暴跌中捡便宜好货 8只滞涨低估股惊现黄金洼地

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　　工商银行:资产质量压力上升、零售业务竞争力凸显

　　工商银行 601398

　　研究机构：国金证券 分析师：马鲲鹏 撰写日期：2015-04-01

　　事件

　　工商银行发布14年年报:全年归属股东净利润2758亿元,同比增长5.0%(低于我们预测的7.1%),营业收入6589亿元,同比增长9.7%。贷款和存款余额分别同比增长11.5%和7.8%,资产和负债总额分别同比增长9.9%和8.9%。14年全年息差2.66%,同比上升9bps。4Q14不良率1.13%,环比3Q14上升20bps,拨备覆盖率206.90%,环比3Q14下降15.7个百分点,拨贷比2.34%。2014年每股现金分红0.26元,现金分红率33%,较13年下降2个百分点。

　　评论

　　大力核销、不良生成率环比提升:全年核销处置不良贷款384亿,是13年核销处置165亿的2.3倍之多。预计加回核销处置后,14年末不良率1.37%,较披露值高24bps,4Q14加回核销后不良生成率83bps,在3Q1449bps基础上跃升34bps。分业务类型看公司类贷款和个人贷款不良率,分别上升了17bps和30bps;分地区看,14年不良率出现比较大上升的地区是珠江三角洲、中部和西部地区,不良率分别从13年的1.18%、1.07%、0.66%上升至1.64%、1.15%、1.04%。西部地区不良贷款的增加主要是受煤炭等价格下降的影响,珠江三角洲地区主要是中小微贸易企业经营困难所致。整体不良率与行业情况相似,其中,制造业不良率为2.33%、批发和零售业为4.61%、个人经营贷款为5.33%。总体来说,工行在两高一剩行业和中小微企业的贷款质量仍有较大提升空间。此外,值得注意的是,下半年90天内逾期贷款环比上升14.5%,而从历史数据看,下半年90天内逾期贷款通常在环比20-30%的下降区间,由于90天内逾期贷款通常是未来主要的新增不良贷款,这样的反差意味着工行近期内或面临新增不良压力上升,预计15-16年不良率上升至1.32%和1.44%,信用成本68bps、71bps。

　　2H14息差环比回升、投资收益提升、存款成本稳定:全年息差较高达到2.66%,处于行业较高水平,预计2H14息差2.69%,环比上升10bps。我们的息差变动因素分析显示对2H14息差正面贡献较大的因素是生息资产的收益率提升,具体地看主要包括贷款和债券投资收益率双双提升和贷款结构改善,分别贡献了3bps、2bps、6bps。对息差负面贡献较大的因素是同业资产成本上升,对息差负面贡献2bps。从资产端看,2H14贷款平均收益率从1H14的5.80%跃升至5.86%,横向比较看,5.86%处于行业贷款收益率的较高水平,其中工行海外业务收益率上升幅度较大,从1H14的3.47%上升至3.62%,2H14债券投资收益率从1H14的3.90%上升至4.00%;从负债端看,相比应付债券成本率下降34bps,同业负债成本率上了2bps,存款方面变化不大,2H14总存款成本为2.05%,与1H14持平,其中,相比活期存款,对公和零售定期存款成本上升较多分别上升6bps和4bps。

　　手续费收入丰厚、零售业务竞争力强:从业绩角度来看,2014年全年综合经营带来的非利息收入达到1467亿元,同比增长9.0%,非息收入1654亿元,占营业收入比重上升2bps。其中,银行卡、私人银行和个人银行理财业务收入实现较快增长,分别实现351.3亿元和206.8亿元营业收入,分别同比增23.1%和13.4%,表明工商银行在个人客户市场竞争力强,客户粘性较高。

　　维持“增持”评级:预计工商银行15-16年归属股东净利润同比增长3.0%和2.7%,3月26日收盘,中行A股交易在1.1倍15年PB和6.1倍15年PE,处于行业平均水平。