央企重组意见指路 民航业整合货运将先行

　　南方航空:Q4扩张侧重国际线 期末汇率敏感性下降

　　南方航空 600029

　　研究机构：长江证券 分析师：韩轶超 撰写日期：2016-04-05

　　成本走低驱动利润增加。2015年油价保持低位并于下半年持续走低,全年wti、新加坡航油和国内航油出厂价均价分别为48.76美元/桶、64.70美元/桶和4014元/吨,分别同比下降48%、42%和41%,公司航油成本因此同比大幅减少30.4%。年初至今,wti、新加坡航油均价分别处在33.47美元/桶和42.18美元/桶的水平。单位客公里收益因燃油费取消、运力扩张等原因,同比下降9.3%。最终成本端受益更加明显,毛利率水平同比提升个5.87百分点至18.02%,因毛利率水平提升增厚毛利65.4亿。

　　Q4扩张侧重国际线,汇损增加、期末敏感性显著下降。四季度公司旅客周转量同比增长8.08%,客座率水平同比下降0.07个百分点至78.78%。其中,国际线运力保持了31.11%的高增速,客座率压力有所显现,同比下降2.64个百分点至77.77%。同时,扩张产生的压力在收益水平上也有所体现,四季度贡献营业收入同比下降1.31%至261.39亿,毛利率同比下降0.77个百分点至8.65%。因人民币贬值,四季度财务费用同比增长至20.37亿,导致单季度净利润同比下降了13亿。2015年下半年人民币累计贬值6.22%,导致公司汇兑损失达到57.02亿,下半年实际的汇率敏感性较半年报披露略有上升。不过公司及时对汇率风险进行了释放,根据公司年报披露,2015年底,预计人民币贬值1%,公司净利润将损失4.42亿,较2015年中报的敏感性6.74亿,出现了显著下降。

　　维持“买入”评级。考虑到1)预计全年油价仍处于同比下降通道的概率较大,毛利率将稳中有升;2)公司汇率敏感性显著降低,美元加息预期较去年四季度减弱,汇率风险下降,我们预计公司2016-2018年的EPS分别为0.66元、0.90元和1.13元,维持“买入”评级。

　　风险提示:行业景气恶化;成本大幅增长;人民币大幅贬值。

　　中国国航:收益管理得当 风险管控有力

　　中国国航 601111

　　研究机构：安信证券 分析师：姜明 撰写日期：2016-04-06

　　公司发布2015年度报告:报告期内实现营业收入1089.29亿元(+3.85%),其中客运收入970.68亿元(+3.85%);实现归属上市公司股东的净利润67.74亿元(+77.45%);实现每股收益0.55元(+77.42%),拟每股派息0.107元(含税)。

　　运力投放合理,票价水平坚挺:客运运力(“ASK”)同比增长11.0%,达到2148.3亿座公里,其中国际航线同比增长19.0%。旅客周转量(“RPK”)达到1717.1亿客公里,同比增长11.0%,其中国际航线同比增长18.0%。15年2月开始国内停收燃油附加费,三大航总体票价水平有所下滑,国航票价水平最为坚挺,全年客公里收益0.565元,居于三大航之首。

　　直销比例提高,两舱收入增加:国航着力拓宽直销渠道,15年直销比重大幅增长至30%,代理业务手续费大幅下降42%。同时丰富产品类型,搭建以附加收入和增值服务为主体的新产品体系。期内,国航两舱销售收入同比增长9%,电子商务及常旅客贡献收入同比分别增长85%和15%。

　　优化债务结构,降低外汇风险:报告期内,受央行中间价汇改、美联储加息影响,人民币下半年大幅贬值6.2%,由年初的6.2046跌至6.4921,汇兑损益侵蚀了三大航大量利润。国航全年汇兑损益51.6亿元,占净利润比重相对较低。15年三季度开始,通过调整负债结构,降低美元负债占比,国航外汇风险得到有效降低。截至2015年底,人民币兑美元汇率每变动1%,净利润变动5.3亿。

　　投资建议:我们预计公司2016年-2018年EPS分别为0.69元、0.82元、0.94元;给予“买入-A”投资评级,6个月目标价为10.32元,相当于2016年15x的动态市盈率。

　　风险提示:油价大幅回升,人民币加速贬值,需求不及预期等。

　　深圳机场:产能进入爬升期 航空主业增长可期

　　深圳机场 000089

　　研究机构：东北证券 分析师：王晓艳,瞿永忠 撰写日期：2016-07-06

　　报告摘要:

　　起步深圳,飞向全球。深圳机场主营航空客货地面运输及过港保障服务,是中国境内第一个实现海、陆、空联运的现代化国际空港,也是民航总局规划的全国四大航空货运中心之一,自通航以来,深圳宝安国际机场旅客吞吐量和货邮吞吐量高速增长,连续多年在全国保持第四大机场的地位。

