长江证券：维持福莱特玻璃买入评级 产能提速支撑量增 成本优势巩固盈利

　　长江证券发布研究报告称，维持福莱特(601865)玻璃（06865）“买入”评级，预计2022-23年业绩为30/44.2亿元，对应A股PE分别为36/24倍，H股PE为20/14倍。当前行业盈利处于历史底部，二、三线企业盈利压力大，新建产能投产节奏或有滞后，叠加需求的持续高景气，光伏玻璃供需有望改善，公司盈利水平有望提升。

　　事件：公司发布2021年年报，2021年实现收入87.13亿元，同比增长39.18%；归属母公司净利润21.2亿元，同比增长30.15%。其中，2021年4季度实现收入23.76亿元，同比增长5.89%，环比增长2.89%；归属母公司净利润4.03亿元，同比下降50.67%，环比下降11.57%。

　　长江证券主要观点如下：

　　光伏玻璃产销放量，驱动收入高增。

　　2021年公司光伏玻璃业务实现收入71.22亿元，同比增长36%，主要系公司产销规模的放量。公司2021年产能持续扩张，总产能从年初的6400吨/天增长到年末的12200吨/天，接近翻倍，支撑产量快速增长，达到2.96亿平（全部折算成3.2mm玻璃），考虑2.0mm玻璃后该行预计实际产量在3.5-3.6亿平左右（下文产销均采用该口径）。Q4因产业链涨价影响终端装机节奏，预计产销分别为1.1-1.2、0.9-1.0亿平，库存有所增长。预计公司2021年光伏玻璃含税销售均价25-26元/平，其中3.2mm和2.0mm产品均价分别在27.5-28.5元/平、22-23元/平。

　　产能产品结构优化，成本优势保障盈利水平。

　　2021年公司光伏玻璃业务实现毛利率35.7%，对应单平净利5-5.5元左右。公司盈利水平良好的原因，除了Q1高价带动外，产能优化也起到重要作用。大窑炉产能占比从年初的62.5%提升到年末的80.3%，支撑公司产品结构向大尺寸、薄玻璃优化。预计全年公司2.0mm玻璃出货占比45%-50%。需要注意的是，Q4公司报表端毛利率仅17.91%，主要是公司在Q4一次性将全年的运输费用增至营业成本口径下，算回后公司Q4光伏玻璃毛利率预计在30%-35%，环比有所提升。纯碱等原料燃料涨价背景下，公司盈利水平依然良好。

　　会计准则变更带来费用波动，装机节奏影响库存消化。

　　费用方面，2021年期间费用率8.82%，同比下降5.56pct，主要原因是变更了会计准则，全年3.3亿元运输费用从销售费用转至Q4营业成本中。存货方面，2021年末存货22.76亿元，同比增长374.86%，一是经营规模增长，二是Q4产业链价格上涨，拖慢装机节奏，一定程度上影响了玻璃销售。预计Q4光伏玻璃库存增长0.2-0.3亿平，该部分已在2022Q1基本得到消化。

　　展望后续，产能持续增长，盈利底部向上。

　　公司作为光伏玻璃龙头，产能建设要求趋严背景下扩产确定性强且动力充足。2022年2月公司嘉兴3线投产后，目前总产能达到13400吨/天，2022年规划的其它6条产线（嘉兴1200+凤阳5*1200）仍按此前规划进度建设，预计2022年年底总产能达到20600吨/天，支撑份额进一步提升。盈利方面，当前行业盈利处于历史底部，二三线企业盈利压力大，新建产能投产节奏或有滞后，叠加需求的持续高景气，光伏玻璃供需有望改善，公司盈利水平有望提升。

　　风险提示：1）光伏装机不及预期；2）行业竞争加剧。