上半年快递业务量超1700亿 四股赚的盆满钵满

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　　艾迪西:民营快递先锋,轻资产运营模式显盈利优势

　　艾迪西 002468

　　研究机构：东北证券 分析师：王晓艳,瞿永忠 撰写日期：2016-06-16

　　报告摘要:

　　申通是国内最早一 批民营快递企业之一。公司成立于1993年,经过二十年多年的发展,在全国范围内形成了完善、流畅的快递服务网络,服务地区覆盖中国及韩国、美国、日本等地,服务网点及门店20,000余家,品牌总体从业人员超过30万人,形成了覆盖率领先的快递服务网络。2015年,公司完成快递业务量25.68亿票,市场占有率约12%,位居行业第二。

　　轻资产经营模式带来较高的资本回报率。公司采用加盟模式,总部通过契约方式,在品牌使用、网络间接入、服务标准和市场指导价等方面对加盟商做出要求,加盟商独立自主开展其他经营活动及自身能力建设,实现网点迅速扩张。截至2015年底,公司共有加盟商1495家,拥有转运中心82个,其中加盟商34个,转运中心加盟规模较圆通大;拥有66个航空部,其中加盟商31个,占比将近一半。由于采取以加盟为主的轻资产经营模式,公司保持着较高的资本回报率,2013-2015年ROE 分别达65.9%、43.3%、97.6%。

　　网络购物是快递业发展的主要驱动力。受益于网购市场发展,快递行业连年保持高速增长,国内主要快递企业业务量中70%-80%来自电商。根据我们对快递业收入与网购规模的关系模型测算,网络购物市场每增加100亿元规模将给快递业市场带来6.3亿元的收入。预计未来三年CAGR 为22%,到2018年快递业收入约5000亿元,网购快速发展将继续推动快递行业的增长。

　　加快向综合快递物流运营商转型。倘若本次重组完成,申通快递将顺利成为上市公司的主体。随着募集资金的到位,公司将更大程度的实现自动化、信息化、智能化,获得下一轮快递行业发展的先机,加快向综合快递物流运营商转型。预计2016-2018年实现归母净利润12.2、14.4和16.3亿元,同比增长60%、18%和13%,股本摊薄后EPS 分别为0.80、0.94和1.06元。给予公司“买入”评级。

　　风险提示:重组未能按照预期推进;电商发展速度低于预期。

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　　大杨创世:具有比价优势,市值成长空间更大

　　大杨创世 600233

　　研究机构：国金证券 分析师：苏宝亮 撰写日期：2016-07-08

　　最新事件更新:

　　2016年5月19日圆通正式启动“大众创业,天下加盟”项目;7月6日圆通航空第四架全货机投入运营,用于北京和杭州间的往返航班。

　　经营分析

　　终端网点规模渗透全国,2015年快递业务量行业第一:至2015年圆通速递为目前国内终端网点铺设最多的民营快递公司,超过24000个。超大规模的网点规模使公司在国内县级市以上的覆盖率达到了93.3%,无论从覆盖广度及深度上相比较其他快递公司更具有竞争优势。2015年公司快递业务量达到30.3亿票,占快递行业业务总量的14.67%。截至2016年上半年全行业业务量依旧维持高速增长,前5个月同比增速达到57%。同时中西部地区近期开始加密快递网络,即将成为快递企业下一个必争之地,前5个月业务量同比增速分别为67.5%及50.4%。随着今后物流多件化,向中西部延伸的趋势逐步明朗,公司大规模的终端网络布局可以支撑高效的快递服务,将最为受益。

　　加速航空机队建设,抢占未来竞争制胜点:航空机队建设对于快递企业真正实现高速高效的快递运输服务是至关重要的,国际快递巨头都很注重航空运力的投入。资料显示,FedEx有超过660架飞机,UPS自有和租赁的飞机共574架,DHL也有420架飞机。我国快递企业面临着转型升级,未来要打的“持久仗”不再是规模、数量,而是质量和品牌。未来,服务质量及时效性将决定快递公司在市场上的竞争力,所以决定时效性的机队建设速度在我国未来快递行业竞争中起到关键性作用。2015年10月,圆通航空正式开始运营,成为国内3家拥有自有航空机队的快递公司之一,现有4个全货机通航站点,拥有自有货机2架,租赁货机1架。2016年7月6日起圆通航空第四架全货机投入运营,用于北京和杭州间的往返航班。虽然圆通机队建设起步时间较晚且目前机队规模较小,但是公司重视快递航空的发展,逐步加速飞机引进速度,至2020年圆通航空将拥有32架全货机机队,初步实现国内、国际干线网络布局。

