股价远离目标价 9只绩优股没涨够

　　　　康美药业(行情600518,问诊):创新中药材全产业链业务模式 上调6个月目标价至41.4元

　　类别：公司研究 机构：申万宏源(行情000166,问诊)集团股份有限公司 研究员：罗佳荣 日期：2015-03-06

　　2 月12 日，我们发布？康美药业（600518）调研报告:真正的价值仅会被阶段性忽略，不会被永远遗忘？，首次对康美E 药谷商业模式和盈利空间进行了系统阐述和分析，其后11 个交易日康美股价大涨43.5%。我们认为康美药业本轮上涨刚刚开始，上调6 个月目标价至41.4 元，对应2015 年30 倍估值，主要因为:1）“智慧药房”+“网络医院”2015 年有望全面发力；2）E 药谷上线品种增多，交易量进一步放大；3）复方配方颗粒试点政策有望启动。

　　“智慧药房”着力打造中心城市“中央药房”，大幅提升患者就医体验。传统就医模式正面临互联网全面改造，腾讯、阿里等互联网企业着重改造诊前、诊中流程，康美“智慧药房”通过打造中心城市“中央药房”重点改造患者诊后体验。康美”中央药房”将全面服务于综合性医院门诊药房、私人诊所、名医中医馆等诊疗机构，我们预计首个“中央药房”合作项目将于2015 年上半年落地。

　　康美”中央药房”核心模式为:合作医疗机构将HIS 系统与康美连接，患者在完成全部诊疗并付费成功后，处方将直接上传给康美，康美”接方审方、药品调剂、饮片煎煮、送药上门“，传统就医中药饮片需要数小时处方调剂，通过康美“中央药房”模式患者节约了大量等候时间，就医体验大为提升，我们预计康美“中央药房”将率先在中药饮片中得到大规模应用。由于康美“中央药房”模式能大幅提升患者就医体验，合作医疗机构将具备非常好的示范效应，康美药业合作机构机构数量预计将快速提升。

　　康美“中央药房”模式实现多方共赢:1）患者节约了排队拿药时间，就医体验大幅提升；2）医院节约了大量的药房空间和药房工作人员，诊疗空间扩大，人员成本下降；3）由于患者直接与医院办理结算，不涉及“处方外流”和”线上医保对接”问题，医院药品加成得以保留，推进阻力小；4）康美通过”中央药房“获得中药饮片和西药的销售权，实现药品流通渠道“生产厂家-康美药业-医疗终端”，减少了中间环节，盈利空间足以弥补增量配送成本。

　　康美具备开展“中央药房”的资源禀赋:1）国内最大的医药企业之一，最大的中药饮片生产企业，在全国主要城市设有现代化仓储物流基地；2）齐全的药品品规，业务覆盖几千家医院终端和超过15 万家药店终端；3）完善的线下线上产业布局。我们认为康美具备开展“中央药房”核心资源禀赋。

　　中医药管理局推动信息化医疗服务平台试点，意欲借助移动互联网解决部分就医问题。

　　我国医疗资源分布极不均衡，优质医疗资源十分短缺，“看病难、看病贵”是民生领域的重大问题!国家中医药管理局推出信息化服务平台试点，主要为了与企业携手通过移动互联网、信息化手段探索新的商业模式，部分解决群众就医问题!康美药业是国家中医药管理局首家信息化医疗服务平台试点单位，凭借的是康美在中药材行业的产业实力和逐步增强的企业口碑!l 构建全国化网络医院是可行方式，整合优质中医师资源是关键。我们认为，通过移动互联网、信息化缓解部分群众就医问题的可行方式是构建全国化网络医院，开发”春雨医生“式线上轻问诊平台是载体。作为中医药管理局首家试点单位，中医药管理局将在优质医师资源上给予康美药业重点支持，康美在中医院也拥有相当的资源与积累，未来可在线上有效整合全国优质中医资源。优质的中医资源将为康美网络医院带来可观的流量，通过与区域龙头中医院合作，危重病人转往区域中医院，通过为区域中医院导流，康美获得线下医院的中药材及饮片供货权。出口企业；l 线上平台流量和粘性累积后，盈利模式将有巨大拓展空间。我们认为，康美网络医院线上平台流量和粘性经过一段时间累积后，盈利模式将有巨大拓展空间:1）掌握平台患者的就医大数据，进而拓展慢病管理等领域；2）可以通过自建部分终端和整合部分线下中医门诊，实现医疗服务盈利。

