四通股份：进军国际教育 横向业务拓展加快

　　传统主业以陶瓷出口为主,业绩增长平稳

　　公司传统主业为陶瓷出口,产品主要覆盖日用陶瓷、卫生陶瓷、艺术陶瓷等全系列家居生活用瓷,近年来经营表现平稳,2011~2015年收入及净利润CAGR分别为1.7%与0.8%,15年收入及净利润分别为4.65亿与0.55亿。

　　收购启行教育进军国际教育,实际控制人不变

　　公司公告拟以13.98元/股发行3.22亿股购买李朱、李冬梅等持有的启行教育合计100%股权,交易作价45亿。启行教育主营业务由启德教育的经营性业务组成,主要为客户提供国际留学相关服务,具有较为出众的留学咨询服务能力及考试培训能力。2015年启德教育实现收入9.47亿,净利润1.73亿。由于此次交易中,非业绩承诺方放弃表决权,公司实际控制人未发生变更。

　　国际教育市场规模增速趋稳,行业集中度高

　　2015年国际教育市场规模近800亿,主要包括留学考试培训、留学咨询、国际预科课程、学游、出国后市场服务等,未来几年国际教育市场有望保持双位数的规模增速,预计到2020年达到1400亿。这其中,留学咨询与考试培训已形成较为成熟的服务市场,集中度处于较高水平,CR5分别为45%与42%。

　　启德教育行业地位领先,横向业务拓展加快

　　启德教育为客户提供整合式的完整服务,并以留学咨询及考试培训为核心,在留学咨询市场位居第一。启德教育16~18年业绩承诺分别为2.4/2.75/3.1亿,未来公司业绩成长将主要来自两部分,1)横向业务拓展:从留学咨询加快向留学后市场切入,重点拓展游学等潜力市场;2)行业整合加快:依托于启德强大的品牌效应及丰富的海外资源,在上市公司体系下持续提升市场份额。

　　风险提示

　　证监会审批风险;交易被终止或取消的风险;新业务拓展不及预期。

　　首次覆盖给予买入评级

　　若此次重组顺利完成,公司将在传统业务基础上,向陶瓷业务与教育服务并行的双主业转变。预计公司陶瓷业务16~18年净利润分别为5854/6377/6968万元,根据启德教育业绩承诺,公司16~18年备考净利润为3.01/3.42/3.84亿元,可采用分业务估值,公司合计估值为131.7亿,首次覆盖给予买入评级。（国信证券）