　　阿里系持股18%,持久助力公司业务发展:2015年9月,阿里创投、云峰新创增资25亿元,获得圆通速递20%股权,可以推算出当时阿里给圆通的估值约为125亿元。圆通借壳上市后,阿里创投和云锋新创将成为上市公司持股5%以上的股东,共持股约17.5%。阿里系与圆通的合作将持久助力以电商件为主的圆通速递的长久发展。据不完全统计,2015年圆通业务中70%包裹来自电商,而包裹中有约六成为阿里系贡献,由此可计算阿里系贡献圆通约40%的业务量。携手阿里系,首先公司今后业务量有望高增长。其次通过阿里打造的菜鸟网络可以获取菜鸟网络的大数据服务。同时阿里也在积极布局智能快递柜等业务以解决快递服务效率等问题,圆通有望从中受益。我们认为,阿里的股权投资,将持久助力公司业务发展,推动公司市场份额和服务效率的提升,最终提升公司盈利能力。

　　自营枢纽转运中心,一体化终端加盟制:枢纽转运中心连接着快递服务网络中庞大的加盟商终端网络,是快递服务各网络节点实现互联互通的中心环节,公司对其采用自营的模式。对于终端网点,圆通坚持加盟商一体化管理,目前已形成加盟商网络和业务流程全覆盖的标准化体系。在圆通速递扁平化的终端加盟网络下,单一加盟商业务区域范围相对较小,加盟商由圆通速递直接进行管控,有效减少管理层级,保证圆通速递对加盟商网络的控制力和对加盟商管理的灵活性。2016年5月19日,圆通速递正式启动“大众创业,天下加盟”项目。该项目计划面向连锁企业、个体商户、个体农杂货铺、残疾人、下岗工人、大学生等合作伙伴,通过妈妈驿站的形式服务社区,提供代收代派代寄的快递服务。该加盟模式可以使公司的快递服务进一步下沉至社区,有效的解决快递最后一公里问题;同时可以直面终端客户,吸取更多业务流量。

　　对标顺丰,公司市值具有更大的成长空间:参考目前大杨创世股价对应圆通上市后的市值约为583亿,对应2016年PE为53倍,PEG为1倍。对比同行业公司,顺丰市值已达到2350亿,对应16年PE约100倍。圆通快递拥有更大的网点规模、更快的机队建设速度、携手阿里打造更强的盈利能力,未来市值成长空间更大。重申快递投资逻辑,快递企业纷纷登陆资本市场,未来将提高服务质量和时效,增加航空机队、大型分拣中心等重资产投入,同时也将进行新一轮的残酷价格战洗礼,最终将走出2-3家快递巨头。先上市,融资资金大,体量大,有足够的网络广度和深度的公司将会在下轮竞争中取得先发优势。

　　盈利调整

　　我们预测公司2016-2018年EPS为0.39、0.47、0.55元/股。若按当前价格,对应2016-2018年的PE为53倍,44倍,38倍。若假设今年9月完成交易,则EPS为0.176元/股。

　　投资建议

　　圆通速递大规模终端网络布局支撑高效快递服务;较快航空机队建设速度抢占未来竞争制胜点;携手阿里,公司市场份额及服务效率有望提升;直营+加盟模式增强网络管理;对标顺丰,公司市值具有更大成长空间。给与“买入”评级。

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　　鼎泰新材:顺丰张帆,引领快递行业迈入新纪元

　　鼎泰新材 002352

　　研究机构：国金证券 分析师：苏宝亮 撰写日期：2016-06-14

　　投资逻辑

　　顺丰借壳姗姗来迟,民营快递第一股浮出水面:(1)鼎泰新材置出全部资产与负债,初步作价8亿元,与顺丰控股全体股东持有的顺丰控股100%股权的等值部分进行置换。(2)发行股份购买资产。除权除息调整后,拟发行约39.5亿股,以10.76元/股的价格置入顺丰控股100%股权,初步作价为433亿元。(3)募集配套资金。拟采用询价发行方式向不超过10名特定对象非公开发行股份募集配套资金,总金额不超过80亿元,发行股份不超过7.25亿股。(4)顺丰控股承诺2016-2018年扣非后归属母公司净利润分别不低于21.8亿元、28亿元和34.8亿元。(5)全部交易完成后,总股本将由目前的2.3亿股增至49.1亿股,明得控股将持有股本55.04%,成为公司股东,王卫先生成为公司实际控制人。

　　行业瓶颈凸显,催化快递企业证券化:在经历10年的高速发展期后,快递行业依旧处于快速上升通道中。2016年1季度快递业务量同比上涨56%,快递收入同比上升42%。但是快递行业格局正在发生转变,同质化的低价服务逐步压缩快递企业利润且已经无法满足消费者对于服务质量及时效性的需求。根据数据统计,当月快递量越高,客户快递服务网络负面评价指数越高,尤其是服务及时效性问题突出。参考国外经验,转运中心及航空自有运力的重资本投入可以有效提升服务质量及时效性。在当下环境中,快递企业欲借助资本市场进行融资,进行重资本投入以在此轮竞争中脱颖而出。我们认为此轮快递企业转型升级完成后,还将有新一轮的价格战,最终将走出2-3家快递巨头。先上市,融资资金大,体量大,有足够的网络广度及深度的公司将会在下一轮竞争中取得先发优势。

