民生证券：首予九毛九推荐评级 太二稳健扩张彰显韧性

　　民生证券发布研究报告称，首予九毛九（09922）“推荐”评级，预计2022-24年归母净利润为5.49/9.06/13.13亿元，对应PE为33/20/14x。公司兼具打造年轻化/时尚化餐饮品牌的“软实力”和构建强中台、供应链的“硬实力”，中短期看疫后复苏预期驱动估值修复和太二门店持续扩张，长期看新品牌成熟进入扩张期。

　　业绩公告：2021年公司实现营收41.79亿元/YoY+54.0%，实现归母净利润3.40亿元/YoY+174%，19-21年年化增速达43.8%，实现经调整纯利3.80亿元/YoY+227.6%。公司全年开店133家，关44家，截至21年底，门店总数达470家。

　　民生证券主要观点如下：

　　太二引领门店扩张，彰显经营韧性。

　　2021年太二酸菜鱼品牌仍为拓店主力，新开122家，截至21年底，门店数达350家；全年贡献营收32.85亿/YoY+67.6%，占总营收比重79%/YoY+7pct；经营数据方面，太二全年平均翻座率达3.4次，主要受疫情和新开店影响，低于2020年的3.8次，人均消费达80元，较20年的79元有所提高。尽管21年下半年来持续受到疫情反复影响，得益于公司供应链不断完善、门店经营效率不断提升，太二门店模型彰显出较强的经营韧性：同店销售实现了5.7%的增长，店铺层面经营利润率达21.8%，同比+3.3pct。

　　九毛九整合优化初见成效，怂火锅/赖美丽烤鱼蓄势待发。

　　九毛九：2021年九毛九西北菜品牌延续了20年以来的调整步伐，仅保留广东/海南两省的门店，缩短管理半径，实现战略收缩/聚焦，21年新开1家/关16家。2020年9月以来，九毛九推出新店型/新菜单，发力升级改造：21年翻台率达1.9次，较2020年的1.7次有所提升，店铺面经营利润率达12.9%/+7.4pct，48家同店销售额同比增长24.5%，整合优化战略成效显现，看好后续经营逐渐回暖企稳，为公司贡献稳定业绩。

　　怂火锅/赖美丽：怂火锅为公司2020年推出的新兴品牌，2021年进军华东市场，先后于上海、杭州，并在广州、深圳进行门店加密，全年开店7家/无关店，经历1年余的打磨，怂火锅门店模型趋于成熟，品牌势能持续彰显，初具“网红”品相，有望于未来两年内进入扩张期。赖美丽为公司2021年下半年推出的新品牌，年内于广州开业2家门店，当前品牌仍处于培育初期，11月经历了主菜单更新，重新定位为赖美丽青花烤鱼，后续随模型不断成熟，有望为公司打开中长期的成长曲线。

　　供应链建设不断完善，持续夯实硬实力。

　　21年公司持续发力供应链建设，佛山中央厨房转型为食物加工中心，同时在华南建设了新的供应链中心。由于鲈鱼/酸菜供应链体系不断完善，原材料采购成本降低，不断巩固壁垒。高标准的食材品质在“315“以来的酸菜“食安”风波面前有力地维护了品牌形象。

　　风险提示：疫情反复超预期，拓店不及预期，食品安全风险，行业竞争加剧。