　　中药材资源、中药材交易市场、中药材仓储与物流为中药材电子化交易（E 药谷）做铺垫:我们认为，康美在中药材资源、中药材交易市场、中药材仓储与物流等流通核心环节的布局最终在中药材电子化交易环节得到提升，并创新中药材流通行业模式:药农-产地药材初加工基地-药材仓储基地-中药材交易市场-E 药谷。

　　E 药谷的“上海钢联(行情300226,问诊)”商业模式与中远期前景:E 药谷是康美12 年12 月推出的全国唯一的大宗药材现货交易平台，目前推出挂牌交易（线下现货交易的电子化，第三方监督付款）、竞买竞卖（药材交易进入竞价机制，价格透明化）、即期交易（标准化合约的电子化交易，双向交易、T+0）和仓单质押融资等四种交易方式，未来核心盈利模式主要是:交易手续费、交收服务费（千分之三手续费）、保证金沉淀（20%保证金，双向征收）、质检、仓储服务等。中药材流通规模超过2000亿，交易电子化和金融属性增强之后交易频率会进一步放大，如果年交易金额达到万亿，大宗现货交易平台本身盈利将超过百亿。

　　2015 年将上市七八个大品种，”E 药谷”交易量有望进一步放大:我们预计2015 年E药谷至少上市十个以上新品种，包括太子参、薏仁、虫草等大品种。公司将不断探索“E药谷”推广模式，引入部分金融投资者，与券商营业部合作推广”E 药谷“，我们认为2015 年交易量进一步放大是确定性事件。由于E 药谷尚处于流量累积和粘性培养阶段，公司对部分交易商免除手续费等优惠措施，预计2015 年盈利大规模放量概率不高。

　　直销业务模式取得重大突破，2015 年收入有望实现高速增长。2014 年公司刚刚启动直销业务，主要销售玛咖、西洋参和虫草胶囊三个产品，公司直销业务当前会员超过22万人，2015 年公司将不断加大产品投放:1）2015 年康美自行研发的保健品将有十多个实现上市；2）外延并购保健食品、中药相关日化产品等。我们认为，2015 年公司直销业务有望实现高速增长。

　　配方颗粒试点政策有望放开，康美药业将是最大的受益者。目前国内仅有单方配方颗粒用于临床，2014 年国内中药饮片市场规模超过1500 亿，单方配方颗粒市场规模仅超过50 亿。当前仅有六家企业享有单方中药配方颗粒生产资质，我们认为，康美药业对配方颗粒进行了长时间的技术储备，一旦配方颗粒试点政策放开，康美将是最大的受益者，有望打造另外一块百亿级业务板块。

　　上调6 个月目标价至41.4 元，仍有58.3%的上涨空间。康美在中药材全产业链的战略雏形已经搭建完成，我们判断在未来两到三年的时间，康美将得到更多的理解和认同:1、上游重资产的项目投产逐步进入现金回笼期，中药材流通核心产业环节不断做深做透；2、E 药谷作为中药材供应链的最重要节点，中药材供需者对平台粘性增强，上市品种增多，交易更为活跃，盈利模式逐步兑现；3、上游资源布局逐步成型之后，康美的战略重心将逐步转移至终端业务的拓展:中药饮片、保健品和食品的开发，终端销售渠道的构建和打通；4、“智慧药房“+”网络医院“创新商业模式。不考虑商铺出售，我们维持2014-2016年主业EPS=1.10 元、1.38 元、1.68 元，主业同比增长30%、25%、22%，预测市盈率24 倍、19 倍、16 倍，维持“买入”评级。