　　顺丰控股-快递界标杆式企业,全面网络/自有机队/直营模式制胜未来:顺丰控股主攻国内中高端快递市场,是国内快递界标杆式企业。“快”“准时”“安全”是客户对其品牌认知,2015年国家邮政局发布数据,顺丰当年申诉率仅为全国平均水平的1/7。高服务质量及品牌认知力,为公司带来价格溢价。顺丰2015年业务单价为23.81元/件,远高于行业平均的13.4元/件,更是远超以低价著称的电商件单价。覆盖国内外的快递网络及自有机队保障公司服务效率及时效性。2016年民航局正式批准顺丰在湖北建立自有航空枢纽,充分体现公司构建现代化物流体系及专业化平台的企业愿景。公司现经营模式以直营为主,管理与服务统一而高效,有望厚积薄发。

　　转型综合物流服务商,前瞻性切入快递细分行业:公司业务覆盖广泛,初步构建了集物流,资金流和信息流为一体的开放生态系统。基于公司在快递物流领域的全面布局,消费市场多元化的趋势,顺丰切入快递细分市场,现公司已布局手机、生鲜、医药等领域。细分领域服务专业化程度高,客户粘性强,顺丰优先布局有利于优先受益行业格局转变,同时可能产生赢家通吃的局面。

　　估值

　　顺丰作为国内快递行业的标杆企业,在中高端快递市场占有绝对优势,注重服务品质及时效性,打造自有机队及航空货运枢纽,优先布局快递细分领域,考虑上市后利用融资资金进一步提升服务规模及效率,我们判断顺丰上市后合理市值应当在1000亿以上。如交易方案顺利实施,预测2016-18年EPS分别为0.47/0.61/0.78元/股。(为方便对比,预测采用顺丰控股全年业绩)

　　风险

　　行业竞争导致毛利率下滑,快递行业增速放缓等。

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　　新海股份:韵达快递180亿借壳,关注未来业务转型升级

　　新海股份 002120

　　研究机构：申万宏源 分析师：王俊杰 撰写日期：2016-07-08

　　投资要点:

　　韵达快递180亿借壳新海股份。新海股份周五晚发布公告,韵达快递将以180亿价格借壳新海股份,拟以19.82元/股价格新增8.76亿股,借壳完毕后,公司实际控制人将为聂腾云、陈立英夫妇,两者合计持股比例将达到70.12%,公司的主业将由打火机、点火枪的生产制造全面转变为快递行业。

　　韵达快递15年收入50亿,略小于申通、圆通。从经营模式上来看,韵达快递与已借壳的申通快递、圆通快递相似,均为加盟为主的模式;上市公司通过控制干线运输、转运中心等核心节点,从加盟商手中收取一定比例费用。根据公司提供的韵达快递经营数据,韵达快递13-15年快递单量分别为11.86亿件、15.82亿件和21.68亿件,收入分别为43.03亿、46.66亿和50.53亿,净利润分别为1.44亿、4.25亿和5.33亿,在与直接对手申通、圆通的竞争中不具有明显的优势。

　　复牌后拥有100%的上涨空间。鉴于韵达快递与申通、圆通的运营模式基本类似,我们认为其估值水平也应当向两家同类公司靠拢。艾迪西(申通快递)、大杨创世(圆通快递)考虑借壳后新增的股本,现有公司总市值分别为421亿、532亿,对应16年PE分别为36倍、48倍。同时,我们测算新增股本后,新海股份(韵达快递)的总市值为210亿,对应16年PE仅为19倍,单纯对标来看复牌后拥有100%的上涨空间。

　　快递行业增速顶点已过,如何利用现金流是关键。客观来看,快递行业的纷纷上市掩盖不了其行业面临的困境:一方面,过度的竞争导致盈利能力大幅下降,从客单价来看,平均单价从2013年的3-4块,降低到2015年的2-3元;另一方面,行业增速虽然仍维持在50%左右,但增速已呈现下降趋势,这与电商增速的下滑有着直接联系。但同时我们认为,快递企业本身拥有极为优秀的现金流和盈利能力,依靠现有业务可以拓展的方向也相当多(包括且不限于跨境电商、冷链物流等方向),优先转型的企业能在业务和资本的竞争中拔得头筹。

　　首次覆盖给予增持评级。假设16年底前完成借壳,根据公司给予的备考盈利预测,我们预计公司2016-2018年净利润分别为11.30亿、13.60亿、15.60亿,对应PE分别为19倍、15倍、14倍,对标同类企业估值较低,复牌后预计拥有100%的上涨空间,首次覆盖给予增持评级。