光大海外：维持中芯国际买入评级 目标价31港元

　　光大海外发布研究报告称，维持【中芯国际(688981)、股吧】（00981）“买入”评级，目标价31港元；A股中芯国际并无明显估值优势，维持中芯国际（688981.SH）“增持”评级，公司仍存潜在风险，但美国供应链许可下放目前较为积极，港股中芯国际当前价对应22年1.1倍PB，处于估值底部（2020年以来公司估值在0.9-3.8倍PB）。基于公司扩产进度超预期，上调港股中芯国际2022-23年净利润预测46%/38%至17.7亿/19.7亿美金，对应同比增长4%/11%；同理，上调A股中芯国际22-23年净利润预测57%/54%至124亿/136亿人民币。

　　事件：4Q21公司实现收入15.8亿美金，同比增长61%，环比增长11.6%落在此前11%-13%的指引区间，其中晶圆销售业务环比增长6%，相比3Q21的环比增速8%有所回落；受益于公司产品普遍涨价和产品结构的改善，公司毛利率继续增长至35%，位于此前指引的33%-35%的区间上限；公司实现净利润5.3亿美金，同比增长108%，主要是由于投资联营企业带来的收益。

　　光大海外主要观点如下：

　　预期1Q22公司业绩延续高增长，盈利能力进一步提升：

　　晶圆代工行业景气度仍在，公司与客户签订长约锁定价格，指引1Q22 ASP可环比增长10%以上，收入环比增速区间在15%-17%；公司毛利率随着ASP提升和产品结构改善有望进一步提升，公司指引1Q22毛利率区间在36%-38%，2022年毛利率高于2021年35%的水平。

　　公司加速产能扩张，业务连续性问题基本可控或驱动收入快速增长：

　　2H21以来美国对公司成熟制程的准证下放逐渐恢复正常，4Q21公司约当8寸晶圆总产能达到621K/m。公司扩产前景逐渐明朗，业务连续性问题或基本得到解决。公司充分考虑设备交期延误风险、美国准证下放风险后，指引2022年新增约当8寸产能130~150K/M，将超过2021年的新增产能100K/M。预期2022年新增产能主要来自目前存量12寸厂的扩产，新建的深圳、北京和上海临港(600848)的三个12寸厂将在2023年大幅释放产能。但美国管制风险仍在，需持续跟踪许可下放进程。由于公司内部平台丰富，且产能在各产品之间的分配调节较为灵活，可一定程度对冲部分下游领域景气度下行的风险，该行预期2022年公司在扩产背景下，产能利用率仍有望保持满载，收入增速有望达到30%，优于行业20%+的水平（来自台积电在4Q21业绩会的预测）。

　　风险提示：半导体及元件概念估值系统性波动等。