60、2.18元.

　　综合对核心运营指标做假设,DCF 估值得到52%空间,PE 估值得到53%空间。2016-2017年快速增长后,预测2018-2020年利润复合增长率为39%。标准PEG 估值为0.93,在成长性公司中最低且市值最小!上调至“买入”评级。

　　风险:5年利润预测必有偏差,投资者关心的应是资产负债表.以实例证明。（申万宏源）