浙商证券：维持奈雪的茶增持评级 龙头品牌构筑多维优势

　　浙商证券发布研究报告称，维持奈雪的茶（02150）“增持”评级，预计2022-24年营收为59.44/79.57/97.61亿元（CAGR为31.5%），归母净利润为40/241/514百万，对应当前市值PE为155.3/25.9/12.1倍。奈雪作为高端现制茶饮龙头，疫情影响下销售端表现出较强韧性，龙头市占率有望持续提升。该行以疫情扰动减弱、门店数字化升级初步完成的2023年作为基础，给予公司30倍目标PE。

　　公司简介：高端现制茶饮龙头，引领饮茶新风尚

　　奈雪以“芝士鲜果茶+软欧包”双产品线切入市场，配合精心设计的直营门店传递“美好自有力量”的品牌理念，致力于引领全球饮茶新风尚。公司正在全球范围内稳步加密&下沉门店，从而培养和巩固顾客日常饮茶习惯。截至2021年底，奈雪已在80个城市拥有817间门店（+326间），预计未来几年门店数量保持稳健增长。2018-2021年，公司营收从10.9亿元提升至43.0亿元（CAGR为58%），经调整归母净利润从-5658万元下降至-1.45亿元，主要系（i）疫情反复压制外出消费需求（ii）门店新开&改造集中在21Q4，爬坡期刚性成本偏高。预计随出行政策放松，叠加公司供应链、门店数字化升级，盈利能力有望持续提升。

　　行业概览：新茶饮赛道持续扩容，龙头品牌构筑多维优势

　　（1）产品特性：现制茶饮含咖啡因具轻度成瘾性，目前处于高速扩容阶段。

　　预计2020-2025年，现制茶饮的零售额规模将持续成长至3400亿元，CAGR约为24.5%，相比其他软饮料，咖啡、茶所含咖啡因含量较高，排列组合糖、奶等轻度上瘾成分，能够给饮用者带来即时的提神醒脑、愉悦感受，产品消费频次较高。中国茶文化源远流长，茶饮消费者基数庞大。

　　（2）竞争格局：高端品牌下沉价格带，掘金大众市场。

　　2020年，高端现制茶饮（均价>20元）占整体的19.7%，中低端合计占比约81.3%，中低端市场空间远大于高端。2020年高端现制茶饮CR3已达50.9%，其中双龙头喜茶/奈雪的茶分别占比27.7%/18.9%；中低端CR3为34.0%，目前尚未跑出绝对龙头。22年1月开始，奈雪推出并每月更新9-19元“轻松”系列产品线，有望凭借多维优势掘金下沉市场。

　　奈雪的茶：数字化升级，长坡厚雪构筑茶饮龙头品牌

　　（1）产品力：（i）产品矩阵方面，“经典款+季节款”相结合，持续迭代核心菜单。

　　经典款大单品奠定品牌基调，2020年，奈雪TOP3经典茶饮为霸气芝士草莓/霸气橙子/霸气芝士葡萄，三大单品售出超21.8万杯，合计贡献现制茶饮销售额的27.6%。高频高质上新维持品牌生命力，2021年奈雪共上新105款产品，其中包括42款饮品、37款烘焙和26款零售产品，饮品/烘焙/零售的月均上新分别为3.5/3.1/2.2款。此外，22年1月开始，奈雪已推出并每月更新9-19元“轻松”系列产品线，此举预计对公司盈利水平影响较小，且有助于培养原有客群的日常饮用习惯，同时掘金中低端茶饮市场的消费者需求。

　　“茶饮+N”渗透更多消费场景，加码RTD第二成长曲线。除了门店已推出现制咖啡、搭配简餐等来满足消费者多元需求，奈雪从现制饮料延展至瓶装饮料。相较传统RTD品牌，现制饮料品牌可通过门店试销，“研发-上新-反馈”周期更短、试错成本更低，高频高质上新不仅让现制茶饮线爆品频出，引发消费者持续关注度，延展到RTD线后，研发经验积累也有望转化为更高爆品率。（ii）供应链方面，奈雪践行数字化理念，已推出Teacore赋能全供应链，建立中央厨房减轻门店操作压力，完善门店考核体系激励员工。

　　（2）品牌力：奈雪品牌力初显，持续加强产品&服务&体验相融合。

　　（i）建立会员分阶奖励机制，会员数/活跃会员数/活跃会员复购率持续提升。（ii）通过多元店型（奈雪梦工厂、奈雪的礼物店、奈雪酒屋等）提供文化载体，延伸更多消费场景。（iii）跨界联名创新营销，多点连接消费者生活。

　　（3）门店：单店模型方面，标准店转型PRO店，轻装上阵夯实扩张基础；22年开始大力推广自动制茶机、自动排班系统、纯扣点租金模式，精细化管理刚性成本，降低单店盈亏平衡。门店扩张方面，坚持加密战略，培养和巩固消费者饮茶习惯；持续丰富20元以下产品线，掘金下沉市场。

　　风险提示：疫情反复阻碍客流恢复，人工成本优化不及预期，市场竞争加剧，门店扩张不及预期等。