　　航空主业增长稳健,成本控制得当,公司净利提升。2015年,公司实现营业收入29.5亿元,同比下滑0.7%,归属母公司所有者净利润5.2亿元,同比增长94.7%,公司净利大幅提升一方面是公司成本控制得当,15年公司营业成本同比下降12.5%,另一方面公司“深机转债”已经全部赎回,导致财务费用大幅减少。

　　航空维持高景气度。2010-2015年航空客运量与客运周转量复合增速分别达10.4%、12.5%。伴随着民航业的发展,我国航空机场亦日益发展壮大,2015年,我国航空机场完成客吞吐量91477.3万人次,比上年增长10.0%,其中国际航线增长21.1%,保持着较快增长态势。未来在消费升级带动下,航空业有望维持高景气度。

　　产能进入爬升期,非航业务结构逐步优化。目前深圳机场高峰小时起降48架次/小时,而机场高峰起降架次容量在60架次/小时,未来产能将逐步释放,提升航空主业。非航业务中,公司逐步退出货代业务,强化机场货站、物流仓储业务,与国际快递巨头合作,打造物流平台;15年公司广告业务收入同比增长6.6%,保持平稳增长。

　　投资建议:我们预计2016-2018年公司将实现归属母公司净利润6.50亿元、7.73亿元、9.30亿元,EPS分别为0.32元、0.38元、0.45元,对应PE为26x、22x、18x。在航空业维持高景气的背景下,随着公司产能利用率不断提升,公司航空主业将保持较快增长,此外,公司非航业务结构逐步优化,形成“物流+广告”双辅业发展。我们继续看好公司航空主业与非航主业发展,给予“买入”评级。

　　风险提示:航空需求下降;突发疾病与安全事故。

　　东方航空:定增落地携程入驻 航旅结合布局未来

　　东方航空 600115

　　研究机构：申万宏源 分析师：王俊杰 撰写日期：2016-07-07

　　投资要点:

　　非公开发行落地,募资用于扩充机队与偿还贷款。东航非公开发行落地,本次定增共发行13.27亿股,发行价为6.44元,募资85.4亿元,未超过预计的募资总额150亿元。本次定增共四家机构参与,携程旗下子公司上海励程信息技术咨询有限公司与中国航空油料集团公司均参与认购30亿元,中国远洋海运集团有限公司与财通基金分别认购15亿、10.5亿元,锁定期均为一年。次募集资金中68.32亿元用于飞机引进,扩大公司机队规模和提高运输能力,依托当前航空高景气提前布局抢占市场以提高公司主业竞争力;另外17.08亿元用于偿还金融机构贷款,由于拟偿还贷款均为美元负债,此举可在缓解公司的利息压力的同时进一步降低公司对汇率的敏感性,减少人民币兑美元贬值对公司业绩的冲击。公司已预先投入自筹资金进行部分相关项目的投资,本次募集资金到位后将用于置换相关前期投入的自筹资金。定增完成后东航集团股份占比由62.07%降至56.38%,仍处于控股股东地位,同时公司资产负债率将降至75.36%,资本结构得到优化。

　　引入携程布局航旅产业,推进股权结构多元化。我们认为引入携程后有助于双方将在将在业务、股权与资本市场等多方面进行合作。二者分别为国内领先的航空公司与OTA,二者当前分别掌握机票、客运等航空资源与酒店、旅行服务等旅游资源,合作关系体现在航空与旅游产业链的融合,作为产业链的上下游共同打通整条出行产业链,提升双方在各自行业中的竞争力;此外,携程入驻有利于推进公司股权多元化,民资进入有助于提升企业活力。发行后携程持股比例达到3.22%,且定增结束一年内若携程持有东航股份达到一定比例及满足特定条件后,携程可提名一名候选人担任东航股份董事会观察员(持股比例5%)或董事(持股比例10%),参与东航经营与决策,并且未来不排除相互持股的可行性,通过战略合作完成利益绑定。

　　维持盈利预测与"买入"评级。我们认为,目前航空业仍处于盈利向上周期,尽管当前汇率贬值、油价提升产生的对航空盈利不确定性的担忧对行业估值产生压制,但航空公司美元负债比例的下降显著降低了汇率敏感性,且油价上行预期已反映在当前估值中。而出境游爆发带动的航空出行需求仍在增长,且民航局当前保障安全与准点率的行为对运力供给存在一定压制,未来两年内行业供需关系仍处于紧平衡状态,景气度仍可维持高位。东航引入携程可在业务协同与股权多元化两方面提振公司业绩与经营效率,我们维持公司2016-2018年63.18亿元、77.55亿元与91.68亿元的盈利预测,EPS为0.48元、0.59元和0.70元,对应当前股价的PE为14、11和9倍,维持"买入"评级。